經濟人之吳向宏專欄

　　兩會期間，國家有關部門和領導人相繼證實，中國將成立“國家外匯投資公司”，以消化目前過多集中于國家手中的外匯儲備，同時也可吸收社會上的人民幣資金，降低經濟流動性。應該說，這個做法在戰略設想上是沒有問題的。只是從有關報道看，其具體操作思路非常值得商榷。

　　據報道，該投資公司首批將發行相當于2000億-2500億美元的人民幣債券，以此融資向央行購買外匯，并針對類似于中海油等能源企業進行戰略投資。這個做法，顯然蘊藏相當大的風險。如此數量的資金，如果放在一個基金名下，則在國際金融市場上也是空前的巨無霸。要操作它，我敢說，中國沒有具備這樣能力的人才，全球也找不出多少這樣的人才。明面上，國際金融界肯定會有人拿此做文章，鼓吹“中國威脅論”，聲稱中國將這樣大規模的資金集中運用，會威脅國際金融市場秩序，沖擊美元，抬高戰略物資價格等。暗地里，外國金融殺手們不少恐怕正在竊喜，就等著中國國有外匯投資公司的決策失誤，給他們送去發財良機——而從中國國有機構以往在國際市場上的業績看，這種情況是有可能發生的。有關報道說，首批投資將投于國內大型企業的私人股權，這可以減少一些風險，但這樣大規模的外匯資金遲早是要投到海外的，也未必總能限于私人股權領域。

　　風險本來并不可怕。可怕的是，若像有關報道所說，以債權方式融資，則風險并沒有發生轉移。首先，外匯投資公司是國有企業，它發行債券，其直接債務人仍然是中國政府，目前看來大概是

財政部；即使不是以財政部名義直接發行，也少不了國家有關機構的出面擔保；最后，一次性發行相當于1.5萬億—2萬億人民幣、達到中國一年GDP的10%-12%，不大可能通過零售市場，只能是向機構私募發行，很有可能又是讓各大

商業銀行購買。如此三點，決定了所有的風險依然留在中國的國有金融系統內部，并未向外界轉移。

　　更重要的是，這種操作手法并未從根子上解決中國

外匯儲備過多的問題。這里有必要先解釋一下外匯儲備過多是什么意思，它指的就是政府、尤其中央政府手中控制的外匯過多。假若比民間外匯，則日本民間外匯總量高達三萬億美元，是中國中央外匯儲備的三倍，卻從來沒有人替日本擔心他們的外匯多了。因為掌握在民間的外匯，其使用權分散在個體手中，消融在市場之內，不大會對金融秩序造成沖擊。只有像我國這樣，政府用強制性手段集中大量外匯，才會引來各種“中國威脅論”的猜測，也更容易集聚金融風險。

　　“藏匯于民”，也是今年以來中國解決外匯儲備問題的基本思路，如將居民個人購匯額度提高到每人每年5萬美元，取消企業對外項目投資的購匯額度限制等。不過，這些措施并未促使民間購匯熱情急劇上揚。其原因我看有兩點:第一是中國的外匯管制依然嚴格。人們往往容易發生一種錯覺，那就是把長期束縛的枷鎖打開一點，就覺得是了不起的“自由化”。其實反過來想，如果在世界上大多數并無外匯管制的國家，突然給居民個人購匯加一個5萬美元的年限額，那是多大的限制？第二也是近期更直接的原因，是我國企業長期被管制慣了，如今政府一下子變臉，改為“鼓勵”他們走出去，企業還真是手足無措。大部分企業根本沒有走向國際市場的經驗和能力。

　　基于上述第二條原因，像國家外匯投資公司這樣的機制，本來是可以很有吸引力的。如果以大型國有對外投資為龍頭，帶動民間對外投資，將能在一定程度上彌補我國民間資本缺乏國際市場經驗的不足。遺憾的是，目前這種“債權融資、集中使用”的策略，起不到上述效果，反而會把民間人民幣資金抽吸回政府手中，把外匯使用權繼續集中在單一國資機構手里，不能實現“藏匯于民”，更不能帶動民間資本“走出去”。

　　在我看來，根治目前這種操作模式的弊端，藥方也很簡單。那就是改債權融資為主要以股權融資。具體來說，應當在國家外匯投資公司名下，以有限合伙形式設立若干個基金，每個基金平均規模在100億-400億美元，分別設定不同投資期限、性質和期望回報。對每個基金國家外匯投資公司都作為唯一普通合伙人，其余部分以私募形式吸收民間有限合伙人，進行人民幣股權融資。這種模式好處在哪里呢？第一它是股權融資而不是債權融資，所以風險發生了實質的轉移，從單一國資機構手中轉移到廣大民間合伙人手中，因此基金在投資策略上就可以更加急進，實現更大的海外利益和更高的海外戰略目標。第二它的外匯所有權也發生了實質變化，轉移到有限合伙人手中，實現了“藏匯于民”的目標。第三也是更重要的，它使得中國廣大民間投資人可以借助國家外匯投資公司的力量，邁開“走出去”的第一步，最終提升全體中國企業的海外投資能力，避免國家外匯投資公司一家唱獨角戲的尷尬局面。

　　(作者系國際商業顧問)

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