本報記者 于力

　　如果說，今年前三次發行定向央行票據具有明顯的“緊縮”意味的話，那么，今日央行第四次啟動定向央票發行，則完全出于回收過剩流動性的考量。

　　也許是一種巧合。就在中央經濟工作會議明確提出“綜合運用多種貨幣政策工具，加強流動性管理”的第二天，央行決定年內第四次發行定向央票。

　　2006年，見諸媒體頻率最高的財經關鍵詞當屬“流動性過剩”。針對上半年流動性過剩引致的信貸和投資增長過快勢頭，為防止經濟由偏快轉向過熱，前三次定向央票的發行均集中在6、7月份，發行對象主要是放貸規模較大的幾家銀行，相對較低的利率彰顯懲罰性，“緊縮”信號十分明顯。

　　時至年底，與前三次發行定向央票的背景不同，經濟運行已朝著

宏觀調控的預期方向轉變，第四次定向央票的發行對象擴大為所有公開市場一級交易商，發行利率也與近期公開市場中1年期央票發行利率持平。可以說，此舉與當前經濟“熱不熱”已沒有必然聯系，而是對沖過剩流動性的需要，是預防性質的常規操作。

　　分析人士認為，11月15日第三次上調存款準備金率凍結過剩流動性的影響已被市場逐漸消化，目前流動性重新泛濫。這是因為，國庫現金管理改革的啟動，使財政資金開始以定期存款形式增加商業銀行流動性；年內到期兌付的債券與央票數量可觀，也將助長流動性過剩勢頭。此外，由于未來一段時間暫無像工行、中行那樣的超級大盤股發行，新股發行占用市場資金情況將減少。

　　更重要的是，目前導致流動性過剩的根源———國際收支雙順差激增的趨勢難改。一方面，外貿順差仍然維持在較高水平。據海關最新統計，11月這一數字再超230億美元，僅次于10月的238億美元，為歷史第二高位。另一方面，近來

人民幣升值速度有所加快，加上美國暫停加息可能導致中美利差縮小，因此套利“熱錢”有增無減。

　　無疑，這將繼續加大

外匯儲備增長和基礎貨幣投放的壓力，加劇流動性過剩局面。正如央行副行長吳曉靈所說，對沖過剩流動性將成為今后一段時期我國貨幣當局的重要任務。交替使用存款準備金率和公開市場操作工具，將成為央行今后緩解流動性過剩的政策組合。

　　專家指出，日常發行央票的公開市場操作無疑是央行回收流動性的主要方式，但它受制于商業銀行的購買意愿；上調存款準備金率可望深度凍結流動性，卻會帶來市場短期利率劇烈波動的負面影響。比較而言，發行具有強制性的定向央票，回收流動性效果更立竿見影。從目前情況看，預計第五次定向央票發行為期不遠。

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