熱錢概念歧義甚多，準(zhǔn)確估算頗為不易。但對于正處于金融領(lǐng)域深層次改革的中國，厘清熱錢規(guī)模及對經(jīng)濟(jì)層面影響卻作用甚巨。

　　6月，社科院世界政治與經(jīng)濟(jì)研究所博士張明語出驚人。

　　他估計，2003-2008年第一季度，流入中國的熱錢達(dá)1.75萬億美元，與外匯儲備的規(guī)模相當(dāng)，這一研究結(jié)果在業(yè)界引起震動。

　　張明基本的計算方法是：熱錢＝外匯儲備增加額-貿(mào)易順差-FDI＋貿(mào)易順差及FDI中隱藏的熱錢＋熱錢投資收益。

　　他運(yùn)用調(diào)整后的外匯儲備增加額減去貿(mào)易順差與FDI，再加上貿(mào)易順差與FDI中可能隱藏的熱錢，計算出2003年至2008年第一季度累計流入中國的熱錢為12032億美元。然后根據(jù)利差、人民幣升值收益以及資產(chǎn)價格溢價，計算了同期內(nèi)的熱錢投資累計收益為5510億美元，二者之和為17542億美元，約為2008年3月底中國外匯儲備余額的104%。

　　該報告一出即廣受質(zhì)疑。一些金融監(jiān)管部門官員看來，張的估算方法不夠科學(xué)：首先，熱錢有進(jìn)有出，兩相抵消凈存量可能為0，將2003年至今流入的熱錢累計起來沒有多大意義；其次，商務(wù)部公布的FDI(外商直接投資)和海關(guān)統(tǒng)計的貿(mào)易順差數(shù)字和外管局國際收支平衡表中的相關(guān)數(shù)字由于所包括的明細(xì)項目不統(tǒng)一等原因本身就有出入。第三，在國際收支平衡表明細(xì)中存在一些不便公開的項目，“這部分其實(shí)是可解釋的，而外部人士往往將此也計入熱錢之中”。

　　一位監(jiān)管部門官員表示，他根據(jù)多個模型相互印證，2002年以來熱錢流入量累計約1.2萬億美元，這只考慮單向流入，并未計算流出量。

　　不過，對于這一估計，一些研究者認(rèn)為仍然偏大。

　　摩根士丹利中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶表示，將經(jīng)常項目下的一些高頻數(shù)據(jù)捕捉不到的項目，如僑民匯款和投資收益，計為熱錢流動的一部分，會夸大熱錢流動的數(shù)量。另外需要考慮國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的資本流出和流入。2006年，由于國有商業(yè)銀行與央行存在特殊的外匯互換協(xié)議，來自國內(nèi)的資本流出相當(dāng)一部分是國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)運(yùn)作，2007年美國次級債危機(jī)及伴隨的全球資本市場動蕩之后，這部分資金又流回國內(nèi)。

　　王慶將“熱錢”定義為“來自外國與不明來源(即國際收支平衡表中的錯誤和遺漏，不包括由美元與其它儲備貨幣之間交叉匯率的變動引起的估值調(diào)整)的跨國資本流動”之和，即“熱錢”流入＝來自外國的凈流入＋錯誤和遺漏(不包括估值調(diào)整)。他估算2005-2007年，其熱錢分別為810、400、700億美元，而今年前5個月為510億美元，熱錢累計潛在量在2000億-3000億美元，他認(rèn)為這才是真實(shí)的熱錢量。

　　不過，上述監(jiān)管部門官員指出，熱錢流入的主要動因是人民幣升值預(yù)期，因而熱錢出入規(guī)模大小及方向應(yīng)與升值預(yù)期強(qiáng)弱趨勢相一致。他說用王慶方法估算的結(jié)果顯示，2005-2006年熱錢流入呈下降趨勢。這與當(dāng)時的升值預(yù)期明顯不一致，“道理上無法解釋”，而且“2004-2005年熱錢也不可能表現(xiàn)為外流”。

　　熱錢規(guī)模估算方法可分為直接估計法和間接估計法。前者通過對國際收支項目進(jìn)行分解和加總來評估熱錢規(guī)模，后者的代表是余額法，即認(rèn)為流出入的熱錢規(guī)模是外資來源與實(shí)際使用的差額。

　　監(jiān)管機(jī)構(gòu)一位長期從事熱錢研究的專業(yè)人士介紹，用間接法估計比直接法更精確，但在數(shù)據(jù)采集困難情況下，誤差卻可能更大。王慶的方法顯然是直接法，而張明所采取的殘值法是一種間接方法。

　　張明將熱錢歷年的投資收益計入熱錢總量，這位人士說，“熱錢是一種短期的流動性很強(qiáng)的投機(jī)資金，(投資收益)長期停留國內(nèi)不能算為熱錢”。其次，張明的假定，虛假貿(mào)易比例達(dá)60%，他認(rèn)為實(shí)際上“至多占20%”，而且虛假貿(mào)易本身也并非都是熱錢，不少是出于減稅或避稅需要。他比較認(rèn)可王慶的方法和結(jié)果。

　　該人士表示，綜合國際上十多種方法研究后發(fā)現(xiàn)，自2003年以來，每年熱錢流入都沒有超過1000億美元，高的時候是2007年，大約800多億美元，相對低的時候是2005年，大約400多億美元。2003年-2007年合計熱錢流入大約3000億美元(與王慶的估計極為接近)。從2005年至2008年第一季度，留在境內(nèi)的熱錢在200億美元左右，并不是特別大。

　　他還發(fā)現(xiàn)，從熱錢進(jìn)出的整體趨勢看，1997-2002年間，熱錢流出量大于流入量，表現(xiàn)為“外逃”，而1998年是“外逃”高峰；2002年之后，流入量多于流出量，表現(xiàn)為“擠進(jìn)”趨勢。

　　該人士用HP濾波估算的熱錢進(jìn)出入情況如下表：

　　社科院金融所所長李揚(yáng)則另辟蹊徑，他認(rèn)為流出是最終成其為熱錢的必要條件，因此可能流出的規(guī)模便構(gòu)成熱錢估算的最大規(guī)模。他估計短期內(nèi)便于撤出的資金總額不會高于2800億美元，而一旦條件適合便可能撤離的資金規(guī)模約在2400億美元。兩者之和5200億美元便成為熱錢可能流出的最大規(guī)模。

　　綜合多家機(jī)構(gòu)的研究報告，2002年以來熱錢累計流入的規(guī)模區(qū)間為3000億-1.2萬億美元，其中認(rèn)為規(guī)模在6000億美元左右的占多數(shù)。

　　不過，李揚(yáng)說，“這些游資無論就其規(guī)模，還是就其沖擊力而言，遠(yuǎn)不具有對我國經(jīng)濟(jì)和金融造成大的不利沖擊的能力”。

　　鑒于中國自去年四季度以來，股市、債市、房市皆不看好，而且中國存在嚴(yán)格的資本管制。他認(rèn)為無論從投機(jī)性角度，還是從流動性角度而言，“中國目前基本不存在熱錢肆虐的條件”。

　　更多精彩評論，更多傳媒視點(diǎn)，更多傳媒人風(fēng)采，盡在新浪財經(jīng)新評談欄目，歡迎訪問新浪財經(jīng)新評談欄目。