何帆

　　12月19日，中國投資有限責任公司斥資50億美元購買摩根士丹利集團可轉換股權單位。此前，阿聯酋阿布扎比投資局和新加坡政府投資公司(GIC)各向花旗銀行集團和瑞銀集團注入巨資。據傳，美林證券也在考慮從GIC等主權財富基金(SWF)處融資。

　　面對次級債危機后出現的這些現象，美國銀行高級市場策略師約瑟夫·昆蘭調侃地說，主權財富基金的含義是“救火隊”(Salvaging Withering Franchises)。

　　流動性短缺

　　次級債危機爆發前，全球金融市場上流動性過剩問題備受關注。到8月次級債危機全面爆發后，仿佛地上突然出現了裂縫，原來泛濫成災的流動性在一夜之間消失得無影無蹤。

　　一些國際知名投行和商業銀行深深陷入次級債危機，計提總額已超650億美元。摩根士丹利三季度報表顯示計提94億美元撥備，且首次出現季度虧損。花旗銀行集團三季度盈利同比下降57%，三季度抵押貸款債券業務損失高達15.6億美元,首席執行官普林斯被迫辭職。美林證券在次級債交易中的虧損也高達79億美元。次級債價格下降導致信用評級被不斷下調，使商業銀行資產大幅縮水。商業銀行不得不想辦法籌集資金補充資本金，但在風聲鶴唳的金融市場上，融資變得越來越困難。

　　8月歐洲金融市場突然出現信貸緊縮，隔夜借款利率大幅上升，股市也出現恐慌性下跌。歐洲央行被迫大規模向市場注入流動性。美聯儲隨后以降息和注資方式穩定市場。各國央行的入市干預可謂雷厲風行。歐洲中央銀行8月9日提供950億美元緊急貸款——“9·11”恐怖襲擊后，歐洲中央銀行也僅向市場提供690億美元資金。美聯儲9月18日為應對次級債危機，一次激進降息50個基點。12月12日歐、英、瑞士和加拿大等央行聯手宣布以標售方式(TAF)提供資金。12月17日，歐洲中央銀行宣布再次對市場無限量注資。該行將以不低于4.21%的利率水平，向市場無限量拆出期限為兩周的資金。美聯儲也通過以低于基準水平的利率進行隔夜回購，向金融機構提供資金支持。但是，至今為止，國際金融市場上流動性短缺的狀況仍然未能得到真正的緩解。流動性緊缺的一個明顯標志是短期拆解利率和基準利率間的息差大幅擴大。次級債危機爆發前，兩周拆借利率同基準利率息差一般不超過20基點，目前這一利差已擴大到80~100基點。

　　在爆發金融危機時，央行需當最終貸款人角色。但次級債危機之后，央行提供流動性以穩定金融市場卻受到各種掣肘。

　　其一，美歐面臨通脹抬頭壓力。三季度美國核心通脹率為2.0%，已達美聯儲可接受的通脹范圍上限。11月歐元區通脹率已達到3.1%，也超過歐洲央行2%的警戒線。受能源價格和糧食價格攀升影響，明年西方國家通脹壓力不容忽視，這限制了各央行進一步降息空間。　　其二，直接向市場提供資金可能會帶來“道德風險”。盡管提供資金能夠幫助流動性短缺的金融機構暫時渡過難關，但如果危機根源是許多家庭和企業已資不抵債，那么提供再多流動性支持也無濟于事。

　　其三，央行提供流動性支持并沒有改變市場上悲觀的情緒。明年會有更多次級抵押貸款遇到利率重新設定的門檻，一旦利率大幅提高，新增違約率也會隨之急劇上升。現在看到的危機只是冰山一角，央行越是積極干預，反而有可能使金融機構猜疑：既然央行說想要多少就會給多少，那么是不是央行真的知道我們不知道的真相。

　　主權財富基金登場

　　恰恰在這一時刻，主權財富基金開始登場。誰也沒有想到，能夠拯救發達國家那些不可一世的金融巨頭命運的，居然是來自發展中國家的援手。在次級債危機中難以自拔的跨國金融機構紛紛轉而向亞洲和中東國家，尋求主權財富基金的支持。

　　11月，阿聯酋阿布扎比投資局向花旗銀行注資75億美元。12月，瑞銀從新加坡政府投資公司和另一家未透露名字的中東投資機構融資115億美元。12月19日，中國投資有限責任公司斥資50億美元購買摩根士丹利的可轉換股權單位。據傳，美林也在考慮從GIC和其他主權財富基金融資。美國銀行高級市場策略師約瑟夫·昆蘭調侃地說，主權財富基金的含義是“救火隊”。

　　全球主權財富基金的興起不過是最近十多年間的事情，其中最主要的背景是全球國際收支失衡的出現和長期化。一方面，美國的經常賬戶逆差不斷擴大，另一方面，東亞地區的制造品出口國和中東等地的石油出口國的貿易順差節節拔高，外匯儲備日益膨脹，遠遠超過按傳統標準需要保留的外匯儲備最優規模。傳統的外匯儲備管理主要是為流動性支付，所以主要投資于發達國家的短期國債，但持有這些短期國債的收益率非常低，因此新加坡、挪威、阿聯酋等國家紛紛建立了獨立的外匯儲備投資機構，投資于長期國債、公司債、股票甚至房地產和衍生品等資產，以求獲得更高的收益。

　　據估計，當前全球范圍內大約有40多家主權財富基金，總體規模大約為2萬~3萬億美元，到2012年可能會增加到10萬億美元。這些規模龐大的主權財富基金讓很多赫赫有名的對沖基金、共同基金都相形見絀。而對于西方國家政府和一些媒體來說，來自陌生的發展中世界的主權財富基金更是來路不明、動機可疑。主權財富基金在國外的投資，經常會受到當地的政治阻力。從淡馬錫收購泰國電信企業西那瓦公司的案例就可見一斑。去年，淡馬錫從當時的泰國總理他信家族手中收購了西那瓦96%的股權。由于西那瓦擁有泰國最大的移動通訊、衛星電視和互聯網業務，因此泰國民眾懷疑新加坡政府有意控制本國戰略產業，更懷疑他信家族和淡馬錫之間有不可見人的秘密交易。去年9月泰國政變和他信下臺，誘因之一便是這次曖昧的交易。美國和歐盟針對主權財富基金的海外擴張，要求主權財富基金提高透明度并對其投資持股比例，或是具體的投資領域和項目實施更苛刻的審查和管制。

　　次級債危機后，主權財富基金對跨國金融機構的投資卻普遍受到發達國家的歡迎。對雙方來說，這種投資可能會是共贏。

　　(作者系中國社科院世界經濟與政治研究所所長助理)

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