賀軍

　　5月18日，央行以強硬姿態，接連出臺加息、提高存款準備金率、擴大匯率波幅三招，來抑制市場資金過剩、外匯儲備增長過快問題，并為過熱的經濟和股市降溫。

　　值得注意的是，在近幾年的宏觀調控中，央行從未同時出臺三項緊縮政策來進行調控。這罕見的政策舉措，顯示了中央抑制過熱的決心，也詮釋了溫家寶總理日前在上海的表態：中國有能力解決自己的金融問題。

　　上述政策的調控目標之一是國內股市。但從政策出臺當天的情況看，市場對此三招的反應并不強烈。顯然，上述緊縮政策并未出乎市場的預料，政策效力已經被提前消化了。

　　股市的短期反應，揭示出一個事實，國內頻繁的調控政策，已使得市場降低了政策敏感性。事實上，在近一年來，央行已7次調高存款準備金率，4次加息，但也未能使貸款增長和通脹放緩。從當前股市形勢來看，仍處在一輪向上發展的進程中。在看好未來預期、人民幣升值的預期下，大量資金仍在持續進入股市。因此，對于此次央行罕有的“三箭齊發”，市場也表現出了“政策疲勞”。從國內外一些學者和分析人士的評論來看，大部分也認為這次調控對股市的效果不大，心理影響大于實際影響。

　　值得注意的是，在

中國經濟所處復雜的形勢下，這三招之間也存在一些矛盾，使得政策效果可能會有所降低。如此次的加息幅度只有0.27個百分點，與市場預期一致，只是微幅調升而已，顯示出中央也擔心大幅加息，可能打擊經濟，并增加人民幣升值的壓力。

　　除了加息、提高準備金率外，央行此次還擴大了人民幣匯率每天的波幅。擴大浮動區間，而不是再度調升人民幣匯率基準，顯然是希望向美國顯示中國增加了人民幣匯率制度的彈性。然而，在當前形勢下，市場都會一致憧憬人民幣將加快升值。因此，加大波幅就意味著更大的升值空間，并且吸引更多的外資進入中國市場，進一步來賭人民幣升值。而國內資金則更不愿走出去，以免出現匯兌損失，這將使中央鼓勵資金對外投資的目標，在短期內增加難度。

　　我們可以看到，中央在同時面對流動性過剩帶來的股市、經濟過熱，以及人民幣升值的壓力，在解決問題上往往左右為難，加息可以抑制股市，卻加大了人民幣升值的壓力；而增加人民幣匯率波幅，又會吸引更多的資金進入國內。

　　然而，如果由此得出結論，認為貨幣政策已經失去效果，那又走到了另外一個極端。在我們看來，中央在貨幣政策的調控上，已經改變了思路和做法。過去，不論是匯率政策還是利率政策，政府都希望“出其不意”，以此達到通過政策調整來影響市場的效果。而這次央行出臺的相關政策(如加息和提高準備金率)，則完全在市場的預期之下。

　　從央行這次的做法來看，是希望順應市場的預期來進行調控，一方面向市場發出信號，一方面也對市場預期進行引導。縱觀

美聯儲利率政策的變化以及對市場的出口干預，實際上就是在順應市場預期，引導市場預期的變化。因此，中國央行的調控思路轉變，是一次值得關注的變化。

　　綜合各方面情況來判斷，筆者認為，在目前形勢下，央行未來的政策調控思路將是持續、緩步的緊縮，采取順應市場的方式，持續展示緊縮性調控的決心，最終引導市場預期的改變。(作者為安邦集團研究總部高級分析師)

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