報評論員 張立偉

　　最近輿論集中將焦點放在批判住宅泡沫，實際上，商業地產醞釀的金融風險也不可忽視。開始于2003年的經濟周期一個重要特征就是土木建設，主要體現在一些地方政府大量投資樓堂館所，建設豪華辦公樓、廣場、會展中心等，另外一個就是行政規劃所配套的區域CBD，即一些地方主要城市以CBD的名義規劃和建設了大量的商業地產項目，如寫字樓、酒店、綜合商場等，很多縣級貧困城市都可以發現CBD的影子。

　　這種熱潮的最初起因主要是在招商引資的名義下城市設施的升級換代，建筑熱也是拉動

中國經濟在過去幾年高增長的主要原因，雖然其間經歷多次調控，但一些地方事后出現反復，以實際情況看，它們只是延緩了大量項目的開發進度，并且有時，在調控后出現的通脹與

人民幣升值預期，刺激了更多的商業地產開發，風險極大。

　　這種風險來源于絕大多數項目的資金依靠以土地抵押的銀行貸款，而目前商業地產存在嚴重過剩的趨勢，且利率不斷提高，風險不言而喻。中國地產開發的融資模式比較單一，盡管大型城市的一些項目或有機會獲得海外資金支持以及少數的項目以REITs形式(信托基金)在港上市，但是，多數項目，尤其是二三線城市的項目對銀行的信貸依賴水平至少在70%～80%。早在兩年前，有關部委就對全國商業地產建設情況進行了調研,指出商業地產投資的快速增長中潛伏較大金融風險。

　　而這些警告很快淹沒在快速上漲的商業地產價格和大量開發之中，大量海外資金涌入整棟購買上海、北京等地的商業地產項目，地價、

人民幣匯率、股價、物價均在上漲，進入中國的游資如果想在匯率套利且對沖中國的通脹，商業地產幾乎是唯一選擇，這種投資需求與通脹趨勢刺激了更多的商業地產項目的開發，這種開發更多的是考慮投資土地稀缺增值而非市場需求。

　　經過約三四年的建設周期，目前大批項目竣工并進入招商階段，過剩趨勢或將更加嚴重。最近幾年，各地都不同程度地出現了大量商業地產空置的新聞，尤其二三線城市，以商業街及大型MALL為主的商業項目，扎堆于都市傳統商業中心，盲目求大、求全，商鋪、豪華酒店門可羅雀。商業地產是一個非常專業的課題，需要前期的成熟調研和規劃以及后期的專業推廣和管理，并要與當地的消費市場相適應，但是，現在一些地方的商業項目卻處于盲目投資的狀態，因此，目前不僅僅是過剩的問題，不合理的規劃也影響了一些項目的市場價值。

　　國際炒作資金有可能隨時撤出中國商業地產項目，所謂流動性降低將與高空置率一起造成市場泡沫的破裂，即使目前仍然處于估值越來越高的狀態，但空置與越來越高的利率，將可能導致開發商無力承擔過重利息負擔，從而出現金融壞賬。這種前景與一些地方政府大量樓堂館所建設所造成的尚處隱性的財政缺口將成為影響中國金融系統穩定的主要風險。

　　曾有國外研究者發現，幾乎每一次世界最高建筑物紀錄的打破都與一次經濟衰退有關，主要是因為商業繁榮時期的低利率造成對長期資本品的盲目熱炒，一旦利率進入上升周期，則資本所有人將承受損失并波及銀行體系，導致經濟衰退。就中國金融系統的安全以及經濟的穩定問題而言，各地的商業空置地產應該引起重視。

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