-　陳洪波

　　近年來，在宏觀經濟呈現出良好發展前景的同時，高流動性過剩壓力、高貿易摩擦壓力、高人民幣升值壓力一直伴隨著快速發展的中國經濟。分析“三高壓力”產生的關鍵因素和內在的宏觀傳遞機制，并提出相應的投資政策建議，具有較強的現實意義。

　　儲蓄—投資缺口是導致“三高壓力”的最關鍵因素

　　儲蓄—投資缺口，是指投資率低于儲蓄率，在儲蓄與投資之間出現缺口，從而儲蓄未能全部轉化為投資的一種現象。在開放經濟條件下，當儲蓄大于投資時，凈出口(伴之以外匯儲備的凈額增加或資本外流)可以使一國經濟實現無通貨緊縮的均衡增長；當投資大于儲蓄時，凈進口(伴之以外匯儲備的減少或資本內流)可以使一國經濟實現無通貨膨脹的均衡增長。從中國的宏觀經濟運行看，儲蓄—投資缺口已成為導致中國宏觀經濟三高壓力存在的最關鍵因素。盡管我國的投資率較高，但1994年以來，我國的儲蓄率一直高于投資率，儲蓄-投資缺口始終存在，且近兩年來的儲蓄-投資缺口出現擴大趨勢。

　　長期的儲蓄-投資缺口導致我國的流動性過剩壓力加大。儲蓄-投資缺口的存在意味著國內的儲蓄未能在國內轉化為投資，導致經濟運行中資金長期供大于求。以存貸差的變化為例，隨著 1994年儲蓄-投資缺口的出現，存款和貸款之間出現了逆轉。1994 年之前，貸款大于存款，貸款/存款比高于1，最高達到1.12(1992 年)；而1994年之后存款大于貸款，貸款/存款比開始小于1。隨著近年來儲蓄-投資缺口的擴大，存款大于貸款的幅度也越來越大，貸款/存款比從1994年的0.98下降到2005年的0.69左右，下降幅度達30個百分點(若與1992年比，則下降幅度高達45個百分點)。由于資金長期供過于求，我國的銀行間拆借利率、超額準備金利率、債券回購利率等多種利率基本都處于下降的態勢。所以，十余年之久的儲蓄-投資缺口使得資金長期供過于求，流動性過剩的壓力越來越大。

　　長期的儲蓄-投資缺口導致持續的貿易盈余進而產生高發的貿易摩擦。我國的儲蓄-投資缺口主要依靠外貿盈余彌合。從數據上分析，除了個別年份(如1994年、2004年)凈出口與儲蓄-投資缺口存在因統計誤差略有不同外，在絕大多數年份里，二者在數量上完全相等。通過高出口順差的凈出口來彌補儲蓄-投資缺口，導致貿易摩擦不斷，爭端加劇。儲蓄-投資缺口持續存在的時期也是我國國際貿易摩擦的高發期，連續10年成為遭遇

反傾銷調查最多、受貿易摩擦影響最大的國家。

　　長期的儲蓄-投資缺口導致

人民幣升值壓力加大。我國的儲蓄-投資缺口主要依靠出口順差(經常項目順差)彌合，相應的便是外匯盈余的迅速增加。在目前資本項目管制下，資本的流出受到很大的管制，相對較難，從而產生持續的經常項目和資本項目雙順差，導致人民幣面臨升值的壓力。

　　長期的儲蓄-投資缺口導致央行外匯占款增多，進一步增大基礎貨幣投放的壓力。在我國現行的結售匯制度下，外貿盈余產生的

外匯儲備大部分形成中央銀行的儲備資產。持續的外貿盈余，導致我國的外匯儲備日益增多，轉化為央行外匯占款的數額也日益增多。

　　理性對待高儲蓄，高度重視儲蓄—投資缺口

　　高儲蓄是我國的寶貴資源，而非負面因素，要予以善待和善用。有關研究發現，儲蓄在長期經濟發展中發揮了重要作用。國內儲蓄和經濟增長間有強的正相關關系：儲蓄率越高，GDP真實增長率越高，并且各國國內儲蓄整體也呈現增加的趨勢。20世紀90年代的東亞貨幣危機也跟儲蓄問題緊密相關，危機的產生是過分依賴國外儲蓄的結果，而不是投資過高的問題。事實上，國外儲蓄僅能部分滿足國內投資的需要，而只有國內儲蓄才能為大部分投資融通資金，并支持經濟長期持續增長。由于種種原因，我國一直是高儲蓄、低消費國家。鑒于經濟轉軌過程中社會保障等制度尚不健全等因素，較快轉變消費傾向還不現實。并且越來越多的經濟學者認為目前的高儲蓄率是人口紅利的具體變現，而人口結構不是在短期內能夠予以改變的。從近幾年的實踐看，盡管刺激消費的措施較多，但總體上效果并不明顯，所以我國數年內儲蓄水平依然會居高難下。

　　日本和韓國的經驗表明，在工業化初期，投資率呈現出上升的趨勢，即使到工業化中期，投資率在較長的時期內仍保持較高水平，在這個階段儲蓄-投資缺口較小；在工業化基本完成后，投資率出現下降的趨勢，才逐步出現時期較長、比率較高的儲蓄-投資缺口(如日本在1970年前后，韓國在1990年前后)。而我國目前的工業化水平大致處于工業化中期，就出現了長達十余年且有擴大趨勢的儲蓄-投資缺口，一方面國內的儲蓄未能物盡其用，以低廉的成本流到國外，另一方面我們以優惠的條件吸引外資，這種反差不能不引起我們的關注和思考。

　　縮小儲蓄—投資缺口，紓緩三大發展壓力

　　實施保持適度投資規模和增長的政策

　　縮小或彌合儲蓄-投資缺口，一靠提高消費率、降低儲蓄率，二靠進一步擴大凈出口來彌補，三靠提高投資率。

　　擴大內需已經是我國政府多年來非常明確的宏觀調控政策傾向，同時尤其強調鼓勵消費，提高消費率。從長期看這是正確的導向，但從近幾年的實踐看，盡管刺激消費的措施較多，但總體上效果并不明顯。

　　彌補儲蓄投資缺口的另一辦法是擴大凈出口規模。近年來我國一直保持較高的貿易增長，貿易順差不斷擴大，貿易摩擦不斷升級。如果我們繼續采取依靠勞動力和產品低廉價格的優勢，來擴大凈出口以彌補儲蓄投資缺口，無疑將引起更多的國際貿易摩擦，同時增大人民幣升值的壓力。因此，在體制改革短期難以到位、總儲蓄率難以有效下降的情況下，如果2006年凈出口受到抑制，短期內彌合儲蓄-投資缺口的途徑，剩下的惟一、必然選擇，就是不得不采取保持適度投資規模和增長的宏觀政策，保持一定時期內的高投資率，以彌補儲蓄-投資缺口。盡管從投資率的國際比較看，我國的投資率已經較高，但多數國家在工業化時期的投資率都呈現上升的趨勢，尤其是在“趕超型”國家的經濟高增長時期，高投資率與高儲蓄率、高增長是不可分的。因此，通過擴大投資規模、保持投資的適度增長，彌補儲蓄-投資缺口、消化過剩產能，既可緩解流動性過剩、人民幣升值和基礎貨幣投放量加大等壓力，同時還能保持經濟社會平穩發展。

　　提高公共投資，倡導公共服務均等化，為啟動城鄉消費創造良好條件

　　近年政府一直在采取措施增強消費對經濟增長的拉動作用，但從實踐看，盡管刺激消費的措施較多，但總體上效果并不明顯。近幾年消費不足，除了收入水平、社會保障等方面原因外，很大程度是由于公共投資不足帶來的。

　　公共投資嚴重不足導致公共產品供給嚴重不足或無力供應。我國多年來形成的經濟建設型財政支出結構以及政府自身支出所占比重過高，使得社會急需的公共產品和服務，如公共交通、公共教育、公共衛生(包括計劃生育)、公共環境、公共體育、公共文化、公共安全(食品、用水、財產等)、社會保障、減災防災等方面的投入與供給嚴重不足或無力供應，而這一切都源于相關的公共投資嚴重不足。事實上，無論是飲用水、公共衛生設施的可獲得人數、衛生保健的公共支出、義務教育的人均支出，我們與國際上的發達國家和發展中的大國(巴西、印度)相比仍有很大的差距。而公共投資的不足又導致公共服務均等化的目標難以實現，擴大了地方差距和城鄉差距，使得城鄉居民生產生活成本持續加大，從而抑制了消費需求的增長，加工制造業的產能過剩因缺乏消費市場的支撐而難以有效釋放。在此情況下，單純抑制投資、刺激消費，是難以起到擴大內需的作用的，所以擴大公共投資促進內需擴大的政策戰略勢在必行。只有通過擴大公共投資、降低公共產品價格，才能建立起啟動城鄉消費的長效機制，并可通過公共投資的擴大來消化目前加工制造業的產能過剩，促進各行業的協調發展。

　　從擴大公共投資角度來看，有三個切入點。一是從投資力度來看，必須加快完善公共財政體制建設，調整財政支出結構，削減(或退出競爭性領域的)經濟建設費和壓縮行政管理費支出，保持各級財政，尤其是中央財政在公共支出方面的比重和速度，加大財政對于基本醫療、基礎教育、交通、科技文化、社會保障等公共投入，實現公共投資帶動社會消費的目標。二是從投資的方向來看，要改變偏重開發區經濟類基礎設施建設，忽視環境、衛生、基礎教育、防災減災等人文類基礎設施的投資建設的傾向，通過經濟與社會基礎設施供給的增加，提高居民的消費能力，完善城鄉消費條件，降低儲蓄意愿。三是從投資地區來看，應重點加大對中西部地區和農村地區的公共投資力度，包括繼續增發國債，加大轉移支付，重點是農村基本醫療、鄉村道路、人畜清潔飲用水工程、防災減災設施建設和電力電信基礎設施建設，彌補這些地區消費條件的不足，刺激中西部和農村地區可消費開支能力的提高和消費環境的改善。

　　擴大住宅投資，滿足被延遲的住房需求，消化過剩產能

　　從行業規模和對中間產品產能的消化能力看，除公共產品外，住宅行業對于鋼鐵、水泥等產能過剩的消化能力無疑是最強的，增加住宅投資也不會產生進一步的產能過剩。在住宅建設領域，投資過程本身就是居住消費品的生產過程，不會產生進一步的生產能力過剩問題。

　　擴大住宅投資、增加住宅供給量，可以有效抑制住宅價格的上漲。盡管經過近年的宏觀調控，商品住宅價格的漲幅得到控制，但商品住宅價格的高企，正在大量侵蝕居民的消費能力，大量購房者正在以自身和父母兩代人的多年儲蓄為代價購買作為必需品的住房，當前可支配收入中的很大一部分甚至是將未來的收入用于高價格的住宅產品，不僅用于其他消費品的當前消費能力大大下降，而且未來的消費能力也被提前透支。通過擴大住宅投資、增加住宅供給量，可以有效抑制住宅價格的上漲，甚至降低住宅價格，滿足因價格高企而延遲了的購房需求。-

　　作者單位：中國社會科學院金融研究所

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