孫立堅：上海國際金融中心地位遭遇更多挑戰

　　國際金融中心的建設是市場力量所造就的，政府作用就在于很好地借助于市場的力量，推動國際金融中心的建設，而不是脫離實際去主觀控制或影響國際金融中心建設發展的節奏

　　孫立堅

　　上海國際金融中心建設自1992年啟動以來，經歷了坎坷的發展道路，取得了不菲的成績。但是，從金融全球化的發展體系中，我們的作用還不夠起眼，在未來發展道路上，所接受的挑戰會越來越多。

    貨幣政策的獨立性

　　比如，我們付出比別人更多的代價在進行國際金融中心建設，但是，其他地區和國家為了爭奪全球有限的金融資源而努力發展的開放性的高端金融服務，會不會削弱上海國際金融中心的作用和效益？上海加快金融開放和金融創新的步伐，是不是就一定會形成一個被眾人青睞的國際金融中心？

　　盡管對于這些棘手的問題很難做出前瞻性的預測，但是，有一點是可以堅信的：國際金融中心的建設是市場力量所造就的，政府作用就在于很好地借助于市場的力量，推動國際金融中心的建設，通過不斷完善制度建設去避免市場失敗的可能性，而不是脫離實際去主觀控制或影響國際金融中心建設發展的節奏，這樣有可能事半功倍，甚至適得其反。比如，如何做到貨幣政策的獨立性和國際金融中心發展的雙向目標，是擺在我們面前一個十分棘手的問題。

　　所謂國際金融中心，應該是全球金融資源有效配置的樞紐。因此，盡管上海面臨的挑戰有多種多樣，但只要建設國際金融中心的目標不變，那么，上海唯一需要去努力改善的就是提供全球金融資源有效配置的服務。早在上世紀30年代，現代金融理論的創始人之一費雪，就提出了他著名的分離定理，指出了正確反映金融資源配置的價格體系，是唯一能夠使得金融資源配置的經濟主體自發地去實現社會財富能夠達到最大化的那種最優的投資和儲蓄方式。

　　從這個意義上講，正確反映現在和未來金融資源供需關系的價格指標，比如，利率和

匯率的市場化，就是目前擺在我們面前的一個建設國際金融中心的先決條件。但是，后來國外大量的經驗和理論又證明，費雪的分離定理存在很多嚴重的缺陷，這就使得國際金融中心建設的努力目標變得越來越復雜，越來越具有挑戰性：規避風險與透明度首先，金融資源配置就是“投資”未來，含有很高的不確定性，有時無法通過費雪所描述的定價機制來完全反映未來的供需關系，于是，分擔由此帶來的各類金融風險就變得十分重要。所以，從風險管理這個意義上講，金融衍生工具以及風險分擔能力較強的金融機構的發展就變得至關重要。可喜的是，上海正在強化這方面的建設。

　　其次，僅僅提供上述避嫌的機制和工具還無法完全實現金融資源的有效配置。因為是投資未來，人們會不斷根據自己對未來認識的深入而調整自己過去的投資和儲蓄方式，如果這種調整行為要付出很高的代價，事先就很少有人來光顧這樣的金融市場，那么，國際金融中心也只是徒有虛名。所以，從這個意義上講，發揮金融的網絡效應，拓展、深化金融市場和金融工具是減少交易成本的有效手段。比如，人民幣的國際化、資本市場的多元化和自由化等都是增加國際金融中心流動性的有效戰略。當然，交易成本還和金融中心所在地的經濟發展的狀況也有直接的關系。

　　第三，因為參與金融資源配置的各個主體的行為是不一樣的，有的部門為融資而發行

證券，有的部門為追求財富增值而需要買進能夠實現這一目的的證券，也有的部門是發揮自己的專業特征和規模經濟的優勢，提供實現上述投融資需要的證券交易服務而從中分享金融資源有效配置所帶來的收益。這就需要各個部門各盡所能，才能得到雙贏。但是，由于信息不對稱，資源配置的效率會變得很低和很不公平。從這個意義上講，關于各個經濟主體部門適度的透明性也是保障國際金融中心集聚效應的前提條件。

    可信賴的法律監管制度

　　第四，由于金融資源配置是投資未來的活動，再加上金融全球化的程度不斷深入，它的復雜性和有效配置所需要的資源能量越來越超過非專業的消費者個人所能掌控的范疇。近來，在擁有國際金融中心的地區和國家中，機構投資者空前活躍既帶來了金融市場的繁榮，又導致了某些金融市場的危機和迅速衰敗，其原因就在于委托代理問題變得十分突出。機構投資者為了個人或局部的利益去犧牲他人和別國的經濟穩定，東南亞危機的案例讓我們記憶猶新。

　　所以，從這個意義上講，設計一套完整的金融合約體系和可以信賴的法律和監管制度，是保證市場參與者的激勵機制不會因為扭曲而破壞國際金融中心持續穩定的發展的重要基礎。

　　第五，人們依賴國際金融中心的最終目的之一，可能是它能夠直接或間接地為他們創造財富提供機會和保證。從這個意義上講，國際金融中心的繁榮，甚至相對而言的資產泡沫也可能會對發展國際金融中心帶來正向的推動作用。當然，關于金融發展和經濟增長或經濟波動之間的關系至今還是國內外學界爭論不休的問題。

　　不管怎樣，國際金融中心建設的努力目標應該是為最大限度地實現全球金融資源有效配置而努力發揮所需要的六大基本功能：即費雪最早提出的基本的“價格發現功能”，再加上“風險分擔、流動性保障、信息生產、公司治理和價值創造”等五大功能。它們之間不是替代關系、獨立關系，而是互補關系、協調關系。只有發揮和協調好這六大基本功能，才能從真正意義上建立起一個“和諧的經濟金融發展關系”的國際金融中心。(作者為

復旦大學經濟學院副院長)

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