劉許川

　　隨著中國資本市場交易活動日益活躍，市場中內(nèi)幕交易和市場操縱的行為也大量出現(xiàn)，監(jiān)管層出于對類似不良行為日漸增多的擔心，在加強監(jiān)管方面出臺了不少措施。特別是針對上市公司信息披露下了很大的功夫，目前每天發(fā)布與市場傳聞有關的澄清公告數(shù)量大幅增加就是他們的功勞。

　　但是，另外一種隱憂開始在市場中出現(xiàn)，那就是與監(jiān)管層有涉的內(nèi)幕交易如何規(guī)避的問題。

　　這個問題是因為市場人士關注到上市公司在交易活動開始前，往往先與監(jiān)管層溝通的慣例而引出的。這樣一些事先溝通的行為在很多上市公司的信息披露中也并不隱晦地有所表達，比如近日某上市公司在例行的信息披露中就指出，該公司正就有關資產(chǎn)重組事項與有關部門進行溝通。

　　這就構成了信息披露不公平的重大問題。在

資本市場上掌握準確的交易信息就意味著巨大的收益或者對風險的成功回避。但是，在中國，擁有這個便利條件的是與各種審批有關的機構，他們所具有的信息優(yōu)勢可以超越任何交易主體或者當事人。

　　這是有據(jù)可證的。我們看到一些公司的交易事項被否決的時候，監(jiān)管層給出的理由往往與合規(guī)性無關。甚至有的交易事項已經(jīng)通過了好幾道關卡的審核，但是因為最后一關沒有通過而泡湯。

　　更多的公司交易事項，在呈遞到有關部門后往往在長達數(shù)月的時間里得不到任何音訊。這些掌握最后審批權力的機關可以通過，當然也可以否決公司的任何交易行動。這就使得中國資本市場的交易主體和投資者時時都處于對任何信息的不確定之中，他們對公司做出的任何投資決策理論上都是不準確而且具有巨大風險的。

　　當然如果監(jiān)管層的批準與否決理由都是純粹基于合規(guī)性審查，也無不可。但合規(guī)性審查似乎不需要長達數(shù)月的時間。管理層往往更多地關注交易內(nèi)容的本身，此時他們的身份已經(jīng)由市場的裁判，變成了利益相關方。過度關注于交易利益而使用權力的同時，也限制了他們的工作效率和成果，。

　　審批權而不是核準權變成了權力毒藥，使監(jiān)管者變的不再超脫。為了使自己的交易能夠順利通過，中國資本市場的參與主體——主要是上市公司以及他們的中介——開始學“乖”了，那就是與各個有審批權力的部門進行事先溝通。如果溝通順利，那么交易通過的可能性就會大增，這樣不至于浪費時間和資源。溝通不順利也可以提早找出原因，要么修改交易內(nèi)容，要么需要其他“傳說中”的特殊手段的公關等等。

　　這就使得前面提到的嚴重的信息不公平問題出現(xiàn)了。

　　曾有供職某上市公司的一位朋友說過這樣一件事，公司將有一項重要信息對外披露，有關文本已送達有關機構，但幾天過去了，這項信息并未如期披露，但該公司的

股票交易已出現(xiàn)了異常，交易量和價格都出現(xiàn)了與過去一段時間明顯的差異。這樣的事情發(fā)生時，應當追究誰的責任呢？如果該項信息無合規(guī)性問題，應當?shù)谝粫r間披露，但為何若干交易日之后才允許出來，我們即便不認可有關機關人士泄密，但因信息披露延誤，進而導致的股票提前異動，責任就在有關機關吧。

　　管理部門從業(yè)者盡管也有某些禁業(yè)限制，但“人非圣賢孰能無過”，他們中有人一旦有過，危害大矣。他們也非不食人間煙火，也有很多好友、同學、親屬在從事交易或投資，內(nèi)幕交易同樣會發(fā)生。可以說這在全世界資本市場都并不稀罕，我們中國此前也有例證。但也并非沒有辦法盡可能減少與管理者有涉的內(nèi)幕交易，特別是與信息披露有關的內(nèi)幕交易，只要信息披露公平地到達所有人那里，管理者的嫌疑就可完全去除。西方發(fā)達市場早已完全地做到這一點。

　　這就需要取消所謂事先溝通慣例，同時管理者應以合規(guī)審查和核準交易取代內(nèi)容審查和交易審批。讓交易主體和他們的中介為其交易標的負責即可。如此，上市公司的敏感信息可以第一時間到達全部受眾，信息公平可盡量實現(xiàn)。

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　　來源：經(jīng)濟觀察報網(wǎng)

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