回望亞洲金融危機之八

　　馬來西亞采取反傳統的政策走出了危機，但它更應該追根溯源探尋病根，采取必要的手術或苦口良藥來治愈疾病

　　馬來西亞是東南亞最富有的國家之一，國內有著豐富的石油和天然氣資源，并且是世界主要的棕櫚油和天然橡膠的產地之一。作為世界最開放的經濟體之一，馬來西亞的貿易總額占GDP的200%還多，外資銀行資產在國內的銀行體系中占20%以上的份額。馬來西亞還有著良好的宏觀經濟管理記錄，在1997年前度過了一次又一次經濟沖擊。

　　到20世紀90年代中期，馬來西亞的經濟基礎看上去已相當牢固。1990年-1996年間，其GDP年均增速達到9.5%，儲蓄率達到38%，同時保持著3.8%的低通脹率及3.5%的低失業率，政府財政一直盈余。雖然馬來西亞的金融體系同樣是銀行主導，但銀行的平均資本充足率在1997年已達到12%，發展狀況相當不錯。馬來西亞的各種外債指標也都遠遠優于與它共患難的鄰居們，如韓國和泰國。

　　面對這一系列良好的指標，到1997年金融危機發生時，已經主政近16年的總理馬哈蒂爾很難相信從泰國擴散出來的危機也會波及馬來西亞。為了保衛林吉特(馬來西亞貨幣)的幣值穩定，1997年7月10日，馬來西亞的隔夜拆借利率一夜之間從7.5%上升到40%；中央銀行也迅速賣出了12%的

外匯儲備。盡管這樣，央行依然發現力不從心，于是從7月14日開始任由貨幣自由貶值。

　　既然馬來西亞的基礎不差，按通常邏輯，貨幣15%至20%的貶值已經可以使市場恢復平衡，但林吉特卻持續下跌了近一半。在投機的情況下，所有的市場都會受過度打擊之苦，但新興市場的情況往往更糟。首先，新興市場缺乏風險承受能力和控制能力。其次，由于

匯率一直很穩定，國內外的企業都毫無防備，沒有結清外匯頭寸。在1986年-1997年間，林吉特的上下波動不超過5%，沒人想到它會貶值48%。第三，新興市場的政府高官們很少有在全球金融市場工作的第一手經驗，因而也很難理解市場中潛在的高風險。

　　隨著危機步步深入，馬來西亞的凈國外投資總額從1996年35億美元的凈流入驟降至1997年70億美元的凈流出。到1998年一季度，其年經濟增長率已從上年的7.3%降至-1.8%，降幅為9.1%；股指從1997年3月3日的1277點降至1998年8月28日的302點，降幅高達75%。

　　在危機初期，馬來西亞幾乎經歷了一個政策癱瘓期。IMF表示愿意提供財務援助，但馬來西亞不愿接受附帶的限制條件，認為這是對其主權的侵犯。事實上，IMF對印尼和泰國的援助項目附加了條件，強迫兩國接受財政縮減政策、高利率以及拒絕“裙帶資本主義”的貸款模式。1997年，馬哈蒂爾總理在訪問智利期間，對該國在外匯管制方面的經驗有所了解。隨著危機在1998年惡化，他開始深信，外匯管制才是馬來西亞走出危機的惟一選擇。

　　1998年7月，馬來西亞政府不顧IMF的建議，自行宣布了一項刺激財政支出的項目，當年財政預算赤字3.7%。它還成立了國家經濟行動理事會，開始了一個國家經濟復蘇計劃，旨在減少經常性項目赤字，維持財經紀律，控制信貸增長以及強化銀行體系。

　　1998年秋，香港政府干預股市，馬來西亞也看見了自己插手市場的新機遇。9月1日和2日，馬來西亞政府宣布實施資本控制，并將林吉特兌美元比率下調為3.80∶1。這些政策就像重磅炸彈，激起IMF及西方世界的一致反對。美聯儲前主席格林斯潘稱之為一個“武斷的錯誤”，因為“現在沒收部分或全部外國投資者資本和收益的一個直接后果，就是未來新增外國投資的急劇下降”。這項飽受非議的特殊政策，導致1998年馬來西亞的股指下降至歷史低谷；時至今日，其股指仍未超過1994年的巔峰。但外匯管制讓政府重新掌握了對貨幣政策的主導權，并且為后面的低利率政策鋪平了道路。

　　當時作為一名香港金管局的官員，我不能對此公開評論，但是我將個人想法解釋給IMF的朋友：如果一個病人正流血不止，又不能獲得輸血，那么他是否有權綁上止血帶自行止血呢？作為一個主權國家，馬來西亞有權做任何它認為正確的事情。當然，流血不只是一個癥狀，更應該追根溯源探尋病根。因此，馬來西亞還必須采取必要的手術或苦口良藥來治愈疾病�；剡^頭來看，即便是IMF都不得不承認，外匯管制在危機期間確實起到了作用，并且馬來西亞也有能力自我修復。

　　從馬來西亞特立獨行的危機應對經歷中，我們可以得到這樣的教訓：給予政策建議輕而易舉，但是，在危機中評判孰是孰非很難把握。基辛格曾說過，在危機當中，最危險的措施往往也是最安全的。馬來西亞實施了一項反正統的政策，卻走出了困境，這似乎證明了即便是來自“華盛頓共識”最優秀智庫的意見，也不一定正確。-

　　作者為馬來大學和

清華大學經濟管理學院訪問教授