頭條評論

　　中國的貨幣政策越來越重要，但毋庸諱言，中國貨幣政策的市場傳導性遠遠不如發達市場經濟體國家，目前貨幣政策的重要性被人為夸大。

　　8月份再創十年來歷史新高的中國消費品價格指數(CPI)數據，將S央行推向風口浪尖，人們指責由于央行不加息、緩升值造成了今天的局面。通脹風險的擴大，與一些人對于央行未能事先實行嚴厲的緊縮型貨幣政策不滿，加劇了人們對于央行實行緊縮政策的預期。

　　央行已經就此做出明確表態。央行行長周小川9月10日在參加國際清算銀行會議時表示，對通貨膨脹感到擔憂，并稱對抗通脹是央行的目標。

　　通脹仍是結構性價格上漲

　　此前周小川曾指出，央行希望真實利率為正值。就在他做出上述表態之前，財政與央行已經打出緊縮政策的組合拳：央行接連采取提高存款準備金率、發放央行票據和特別國債來回收流動性。

財政部日前也宣布，將在9月份分三期在全國銀行間債券市場公開發行1000億元特別國債，直接向銀行間市場回收貨幣流動性，以減少投資與信貸過熱的壓力。

　　不過，央行雖然在口頭上對通脹風險十分重視，但在實際行動上不可能采取一步到位的激進貨幣政策。

　　央行不可能實行激進的貨幣政策的第一條理由是，在宏觀經濟形勢判斷上，以國家統計局為代表的主流意見是，中國此次通脹風險主要由食品價格上漲造成，占據了80%的比重，是結構性價格上漲，不會導致物價全面失控。隨著政府采取的一系列保證豬肉價格穩定的措施逐漸收效，CPI指數在今年7月、8月到達高峰后，將呈逐步下行的走勢。因此，政府沒有必要采取過于激進的貨幣手段干預經濟。

　　央行部分認可這一說法，周小川不以單個月份的通脹率來衡量利率正負就是一個證據。一般應以前6個月或12個月均值衡量。因為，如果以半年的均值衡量，中國通脹率與負利率的情況就變得不那么嚴重。以1年期均值衡量，與目前1年期的存款利率相比，存款利率為正，今年上半年雖然是負利率，不過并不嚴重。如果只以今年8月的數據比較，負利率就很嚴重。

　　央行希望實際利率為正值可以有兩重理解：第一，央行將想辦法使目前的負利率迅速變成正值；第二，雖然央行希望實際利率為正，但受制于各種約束條件，不可能馬上做到實際利率為正，只能小步慢走，現在實行正利率還只是“希望”。這更符合目前我們所看到的現實狀況。

　　激進貨幣政策難敵現實因素

　　央行不可能實行激進的貨幣政策的第二條理由是，再激進的貨幣政策在經濟現實面前都會失效。

　　9月6日，央行宣布將于9月25日上調被稱為“巨斧”的存款準備金率，這是年內第七次上調，接近歷史上法定存款準備金率的最高上限；9月7日央行向部分金融機構定向發行1510億元定向票據，發行量大且利率低，對信貸增長過快的銀行具有懲罰性質；9月10日財政部通知2000億元特別國債將通過銀行間債市向社會公開發行，其中本月發行1000億元。而在此前的8月21日，央行宣布上調金融機構人民幣存貸款基準利率0.27個百分點，這是年內第4次加息。動了巨斧動小刀，為了收縮流動性，央行在國務院的指示下，已經刀劍斧鉞齊上陣。

　　但緊縮政策效果不佳。8月份當月貿易順差為249.8億美元，該數據稍低于市場預期的252億美元，中國的外貿順差仍處于高位。事實上，如果中國外貿順差急劇下降，將會對

中國經濟、就業造成嚴重負面影響，因此，政府有必要按照規劃循序漸進改變出口貿易主導的經濟模式。

　　央行此前的小幅緊縮都被市場當作反向指標，甚至出現越加息股市越漲的怪象。最近的一連串組合拳雖然有效地回收了流動性，但所付出的成本不低，不可能成為常態，只能是緊急狀態下的特殊做法，這已經導致銀行間市場趨緊，隔夜拆借利率大幅提升，繼續實行，將影響到一般企業運轉，目前中小企業融資已經出現困難，越是市場化的企業對利率越是敏感，也越容易在急劇緊縮政策之下受到傷害，對于中國市場經濟的土壤損害也越大。

　　畢竟，央行的職責是維持貨幣穩定，促進經濟增長，如果經濟增長受到影響導致全面緊縮，是各方面都不愿意看到的，并且已經實現的貨幣緊縮政策也需要一段時間來消化。央行立即加息，使利率高于8月份CPI是不可能的。年內央行最多可能有一到兩次加息，每次至多27個基點。

　　最后，由于美國經濟受次級債影響有衰退之虞，在9月11日美聯儲主席伯南克發表講話后，市場對美國降息預期增強。在美國降息、歐日停止加息時，中國不太可能大幅加息，做出有違中國自身經濟利益的悖謬之事。并且，伯南克暗示，美國無法替全球經濟失衡負責。這也意味著，美國將加大對中國金融、資本領域的開放壓力，同時要求

人民幣升值。人民幣無法承受加息、升值、建立社會保障系統的三重壓力。

　　□葉檀(上海 資深媒體人）

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