黃小鵬

　　新年春節剛過，就傳來兩項樂觀的經濟數據。一是銀行信貸在1月份突破一萬億，二是PMI指數在11月份深跌之后，繼續強勁反彈，1月份達到了45.3%。這兩項先行指標仿佛經濟復蘇的第一縷陽光，點燃了投資者的信心。

　　然而，經濟復蘇不是一個一蹴而就的過程，從低谷走向持續回升之路注定會一波三折。存貨調整作為復蘇過程的第一個階段已基本結束，接下來中國經濟將進入政府需求填補缺口和民間需求逐步恢復的第二和第三階段，在后兩階段，政策導向將決定復蘇的路徑和速度。

　　經濟復蘇的三個階段

　　2008年下半年以來，在國內泡沫經濟破裂和外部沖擊雙重夾壓下，宏觀經濟遭遇了少見的突發性減速。特別是第四季度，工業增加值增長速度迅速跌落到個位數，GDP增速也急劇下滑到6.8%。后泡沫階段的中國經濟復蘇，將經歷三個階段，面臨兩種不同路徑的選擇。

　　第一階段是存貨調整。終端需求的突發性下滑，迅速向上游傳導，幾個月前還受物價上漲的推動而瘋狂積累存貨的制造業、貿易商以及瘋狂囤地的地產商，第一反應就是迅速降低存貨，其范圍之廣、速度之快和力度之大前所未見，直接導致了第四季度關鍵經濟數據迅速惡化。存貨投資轉變為負投資速度之快，既說明了前期泡沫之嚴重，也反映了中國微觀經濟主體對外界環境的反應實屬靈敏。1990年代初期的國企在受到嚴重的負向需求沖擊時，仍正進行存貨正投資，眼下企業的行動與彼時形成鮮明的對比。正是這種對市場的靈敏反應使筆者相信未來經濟復蘇具備很好的微觀基礎。目前的經濟信號顯示，隨著這波 “垂直打擊”的結束，經濟復蘇將進入第二和第三階段。去年底和今年初4萬億刺激方案的啟動，政府需求效應已有初步體現，接下來的復蘇力度取決于政府需求能否平順、有力以及終端需求能否盡快啟動。

　　在上一輪經濟景氣周期中，外需和房地產是兩項最主要的需求力量。接下來政策仍然面臨選擇：是采取政策千萬百計地使這兩大需求重新激活？還是大力度刺激居民消費，使其成為復蘇新動力？政策側重點的不同將直接決定經濟的復蘇速度和路徑。選擇重回老路，則會在失衡中越陷越深；選擇新路，不僅能較好地對抗短期總需求沖擊，更可能在長期內開創新的增長模式。雖然目前還看不到清晰的路徑，但近期醫療改革和促進消費的政策傾向使我們相信，適度樂觀是有理由。

　　善用優勢促經濟持續復蘇

　　筆者曾在去年8月份分析了中國經濟可能發生的衰退性質以及未來需求啟動的一些關鍵因素，并預測了凱恩斯式財政擴張政策的出臺，強調了政府政策對需求平順轉換的重要性。今天，筆者仍然堅持認為：中國經濟的優勢是獨特的，政府政策的力度、節奏和著力點，直接決定了反周期的效果。

　　與其它國家和中國自身10年前相比，目前中國經濟具有兩大獨特的優勢：一是總體儲蓄率高，居民、企業、金融機構和政府的資產負債表都相當健康；二是微觀主體的市場化程度遠較1998年東南亞金融危機時高。前者保證政府增加支出彌補需求缺口有巨大的空間，也決定了寬松的貨幣政策最終能夠達到刺激總需求的目的，而不是形成流動性陷阱，保證了反周期的財政貨幣政策既能啟動，也能見效。后者則保證微觀主體能以最快速度對環境變化作出反應，縮短調整時間。

　　但上述優勢能否充分發揮，還要求政策力度和著力點能把握得好。當前4萬億財政刺激方案，已經初步顯現出其效力。接下來的一步，政府不但要把握好基礎設施項目的進度，做到均衡持續，使總需求不出現斷檔，而且要保證這些項目減少浪費提高效率。

　　中國經濟的內在優勢不僅使政府有能力刺激短期投資需求，也為調整結構和消費長期擴張提供了可觀的空間。能不能盡快地啟動消費，直接決定經濟復蘇第三階段能否早日來臨。令人欣慰的是，在數年前經濟繁榮時期一直進展有限的結構調整，最近取得了較為可觀的進展。對貧困人口的轉移支付，社會醫療保障體系的重建都有加快的跡象。與收入分配和刺激消費有關的政策，還需要進一步加大力度，只有這樣，中國才能挾得天獨厚的優勢，率先在全球復蘇。

　　筆者預計，如果各項政策得當，隨著各種積極因素的逐步釋放，2010年經濟增長率就可能回升到9%，2011年前后有可能開始進入民間消費和民間投資主導的自主復蘇的第三階段，經濟將逐步回到潛在增長率區間內。

　　兩問題需特別重視

　　房地產和外需作為上一輪經濟繁榮的兩大引擎失速后，很多人寄望于政策出手，令其重新“點火”。但是，將政策引導到這個方向上來是非常危險的。

　　過去幾年，中國的房地產市場經歷過一場超級泡沫，其后遺癥是多方面的。從周期性角度看，它是當前經濟困難的一個重要原因，從結構角度看，它造成經濟失衡并破壞社會和諧。房地產行業的增加值，占GDP比例不到5%，但其上下游的產業帶動效應巨大，其重要性不言而喻，但歷史上大型房地產泡沫見頂后，調整時間一般都在3年以上。當前房價調整時間僅僅一年，房價仍遠遠超出居民的購買力，而住宅價格天然是高度粘性的，地產商清理存貨的動作也遠遠慢于制造商，這意味著如果僅憑市場力量的作用，房價離見底仍相當遙遠，僵持的市場將直接拖慢經濟復蘇的速度。因此，政策重點應放在引導地產商向制造商學習，加快存貨清理的速度，也就是催促房價加快下跌，降低其價格粘性，以空間換時間，爭取縮短房價調整時間。

　　我們還應對外需下滑的長期性要有心理準備。美英等國的經濟困境不是暫時性的，因為這些國家面對的不是一般性的需求沖擊，也不是一次普通的金融體系“中風”，從本質上說，是這些國家經濟結構的嚴重失衡，是整個國家資產負債表的破壞。修復金融體系和加大政府支出，誠然有助于阻止經濟陷入蕭條，但整個國家的資產負債表修復過程卻要漫長得多，很可能需要3-4年時間。其實，外需在較長時間內保持低迷并非全是壞事，它可以促使我們埋頭搞內需，也有利于將相關生產性資源逐步轉移到內需市場上來，這反而有助于我們經濟結構的改善，有利于經濟的長期均衡增長。相關政策不應繼續把促進出口作為最高目標，聰明的做法是，在擴大內需的同時，重點協助出口部門轉型。

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