高增長不會馬上結束，但結構性扭曲的負面現象可能逐步顯性化，結構性調整壓力有驟升趨勢

　　【網絡版專欄·宏觀中國/《財經》網專欄作家 沈明高】2007年即將進入最后一個月，無論這剩下的一個月發生什么樣的變化，今年的經濟增長超過去年已經沒有任何懸念。如果要做一個總結的話，2007年將是中國最近十年來經濟增長最快的一年，也是宏觀調控這一根弦繃得最緊的一年。

　　那么，2008年會是怎樣的一年呢？現在比較沒有爭議的看法是，宏觀調控將會繼續從緊，較有爭議的則是有關經濟“軟著陸”和“硬著陸”的預測。我們認為，明年可能是結構性調整或轉變經濟發展方式從口號變為切實行動的一年，盡管可能只是一個開始，但卻將決定明年乃至以后更長時間內中國經濟增長的速度和質量。

　　結構性扭曲的四大貨幣現象

　　中國經濟有保持快速增長的充分的理由：第一，盡管人工成本有上升的趨勢，但勞動力相對便宜的比較優勢將會保持很長時間。韓國從相對于美國制造業人工成本的5%上升到目前的50%，大約花了30年時間；目前中國制造業的人工成本也大概是美國的5%，而且人均GDP水平與韓國1975年相當，有理由相信，中國要從美國的5%提升至50%，可能需要兩倍于韓國的時間。

　　第二，中國作為全球制造業中心的規模效益將逐漸顯現出來，大國制造業的比較優勢在未來的十年甚至更長時間里將發揮得淋漓盡致。

　　第三，中國消費市場的潛力將源源不斷地發掘出來，消費市場的規模效益是延續全球制造業中心在中國存續時間的重要保障，是中國從外向型經濟向內向型經濟轉型的原始動力。

　　然而，在中國經濟發展在從依靠外需到依靠內需的轉型過程完成之前，可能有一個不長不短的“陣痛期”。

　　今年以來，作為傳統增長方式主要特征的結構性扭曲引發了一系列的貨幣現象。貨幣現象之一是流動性過剩，而流動性過剩的特征之一是低利率或低資本成本。在人均收入還不高的經濟中，長時間處于低利率狀態很難說是一個正常現象。

　　貨幣現象之二是信貸增長過快、投資增長過快，并由此造成人們對經濟過熱的擔心。盡管出臺了一系列宏觀緊縮政策，今年前十個月還是完成了全年信貸增長的目標。

　　貨幣現象之三是資產價格上漲過快。無論是股市還是

　　貨幣現象之四是通貨膨脹壓力上升。這主要還不是因為目前食品價格的高水平，而是通脹有可能從食品部門向非食品部門擴散。

　　種種現象表明，中國加入WTO之后的傳統增長方式的“蜜月期”行將結束。數據表明，中國加入WTO至少為中國GDP帶來了兩個百分點左右的額外增長，出口的快速增長將幾年來關于產能過剩的擔心消化于無形。幾乎可以肯定的是，如果沒有加入WTO的利好，中國可能還在產能過剩和通貨緊縮中徘徊。

　　盡管中國經濟的高增長不會馬上結束，但高增長伴隨的結構性扭曲的一些負面現象有逐步顯性化的可能，結構性調整壓力有驟升的趨勢。

　　明年面臨的三大潛在風險

　　對明年北京奧運會之后中國經濟可能出現大幅度下滑的擔心可能是多余的。這種擔心來自對投資下降和政府政策轉變兩個方面。然而，與奧運會相關的投資據估計為2800億元，大致分七年完成，按每年平攤的投資額度計算，只占北京市去年固定資產投資的13%，與全國的固定資產投資相比可以忽略不計。

　　相比之下，北京去年GDP的增長速度在長三角、珠三角和環渤海地區各省市中屬于最低的。也就是說，奧運投資并沒有給北京經濟帶來超常增長，也就談不上超常回落。即使有超常的回調，北京市的GDP只占全國GDP不到4%，對全國經濟的影響仍然有限。　

　　再退一步說，如果2800億元的投資對中國經濟增長那么重要，中國還有更多類似規模的投資已經或等待上馬，如2010年上海世博會的投資規模據估計是3000億元，京滬高鐵的投資規模是2200億元，南水北調工程的總投資是5000億元等等。

　　那么，政府會不會在奧運會之后采取過激的措施把中國經濟拉下來呢？答案應該也是否定的。中國政府的目標是經濟又好又快的發展，其首要是經濟發展的可持續性而不是速度本身。更為重要的是，只有較快的經濟發展速度才能夠創造出足夠的就業機會。如果相信政府對經濟的影響力，經濟大幅下滑絕非政府的本意。

　　如果中國經濟明年出現較大規模的調整，必然是政府不可控的因素造成的。這些因素大概來自三個方面，即美國經濟的大幅度放緩甚至出現經濟衰退，資產市場出現大規模調整，以及通貨膨脹進一步惡化。

　　美國次貸危機還遠沒有結束，如果美國經濟出現衰退，將有可能導致全球經濟放緩，進而影響中國的外需，中國經濟增長可能會大幅放緩。不過，我們仍然認為，明年美國經濟出現衰退的可能性較小，其經濟增長仍然有可能達到2.3%，稍高于今年的2.2%。當然，我們的一個重要判斷是，從現在到明年，美聯儲有可能繼續減息1個百分點，降至3.5%。如果屬實，美聯儲和其他工業國家的央行有可能繼續注入大量流動性，其中一部分流動性會隨著風險厭惡的投資者，流向包括中國在內的新興市場經濟國家或地區。作為結構性扭曲的貨幣現象之一的中國流動性過剩問題可能會進一步惡化。

　　資產價格出現深幅調整的可能性在加大。企業利潤的高增長和流動性過剩是支持今年來資產價格快速上升的兩大主要原因，如果這兩者出現方向性的變化，如企業盈利突然放慢，難以支持企業的高估值，或流動性出現逆轉，都可能導致資產價格的逆向調整。資產價格的調整有可能通過財富效應直接影響消費需求，同時，由于缺乏其他投資渠道，家庭和個人投資者的消費意愿可能會受到很大打擊。消費疲軟既影響經濟增長速度，也可能導致進一步的結構扭曲。

　　通貨膨脹惡化可能是內生的，也可能是外生的。市場對高通脹的預期有可能弄假成真，帶動工資和其他投入品價格的上漲。國際能源價格和糧食價格的走高更為國內通脹的走勢帶來了壓力和不確定性。流動性泛濫也有可能對通脹起到推波助瀾的作用。價格上漲過快可能降低消費者的購買力，抵消經濟增長帶來的好處，增加消費的不確定性；高通脹也會模糊市場價格的信號作用，不利于經濟的穩定發展。

　　政策兩難

　　由于結構性扭曲引發的貨幣現象本身削弱了貨幣政策的有效性，使得結構調整政策陷于兩難境地。

　　從貨幣政策的角度看，今年以來央行在提高利率和商業銀行的存款準備金方面力度不可謂不大，但產生的實際效果卻相當有限。同時，美聯儲最近和未來可能的減息，進一步損害了央行利率政策的自主性。在中美利差縮小的大背景下，人民幣加息無疑會為

　　任何刺激消費和調整國內價格的政策都具有通脹的性質，政府不得不慎用或者不用。如刺激消費、勞動工資制度改革、限制“兩高一資”企業、改革政府控制的價格如能源價格及內部化環境成本等，會推動價格的全面上漲。

　　行政性調控措施增加了經濟硬著陸的可能性。如果目前正在實施的信貸控制政策達到了政府預定的信貸緊縮目標，無疑會對企業和金融機構的盈利狀況造成很大的不利影響，銀行不良貸款有止跌回升的可能。另外，行政控制損害了政府政策的信譽和未來政府政策的有效性，行政干預也可能助長市場和投資者的道德風險。

　　中國的結構性扭曲需要根本性的政策轉變，在這一問題得到明顯的改善之前，還有繼續惡化的可能。但壞事也有轉變成好事的可能，當問題越來越明顯的時候，決策者達成共識的可能性也提高了，將共識付諸實踐的機會也大大增加了。政策和制度的彈性是中國經濟改革和發展取得成功的根本之所在，相信這樣的彈性在解決結構性扭曲方面也將發揮其優勢。-

　　作者為花旗銀行(中國)有限公司經濟學家，本文觀點不代表作者所在單位意見

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