1中國外匯儲備投資對美國影響有限

　　《21世紀》：現(xiàn)在，中國政府決定建立國家外匯投資公司，改變外匯儲備投資策略。此前，韓國也準備把一些外匯儲備拿出來投資。近些年，一些新興市場國家的外匯儲備增長得比較快，他們可能都存在外匯儲備投資的這樣一個問題。如果這些國家都改變外匯儲備投資策略的話，會不會對美元產(chǎn)生比較大的影響呢？

　　王江：影響是會有的，但是到底多大，則并那么不明了。為什么？首先，如果把外匯儲備的一部分拿去投資的話，用做儲備的外匯下降，國家的匯率政策上所承擔(dān)的風(fēng)險會有所增加，這對本國貨幣的保值可能帶來不利的影響。必須有一些相應(yīng)的安排來控制這個風(fēng)險。但對中國而言，這個問題目前不突出。因為人民幣還不是完全可兌換的。但將來放開以后，情況就不一樣了。

　　其次，這些外匯會往哪里投？就基本的投資配置而言，還是應(yīng)該會有相當一部分投資在美國，因為資金投向應(yīng)該考慮市場規(guī)模。美國證券化資產(chǎn)占世界市場規(guī)模的30%左右，無論哪個國家，從風(fēng)險配置的角度都應(yīng)該有30%左右的資金投在美國市場，30%左右投在歐洲，20%多投到日本。至于其他市場，比如亞洲的國家可以投一點到南美市場，再投一點到非洲市場。如果按照這個比例有所調(diào)整，但不太會出現(xiàn)大部分資金都跑到歐洲市場的情況，因為這并不是一個合理的風(fēng)險投資配置。

　　另外，各國還應(yīng)根據(jù)自己所承擔(dān)的戰(zhàn)略風(fēng)險，考慮在投資策略上進行相應(yīng)的風(fēng)險規(guī)避。

　　《21世紀》：您覺得現(xiàn)在即將設(shè)立中國國家外匯儲備公司，改變外匯儲備投資策略，會不會對其他國家有一種示范效應(yīng)呢？

　　王江：我覺得肯定會。因為中國是這些發(fā)展中國家中最引人注目的，中國的發(fā)展速度很快，發(fā)展規(guī)模也達到一定的程度，所以我相信此舉會引起其他國家的注意。但中國這么做，被稱作新興市場的國家會不會照搬呢？我覺得也不一定。我相信這些國家如果比較慎重的話，還是會看一看運作的效果如何，所以也不見得就會出現(xiàn)一窩蜂跟著來。

　　為提高外匯儲備收益而改變投資策略，實際上已經(jīng)不是把外匯儲備當儲備看了，而是把它當作資產(chǎn)了，因此并不見得所有的國家都會這樣做。因為各國家的條件不一樣，中國把外匯儲備的一部分做資產(chǎn)投資，流動性稍微差一點，但收益可能高一點，但并不是別的國家都有這樣的條件。如果本國貨幣是可兌換的，則匯率政策的維持需要足夠的儲備。其次，他們面臨的可能有貶值的風(fēng)險而不是升值的壓力。再有，他們的現(xiàn)有儲備未見得有多余。

　　《21世紀》：如果說一些新興市場國家，包括中國，拿出幾千億美元出去投資的話，您覺得對美國經(jīng)濟會不會有影響？

　　王江：影響肯定有，但不一定像有時想象的那么大。我們應(yīng)該知道，美國總體市場的規(guī)模是很龐大的。以中國為例，1萬多億的外匯儲備，只會拿出一部分來做投資。假設(shè)拿出一半，6000億，而這其中目前有一半是投在美國國債里的，也就是3000億。相對于美國國債市場4萬多億的規(guī)模，這雖然不小，但也不是很大。再把這放到美國債市超過25萬億的總體規(guī)模中來看，則更為有限了。

　　如果這些美元全放到美國股市中，股市能漲多少？可能也有限，因美國股市的總市值超過15萬億美元。也就是說，相對美國的經(jīng)濟總體規(guī)模來講，中國的外匯儲備額雖然不小，但并不能起到?jīng)Q定性的影響。

　　《21世紀》：也就是說，新興市場國家改變外匯儲備投資策略，不見得對美國經(jīng)濟和全球經(jīng)濟有很大影響？

　　王江：當然，如果大家都這么做，那這個效果會在一定程度上放大。但我覺得，如果中國這樣做，有影響的話，更大程度上是會影響市場的預(yù)期。也就是說，中國現(xiàn)在還不能達到起到很大影響的程度。但如果以這樣的速度，中國再發(fā)展五年、十年，那情況就不一樣了。所以把預(yù)期效果加進來，很有可能影響效果會更大一點。但就中國現(xiàn)有外匯儲備投資規(guī)模而言，不會造成特別大的影響。

　　2美國經(jīng)濟放緩不會影響中國出口

　　《21世紀》：美國政府以及有關(guān)部門，或者美國民眾，關(guān)心中國成立外匯投資公司這件事情嗎？

　　王江：這個問題應(yīng)該從兩方面來考慮。如果是中國把外匯儲備從美元資產(chǎn)里面撤出去，這對美國經(jīng)濟會有一定影響。但如果中國把外匯儲備從美元國債轉(zhuǎn)到美元股票，這對美國經(jīng)濟影響并不是特別大。此舉對美元本身并沒影響，對美元利率會有一些影響，而現(xiàn)在美國關(guān)心的是對利率的影響。

　　利率之所以會受關(guān)心，是因為美國的消費杠桿作用相當厲害。美國的儲蓄率普遍偏低，借貸水平很高，到達極限時，只要利率稍有變動，很有可能會對消費有很大影響。比如說房地產(chǎn)市場，2000、2001年，美國股市科技股掉下來，雖然總體股市出現(xiàn)了較大的修正，但是并沒有出現(xiàn)特別大的經(jīng)濟波動。這其中一個很重要的因素，就是美國的消費水平一直維持得很高。

　　為什么美國老百姓花錢還花得這么帶勁？其中一個很重要的原因，就是他們的房子在過去十多年中升值了很多。美國很多人并不投資股票，大概80%的股票掌握在不到20%的人手里。所以對于一般老百姓而言，股價上漲還是下跌影響并不是很大。在他的資產(chǎn)里，最主要的是房子。比如一個人一年收入是七八萬美元的話，他可能買一個30萬美元的房子。這就是很大一塊消費了。如果借貸買房，30萬美元的房子首付20%，也就是6萬美元，另外24萬貸款。如果在十年當中，他的房價漲了一倍(美國從上世紀90年代初期到中期再到現(xiàn)在，平均房價上漲一倍，這是算比較保守的估計)30萬翻成60萬。房主的凈資產(chǎn)從6萬變成了36萬，漲了5倍。而他不會將這部分資產(chǎn)留著。以房子做抵押，他可以借80%的貸款，那么也就是可以借48萬，原來借了24萬，現(xiàn)在可以再借24萬。這錢就可以用來再買房子、買車子、消費。所以，這個所謂的財富效應(yīng)，特別是對一般老百姓，房地產(chǎn)是一個很重要的因素，對經(jīng)濟維持在一個比較穩(wěn)定的水平起到非常關(guān)鍵的作用。

　　房地產(chǎn)的價格要維持，利率就非常重要。因為利率低，大家就容易貸款，很多人就容易買房子，房價也就維持在一個較高的水平；如果利率升高，借貸困難，新買房的人買不了，房價就會跌，很多人在房產(chǎn)上就可能資不抵債，變成“負翁”了。從美國來講，目前利率的變化確實很受關(guān)注，因此，雖然國外的外匯儲備投資絕對規(guī)模不是很大，但是它可能產(chǎn)生的影響還是比較敏感的。

　　《21世紀》：新興市場國家對外匯儲備怎樣進行市場操作，會比較容易影響到美國的市場利率呢？

　　王江：就以新興市場國家用外匯儲備投資美國國債為例。比如以前這些國家投資美國的債券市場，不管債券利率高低都在不停地進行投資，也就是不論利率高低都借錢給美國。現(xiàn)在忽然新興市場國家不借錢給美國了，如果要借的話，就要付更高的利息，所以市場的利率就會有所反應(yīng)。國債的利率如果往上走，其它利率都會跟著往上走，那么買房的利率當然也得往上走。

　　就債券市場而言，一個是國債，再則是住房抵押貸款市場，它的規(guī)模比國債、公司債還大，但大體上這三塊差不多，再加上短期的貨幣市場。也就是說如果投資固定收益證券這一塊的話，國債差不多是四分之一，如果要流動性高，可能國債的比例會更高一些。假設(shè)將5000億美元的投資從債市轉(zhuǎn)入股市，當然不是個小數(shù)。但前面已提到，相對于債市25萬億以上的總體規(guī)模而言，仍然有限。我們還要注意到，當我們把投資轉(zhuǎn)出債市而投向股市時，如果債券價格下降較多，其它投資者還會做相反的運作，從而減輕價格即利率的變化。

　　但至少房地產(chǎn)會受到影響，我想這個是美國民眾比較關(guān)心的。當然，利率上升以后，對公司也會有影響，因為借貸成本提高了。但是相對來講，這個影響可能并不是像房地產(chǎn)的影響那么大。

　　《21世紀》：能不能做這樣一個假設(shè)，如果新興市場國家大量地把外匯儲備從美國債券市場轉(zhuǎn)出，投到其他資本市場，那么美國的房地產(chǎn)經(jīng)濟會放緩，或者可能由于房地產(chǎn)在整個經(jīng)濟比例中占比較大的比重的情況下，是否會導(dǎo)致美國整體經(jīng)濟也會放緩？

　　王江：對，那當然都會，但如果這樣的話，對新興市場國家也有負面影響。比如說美國經(jīng)濟降低2%，多少都會對這些國家產(chǎn)生影響。從進出口的角度來講，我不認為對中國有非常大的影響，因為中國的外貿(mào)產(chǎn)品太便宜了，太有競爭力了。但在外資的投資等方面，就不一定了。當然主要還是對美國本身的影響。

　　3開放競爭才能降低風(fēng)險

　　《21世紀》：那么國家與國家之間的經(jīng)濟活動，如何進行協(xié)調(diào)，才能共贏呢？

　　王江：實際上，從一定程度上來講，調(diào)節(jié)兩國之間的經(jīng)濟活動，是兩國之間的一種默契。我相信，新興市場國家的外匯儲備投資，也不太可能完全以一個市場參與者的身份出現(xiàn)，想干什么就干什么。

　　協(xié)調(diào)過程中間可能會有一些矛盾。如果美國經(jīng)濟受的影響很大而新興市場國家經(jīng)濟所受的影響比較小，或者是相反的情形，相對來講利益就不是完全一致，這中間就需要一個協(xié)調(diào)的問題，這也是博弈的過程。

　　《21世紀》：這幾年，國際金融市場對沖基金發(fā)展比較快。而新興市場國家金融市場發(fā)展雖然較為迅猛，但是在五年之前連續(xù)發(fā)生了多起金融動蕩，像亞洲金融危機、阿根廷金融危機、墨西哥金融危機等等，多源于對沖基金“作怪”。您覺得新興市場國家未來應(yīng)該怎樣去應(yīng)對對沖基金帶來的風(fēng)險？或者說怎樣防范這個風(fēng)險？

　　王江：這確實是一個矛盾。比方說，如果給一個健康的人打一點疫苗的話，實際上對他是有好處的，他會更健康。對美國來講，也經(jīng)歷過這種付出代價的金融動蕩。1998年，美國長期資本投資公司的失敗就是一個很好的例子。當長期資本投資公司出現(xiàn)危機以后，就出現(xiàn)了這樣的情況：如果讓它徹底垮掉，就有可能給整個市場帶來危機。于是紐約聯(lián)儲局牽頭，讓幾大投行坐在一起磋商，因為大家所承擔(dān)的風(fēng)險都相當大，最后決定聯(lián)合出資、注資，渡過難關(guān)。對于美國來講，這種動蕩實際上是促進了其金融體系的發(fā)展，使得銀行、證券公司等金融機構(gòu)對市場風(fēng)險的認識和管理更進一步，金融監(jiān)管的機制也更加地完善起來。

　　對沖基金，其產(chǎn)生的主要原因之一就是要繞過現(xiàn)有體制的限制，比如保險公司在衍生產(chǎn)品交易、股票投資額度等方面都有限制。如果市場管理沒有限制的話，就不會有那么多的對沖基金了。美國現(xiàn)有的市場框架仍然給各種投資機構(gòu)加了很多的限制，比如公共基金就面臨很多的限制，投資股票就不能投資債券，這個其實是沒有太多道理的。就好比投資寶鋼的股票和投資寶鋼的債券，兩者之間關(guān)系密切，是同一個公司發(fā)行的不同的證券。可是如果投資股票就不能投資債券的話，兩者的價格就有可能會出現(xiàn)不合理的偏差，這也就出現(xiàn)了套利機會。對沖基金因不受類似的限制，它們可以游刃于兩個市場之間，進行套利。而這個套利運作實際上是一個好事情，因為它可以把兩者的價格再協(xié)調(diào)起來了。那么只要一旦有了限制，也就有了機會。這就像中國“文革”期間的“投機倒把”一樣，假如貨物流通都很流暢的話，就不會有投機倒把了。所以，許多對沖基金或者說它們的很多交易策略實際上就是監(jiān)管的產(chǎn)品。它們出現(xiàn)以后，固然是在鉆空子，如果金融監(jiān)管體系是健全的，很快就會發(fā)現(xiàn)空子所在，并采取相應(yīng)的措施，監(jiān)管也可以得到進一步的改善。

　　總而言之，如果金融系統(tǒng)自己的適應(yīng)能力、調(diào)整能力比較強的話，對沖基金其實對它是有好處的。所以新興市場防范相應(yīng)的風(fēng)險的長遠而有效的辦法就是按市場規(guī)律建立完善自己的金融系統(tǒng)。

　　《21世紀》：剛才您也談到，美國也有爆發(fā)過各種各樣的金融危機，但是都能夠較好地解決。而我們現(xiàn)在擔(dān)心的是，新興市場國家在很多情況下發(fā)生的經(jīng)濟問題，最終會很快地衍生成其他的社會問題，很可能對整個經(jīng)濟體造成嚴重問題。讓外資金融機構(gòu)進來進行充分競爭，對于新興市場金融業(yè)的發(fā)展，是不是一個很好的辦法？

　　王江：新興市場國家還是要著重于改善自己的內(nèi)部體系。假如說中國的國有銀行，經(jīng)營情況不善，但壓低利息，人為降低融資成本，作低效益的投資，老百姓還是得把錢存進來，這個狀況還可以維持一段時間。如果外國銀行放進來了，以市場機制提高利率吸資，這可能馬上就出現(xiàn)問題了。如果老百姓從中國國有銀行抽資，銀行就會出現(xiàn)資金兌現(xiàn)問題，如果本身資產(chǎn)不好，那就有垮掉的危險，而且馬上就會威脅到企業(yè)。

　　但這個問題的結(jié)癥是什么？不是外國的銀行進來競爭所造成的，而是國內(nèi)銀行本身的問題，只不過多了外來的力量更暴露出這個問題而已。因此新興市場國家必須要著重于改善自己的內(nèi)部體系，才能夠構(gòu)建一個良性發(fā)展的金融環(huán)境，并能進一步融入國際金融的大環(huán)境里去。自己內(nèi)部體系的改善最有效的方法就是首先對內(nèi)放開，讓自己先充分競爭起來。自己的機能強壯起來了，再和外資機構(gòu)競爭起來就有底子了，也會少吃虧。

　　(本報實習(xí)記者王露、孟銳對此文亦有貢獻。文章歡迎讀者來信交流，郵箱guchongqing@gmail.com。)

　　更多精彩評論，更多傳媒視點，更多傳媒人風(fēng)采，盡在新浪財經(jīng)新評談欄目，歡迎訪問新浪財經(jīng)新評談欄目。