股票與房地產市場雙重繁榮的風險與機遇

　　專家建言-馮冰

　　今年的兩會中，房地產調控成為熱點問題，增加廉租房建設，控制房地產價格上漲已經成為與會代表們的共識。對于股票市場，今年的政府工作報告中指出要“推進多層次資本市場體系建設，擴大直接融資規模和比重，穩步發展股票市場”。

　　我國資本市場出現新特征

　　我國的資本市場曾經在較長時間內處于資金短缺的狀態。在資金約束下，股票市場與房地產市場呈現明顯的蹺蹺板效應：在房地產市場繁榮的情況下，股票市場就會步入熊市；一旦股票市場開始走牛，房地產市場就會衰落。以中房指數上海綜指為例，1995年922點，到1999年跌至谷底692點。2000年開始止跌回升。2000年到2004年的年上漲率分別為：3%、9%、14%、31%、17%。與此同時上證指數從1996年到2001年啟動了從536點到2179點的大牛市，2001年以后則開始了大熊市，一直跌至2005年6月的998點。由上述數據可以看出股票市場與房地產市場之間的牛熊轉換在時間上幾乎是相當吻合的。

　　然而，這種現象從2005年7月份開始發生了逆轉。

股票市場從2005年7月開始了一輪大牛市，截至目前，在不到兩年的時間里，從1000點左右迅速上漲到3000點，上漲了200%。而與此同時，

房地產價格不僅沒有回落，反而開始加速上升。根據北京市房地產交易所的數據，北京市2005年普通住宅銷售均價為6670元／平方米，2006年達到8050元／平米，到今年2月份，開盤均價已經達到13570元／平方米。股票市場與房地產市場的蹺蹺板效應消失，出現了共同繁榮的局面。

　　新特征表明我國資本市場正在走向成熟

　　股票市場與房地產市場的共同繁榮表明我國經濟發展已經進入了新的階段。以往股票市場與資本市場產生蹺蹺板效應的主要原因是資金約束。我國股票市場向來被稱為“資金市”，便是一個很好的證明。當大量資金涌入股市時，股票就漲了。當房地產市場更具有吸引力時，資金就會從股票市場內流出，造成股票的下跌。2005年下半年流動性過剩成為我國經濟的熱點問題，并在2006年加劇。流動性過剩使資金約束成為歷史，股票市場與房地產市場也不再此起彼伏，而是開始互相呼應，共同上漲。

　　對于新的市場特征我們不能簡單化地指其為“泡沫”，一味打壓，而應該一分為二來看待：

　　一方面，這種現象證明了我國資本市場正在向成熟市場發展。在西方發達國家，房地產市場與股票市場的運行軌跡呈相同方向，二者共同受制于經濟周期的影響。根據西方成熟市場的證券投資理論，股市是經濟的晴雨表，證券市場的走勢甚至提前反映了GDP的走勢。然而上證指數從1996年到2001年啟動的從536點到2179點的大牛市期間，

中國經濟卻是一直處于通貨緊縮的陰影籠罩之中，經濟增長率下滑；而在2001年以來的大熊市期間，中國經濟卻保持持續增長。長期以來中國股票市場不但沒有成為中國經濟的晴雨表，反而一直是背道而馳。新一輪的牛市則完全改變了局面，盡管在時間上還有些滯后，新一輪的上漲行情還是完全反映了我國經濟的高速增長。在中國經濟連續增長、上市公司盈利不斷提高的背景下，股票市場終于開始高舉價值重估的旗幟，與中國經濟一齊高歌猛進。

　　另一方面，我們必須要審慎對待當前的繁榮，防止非理性繁榮達到不可控制的狀態。亞洲金融危機在爆發之前，房地產市場與股票市場也是處于極度繁榮狀態，與我國當前情況有近似之處。日本也在日元升值以后，房地產和股票價格狂漲，泡沫越吹越大，以至于泡沫破滅后近十年都無法擺脫經濟蕭條的陰影。我們應該引以為鑒，未雨綢繆，謹防房地產與股票市場雙重泡沫同時破滅的巨大風險。

　　特定歷史時期宜采用特定調控方式

　　流動性過剩是我國經濟發展過程中產生的新事物，也是造成房地產市場和股票市場共同繁榮的重要因素。在當前流動性過剩很難短期消除的現實情況下，我國的宏觀調控和金融監管應該采取特定的調控方式，來應對特定時期出現的市場新情況，以防泡沫同時破滅，造成經濟的大起大伏，甚至發生經濟危機。可以采取在一個市場擠泡沫，在另一個市場逐漸吸收流動性的策略，既給過剩的資金留出出口，又防止泡沫的過度膨脹，同時著力解決流動性過剩問題，釜底抽薪，在泡沫還能夠被承受的期間，化風險于未然，保持經濟的持續健康發展。在這里，擠泡沫的市場應該是房地產市場，吸收過剩資金的市場應該是股票市場。其原因如下：

　　其一，目前房地產市場的泡沫大過股票市場。房地產市場從2000年以來開始上漲，已經上漲很長時期，而股票市場上漲時間僅一年半多的時間，相對時間較短。

　　其二，房地產市場不僅具有資本性，而且具有實體性，對國民經濟的影響大，相關產業多，一旦崩潰，相對于股票市場的崩盤，會對國民經濟造成更大的危害。

　　其三，房地產市場與股票市場上漲帶來的利益分配大不相同。房地產市場的上漲收益大多在政府的土地收益和開發商的開發受益中，很難惠及普通百姓，即使個人所買房地產價格上漲，變現起來也相對較難。而股票市場的上漲可以惠及普通百姓。

　　其四，投資率過高而消費不足是我國當前經濟結構不平衡的重要方面。房地產市場持續高溫是造成我國投資率畸高不下的重要原因。同時房地產市場上漲造成國民生活的普遍壓力，擠壓了消費的增長，已經到怨聲載道的地步。股票市場上漲則會帶來財富效應，增加消費，也使普通百姓能夠分享經濟發展成果。

　　其五，房地產市場已經是我國支柱產業，占各地GDP比重很大，上升的空間縮小；而股票市場規模還相當小，與我國的經濟發展非常不相稱，現在正是發展我國股票市場的大好機會，可以借泡沫促發展，借發展擠泡沫，一舉雙得。

　　其六，房地產市場的過分發展，會擠占其他產業尤其是高科技產業的發展空間；而股票市場的發展卻能夠極大地促進產業尤其是高科技產業的發展。比如美國納斯達克的連續多年上漲孕育了美國新經濟的發展壯大，為美國經濟獨占世界鰲頭奠定了基礎。

　　(作者單位：國家發改委宏觀經濟研究院經濟體制與管理研究所)

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