持續高增長的潛在風險正在加大

　　王一鳴

　　總體上在向宏調預期方向調整

　　8月份的數據顯示，中國經濟增速出現了緩慢回調的跡象。固定資產投資同比增速明顯回落，城鎮固定資產投資從7月份的27.4%回落到8月份的21.5%，下降5.9個百分點；工業增加值同比增速從7月份的16.7%回落到8月份的15.7%，下降1個百分點。固定資產投資往往是經濟增速的“晴雨表”，投資的大幅下降，一方面表明政府抑制固定資產投資過快增長的調控政策收到實效，另一方面也是市場主體對調控政策的短期回應，因此現在還難以說投資下降是一種趨勢性變化。今年1-8月累計計算，城鎮固定資產投資依然高達29.1%，全年能否降到25%左右，還沒有把握。

　　與投資和工業生產增速下降的趨勢不同，消費繼續保持旺盛，8月份社會消費品零售額同比增長13.8%，1～8月累計增長13.5%，高于上半年13.3%的水平；出口增速明顯反彈，8月份出口同比增長32.8%，比上月加快10.2個百分點，貿易進出口增速的差率重趨擴大，貿易順差達到創記錄的188億美元，比7月份146億美元高出42億美元，1-8月累計貿易順差947億美元。貿易順差的放大直接導致外匯儲備增加，一方面使國內貨幣政策的調整難度加大，央行使用對沖手段的空間收窄；另一方面會繼續加大

人民幣升值壓力。

　　投資和經濟活動放緩，主要貨幣指標也呈下降趨勢。8月末，廣義貨幣M2同比增長17.9%，創下年內新低，但仍比年初確定的目標高近2個百分點。新增貸款1895億元，遠遠低于6月份3600億元，說明貸款增長過快的勢頭得到控制。M2與M1的“剪刀差”縮小到2.37，意味著存款更趨活期化和短期化，貨幣的流通速度在增強。

　　雖然投資和經濟增速下降，但居民消費價格略有回升，8月份居民消費價格總水平環比上漲0.3%，同比增速與上半年1.3%持平，1～8月居民消費價格累計上漲1.2%。從全年的走勢看，雖然面臨國際能源、原材料價格大幅上漲帶來的輸入型推動價格上漲的因素，同時也面臨糧食豐收后農畜產品價格下降的因素，全年居民消費價格水平可以維持在2%以下的水平，價格總水平比較溫和。

　　綜上所述，當前經濟運行總體上在向宏觀調控預期方向調整，今年上半年國內生產總值為10.9%，下半年隨著已經出臺的調控政策繼續發揮效應，經濟增速將有所減緩，但不會出現明顯的回落，全年經濟增長速度將基本維持在近三年的平均水平左右。這個增速雖然高于1979～2005年9.6%的平均增速，但在全球經濟增速普遍加快和外需強勁的背景下，也具有內在合理性。

　　經濟高位增長的約束條件在增多

　　雖然進入7、8月份，投資和工業的增速有所下降，但當前主要經濟指標依然在高位，經濟仍處于“緊運行”狀態，各方面關系繃得比較緊，經濟高位增長的約束條件在增多，潛在風險依然存在。特別是經濟高速增長在相當程度上是以犧牲增長質量為代價的，與“又快又好”的要求相比，“快”的指標都達到了，但要完成“好”的指標還比較難。

　　從節能的指標看，今年以來，雖然各地強化了節能和控制能耗強度的措施，但能源消費總量的增長勢頭依然強勁，今年計劃單位GDP能耗下降4%，上半年的數據顯示，不僅沒有下降，反而上升了0.8%，要實現全年目標難度很大。

　　從減排指標看，由于新建項目數量增加，許多項目沒有履行環評等程序，通過各種變通方式匆匆上馬，主要污染排放總量有增無減，環境污染事故時有發生。今年上半年，化學需氧量排放增長了3.7%，二氧化硫排放增長了4.2%。

　　從耕地指標看，由于一些地區和城市“靠地生財”，大量圈地占地，諸如越權批地、未批先用、以租代征等事件屢禁不止，土地違規事件仍然較多，按此態勢發展下去，耕地控制目標就可能提前被突破。

　　由于投資和經濟持續多年高速增長，潛在風險也在加大。首先是通脹風險加大。通常而言，通脹與投資的高增長有一定時滯關系。如果固定資產投資持續高增長，貸款和貨幣投放持續增加，最終總是要出現通貨膨脹。其次是金融風險加大。一些產能過剩行業的投資繼續高速增長，一旦市場需求回落，必然引發金融風險；國家加強土地調控和對土地市場清理整頓，部分土地抵押貸款的風險也可能暴露出來。

　　當前經濟運行中的突出矛盾

　　當前經濟運行中的突出矛盾主要是投資增長過快、貨幣信貸投放過多和外貿順差過大等。但不能孤立地看待這些矛盾，而要把這些矛盾放到經濟運行的內在關系中去分析。投資增長過快，是金融體系的流動性過剩，與地方較強的投資沖動相互結合的結果，而當前流動性過剩矛盾主要由國際收支順差導致的外匯占款引起，雙順差又與匯率及其人民幣升值預期有關。

　　流動性過剩加大了銀行的放貸壓力。盡管央行不斷發出緊縮性信號，數據顯示，前8個月累計新增25415億元，已超過年初確定的25000億元的目標。一些商業銀行在上市業績的約束下，信貸投放壓力進一步加大。流動性過剩推動固定資產投資增速反彈，進一步促進產能擴張，增加產品的供給能力，在國內消費市場難以消化的情況下，必然要從國際市場尋求出路，促使外貿順差持續擴大，又反過來加劇流動性過剩壓力。

　　出現流動性過剩的原因。從外部看，全球經濟失衡和全球流動性過剩，與對人民幣升值的預期相結合，導致大量的境外資金從各種渠道涌入我國，通過結匯把全球流動性過剩傳導到我國。從內部看，外匯占款增加是金融體系流動性過剩的主要原因。外匯占款增多導致基礎貨幣供應量增加，高速增長的貨幣供應量使流動性迅速增加。雖然央行兩次上調人民幣存款準備金率并定向發行票據，回收流動性，但外匯占款增加將不可避免地部分抵消央行收縮流動性的政策效力。

　　調控政策增強針對性

　　鑒于目前經濟運行中的矛盾主要在相當程度上與流動性過剩相關，在調控政策要“疏堵結合”，以“疏”為主來解決流動性過剩問題，使流動性過剩平穩收斂。

　　在財政政策上，可適當壓縮政府投資的建設規模，政府財政資金更多地向公共服務領域轉移。考慮到經過持續幾年大規模的基礎設施建設，公共基礎設施供給能力已經明顯增強，政府預算內投資和國債資金可適當調整投向，加大對基礎教育、公共衛生等公共服務的投入，加大對自主創新能力建設的投入，包括技術創新公共服務平臺和科技基礎設施建設；加大對社會保障的投入，以及資源節約和生態環境保護的投入。

　　在金融政策上，根據經濟運行和投資的變化，相機采取調整基準利率、上調銀行存款準備金率和定向發行票據等手段，收縮銀行流動性，同時加強和完善對商業銀行的“窗口指導”，在控制對高耗能、高污染和產能過剩行業貸款的同時，增加對農村和中小企業的貸款。利用當前有利時機，進一步推進匯率形成機制改革，擇機適度放寬

人民幣匯率彈性區間，增強匯率調節內外需不平衡的能力，保持對匯率水平的有效管理，通過逐步爬行升值，緩慢釋放人民幣升值的壓力，使匯率升值的速度與套利成本相抵消，逐步穩定升值預期，減少短期投機性資本的流入。促進資本市場良性健康發展，通過資本市場分流銀行剩余資金，降低銀行的剩余資金風險。

　　考慮到貿易和其他因素形成的外匯儲備增長是過剩流動性的重要源頭，要采取有效措施，促進對外貿易平衡發展，落實已經出臺的調整

出口退稅和加工貿易稅收政策，對出口退稅進行結構性調整，適當降低出口退稅水平。同時，應加快建立統一的內外資企業稅制，控制外資稅收優惠對資本流入的逆調節。還可考慮放寬對外投資的限制，拓寬資本流出的渠道，加大對境外投資企業的融資支持，進一步放寬對企業和個人持有和使用外匯的限制。

　　(作者為國家發改委宏觀經濟研究院副院長)

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