費國平

　　凱雷徐工等外資并購案，隨著《關于外國投資者并購境內企業的規定》(下稱《新規》)的發布，又被推上議論的熱鍋臺。不少媒體和學者的觀點認為，《新規》將使火熱的外資并購，因為標準嚴格、操作難度增大而降溫。而我卻認為，《新規》不僅不會限制外資并購的進行，還有可能激發市場并購熱情。

    外資并購的政策導向沒有改變

　　比較修正前后的規定可以發現，《新規》除在外資換股并購、內資返程并購中，增加了約束條件和標準，并對換股并購的內資企業，必須委托并購顧問參與的要求；對涉及國家經濟安全、重點行業、保護民族品牌的并購要求申報外，其他只是對外資并購辦法作了系統、規范和清晰的完善。外資并購可能危及國家經濟安全，在全球化背景下，資本的流動性，內資在特定環境下也可能會危及國家經濟安全，這也是《新規》增加對特殊目的公司和外資換股并購引入境內注冊的并購顧問的一個原因。

　　外資并購涉及的產業政策，依然取決于《外商投資產業指導目錄》，什么是重點行業、鼓勵和限制什么，要看指導目錄的修改。目前斷言受貿易保護主義影響，外資并購將受到限制，還為時尚早。但是從暫行規定到《新規》第一條：“為了促進和規范外國投資者來華投資，引進國外的先進技術和管理經驗，提高利用外資的水平……”的外資并購政策導向，并無任何變化，這意味著，進一步的具體規定，不會帶來對外資并購的簡單限制；對不同行業的鼓勵和限制變化，應該取決于怎么提高利用外資的水平，怎么提高中國企業的國際競爭能力。

    凱雷徐工案該怎樣還怎樣

　　從凱雷并購徐工案來看，《新規》對其無任何新增影響，是否能獲得審批，依然取決于既有的規則。此案爭論中所涉及的反壟斷、國家經濟安全、產業政策、國資流失幾個問題，與《新規》完善和新增的內容無實質性關系。

　　《新規》中的反壟斷申報條件和審查標準，并沒有新增加任何限制性的條件。有關國資管理，在《新規》中也只是原則性要求，其遵從的審查標準依然是既有國資管理規定；而有關國家經濟安全的審查，《新規》只是給定了申報的要求，并沒有給出具體定義，也沒有規定審查的標準；裝備制造業的產業政策先前已經出臺，更與《新規》無關；也就是說如果按照先前的規則能夠通過，按《新規》也能通過。

　　如果不能通過，也許與是否符合國資轉讓程序、估價等因素有關，也可能與產業政策有關，但與反壟斷的標準、國家經濟安全之間的聯系并不那么緊密。換言之，凱雷并購徐工是否獲得通過，與《新規》無直接關系，也與外資并購的政策導向沒有關系。

    換股并購將激發市場并購熱情

　　對換股收購方式的制度承認和規范，順應了全球并購以股權作為支付對價的潮流�！缎乱帯吩黾拥臈l款主要是這一部分。

　　需要注意的是，換股收購僅適用兩種情形，一是作為支付對價的股權或者股份，限于境外上市公司的股份或者股權；二是境內自然人和企業用境內企業的權益，以境外上市為目的，在境外設立特殊目的公司，通過返程投資為目的的并購，而不是所有的跨國并購都可以采用換股收購。

　　以股權作為支付，不僅減少了籌措現金帶來的困難、降低了財務成本，還使小企業并購大企業成為可能，使大而無效的資源占用向更有效利用的方向流動。

　　這種換股收購制度安排，將會增加反向收購、借殼上市等融資和并購市場新的變化，境內公司通過特殊目的公司境外上市，有助于境內企業完善公司治理，提升企業的國際競爭力；跨國公司的換股收購，不僅能夠使交易雙方實現共贏，并購方不用支付更多的現金，被收購方也可以不必擔心失去企業控制。同時，被收購方也可分享資本增值收益，不失去對原有企業的控制；換股收購的優勢必然會催生跨國并購的熱情，這種熱情不僅會給內資企業帶來示范作用，而且會推動內資企業加快產業整合步伐，積極參與經濟全球化的競爭。

　　在展望未來并購市場格局時，更令人期盼的是，中國資本市場的發展，何時能令中國企業的境外并購也具有以股權作為對價支付的價格能力，在并購方式的變化中提升內資企業的國際競爭能力。

　　對內資企業境外設立的特殊目的公司的管制，將可能導致交易時間增加，但是否會在實質上影響境外紅籌上市，取決于監管部門的審批流程和審批標準如何規定。

    外資并購審批制度應盡快完善

　　《新規》在外資并購的導向上保持了穩定性、一致性，增加了市場對中國法律制度趨勢的可預見性，但是，讓《新規》在執行中更符合立法本意，尚需作很多的制度完善。

　　一要盡快完善外資并購涉及的國家經濟安全、產業政策審查標準，進一步增加市場的可預期性。如果市場不能基于既定的審查標準，對是否進行并購作出判斷，將可能增加交易的不確定性成本。

　　二要盡快構建專業的審查平臺，使得審查具有科學性、經濟性，有助于維持對市場行為的指導性、穩定性�，F有規定存在可操作性差的現象，但是從法治的角度看，現有制度的完善問題并不是主要問題，更重要的問題是，對于違反制度的行為，沒有嚴厲的懲罰機制，如何防范和改進執行中的不作為甚至胡作為行為是根本。

　　三要盡快完善審批流程，增加市場主體的可訴機制。市場有權知道什么時候、按什么路徑、什么可以做什么不可以做，對于符合審查標準和條件的并購，市場對于被拒絕或者沒有按照既定要求審查的并購，有一個投訴甚至訴訟的約束機制。

　　四要在換股并購中引入顧問機制，對于提高換股并購的質量，防止境內資產流失有積極意義，但是對提供服務的中介機構審慎履行職責，缺乏損害賠償機制，如果不在具體的操作規程或者合同中，約定中介機構的不適當履行職責的賠償責任，并購顧問制度有可能流于形式。

　　規范外資并購不等于限制，不能把規范和限制畫上等號，但是規范市場行為，更要規范審批行為；如果不能規范行政審批行為，也不可能規范市場行為。只有制度完善明確、審批規范，才能防止規范被扭曲導致執行效率低下，市場才能有穩定的預期，才能談得上利用外資的水平提高了。

　　(作者是全國工商聯并購公會常務理事隆安(上海)律師事務所主任)

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