本報評論員 唐學鵬

　　中國的貨幣政策的思維是一種“準貨幣主義式”的。貨幣主義的鼻祖弗里德曼過去一直認為，用貨幣量來控制通脹(在實際操作中，通脹往往用CPI的數字大小來顯示)是最好不過的，市場利率是一個偽信號。在我國央行的貨幣政策的中介目標選取上，弗里德曼的思想相比托賓而言，占了上風。不過，就在前年，弗里德曼承認了貨幣主義及用“單一規則”(即選一個固定的增長比例來發放貨幣)發放貨幣是不智的行為。

　　央行最近發布今年上半年的金融運行報告顯示，M2余額為32.28萬億元，增長幅度比去年同期高2.76個百分點。央行副行長吳曉靈在2004年稱：央行的貨幣政策的中介目標盡管是一個綜合目標，但重點是M2和貸款量，只參考一下貨幣市場利率。

　　實際上，在M2和貸款量上，央行的調控目標和實際結果一直存在較大的偏離。根據目前M2的增長勢頭，無疑會大大超過央行年初制定的增長16%的目標，而且今年上半年將全年近90%的貸款指標完成了，顯示了經濟過熱。

　　用更長的時間段來看，在1994年-2005年這12年間，作為央行中介目標的M2僅僅在1996年“大致遂了央行的心愿”。在其他任何時間段，都產生了嚴重的分離。但是，這種偏差長期看應該是不斷縮小的。因此央行這種持續的偏差，使得很多人質疑“M2目標制”的存在合理性。甚至有一股洶涌的學術浪潮，要求央行應該建立一個通貨膨脹目標制下的貨幣政策框架，這也是

美聯儲伯南克一直叫嚷著的思想。

　　但是坦率地說，在中國迅速建立以CPI為核心的通貨膨脹目標制，也許會形成更大偏差。因為CPI反映的信息不夠充分，它的權重和設計方式都值得商榷。由于通貨膨脹目標制是一種承諾制，即政府會公布今年的通脹值，然后努力達到，這個承諾比M2的承諾要嚴厲得多。所以當央行不能兌現它的膨脹目標，公眾會極大地動搖對央行的信心，這個動搖比不能兌現M2的動搖要嚴重得多。在歷史上，通脹一直是一頭猛獸，是檢驗央行能否降服它、證明自己“有種沒種”的試金石。比如歐洲央行，就是這個“承諾的奴隸”，寧可犧牲經濟增長也要保持輕微通脹的諾言。而前美聯儲主席格林斯潘就狡猾得多，他施展利率操縱術并不是以CPI為核心。不過，伯南克向“歐洲做法”靠攏，證明了通貨膨脹目標制的確有很大的魅力。

　　或許央行應該走中間道路，慢慢把目前作為參考量存在的“貨幣市場利率”(7天內銀行拆借利率或7天內的銀行間回購利率)作為未來的中介目標：在繼續使用貨幣供應量作為中介目標的同時，對市場利率進行監測，發布其利率預測值，影響和調整市場的預期。

　　貨幣市場利率作為新的、補充的中介目標的好處是，它在整個利率體系中是最市場化的。我們不能希望我們很快解除存貸款利率的管制(對

存款利率上限和貸款利率下限的管制)。因為政府與銀行的各種“關系”，利率自由化運動過早展開會讓這些銀行變成一群非理性的定價者，它們的定價策略往往反映的是殘酷的競爭關系，而不是內在的成本收益關系。

　　現在我們的貨幣市場利率其實也在潛而不顯地被管制著：那就是超額存款

準備金利率一直作為貨幣市場利率的下限，目前超額存款準備金利率是0.99%。貨幣市場利率是銀行間互相借錢的“尺度”，銀行將錢上存到央行的收益就是超額存款準備金利率，如果銀行想從其他銀行以低于0.99%的利率來借錢，其他銀行根本不跟它玩。所以，廢除或者逐步降低超額存款準備金利率，就變得非常重要。即使在一個流動性泛濫和回籠貨幣十萬火急的年代，也要堅信，評估一項政策的價值，不在于當下，而在于長遠。

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