逆流而上的中國經濟

　　文/黃海洲 蔡穎妍

　　在新興市場經濟遭遇動蕩的時候，中國卻義無反顧地逆流而上。單以市場而言，最明顯的證據就是證券市場：中國的股市市值以美元計的話，今年以來上升了37%，而摩根士丹利資本國際新興市場指數(MSCI Global EM Index)則在原地踏步。中國股市表現出色的原因之一，在于經濟上的持續蓬勃增長。

　　中國今年上半年見證的加速增長看來將在后半年持續下去。四月份和五月份公布的數字沒有跡象顯示增長的動力有所減退。實際上，我們相信在第一季度的GDP取得10.3%的增長率后，第二季度的年增長率也將超過10%。再看遠一些，我們對2008年的增長率的修訂也有所提高，象征著中國中期前景更為樂觀。

　　我們之所以做出這樣的估計，主要是因為中國的經濟增長現在更為平衡，尤其是與2003、2004年的擺動相比。這個轉變來自兩個方面。第一，需求力更為均衡。在2003年，投資需求是主要動力。而現在，消費需求則更為強勁，相伴以穩定的就業增長、減稅和更高的名義工資(以及最低工資制度的建立)。第二，地區間的增長也更為平衡。在過去的幾年中，相對于東部沿海地區較為落后的中西部地區，有更多的省份擁有比全國平均水平更高的固定資產投資和GDP增長率，并已超過全國平均水平的加速度發展。當勞動力從西往東轉移時，資本則有從東向西轉移的趨勢。

　　消費、投資和出口的增長是驅動GDP增長的關鍵原因，在今年第二季度全都取得了破紀錄的增長率。經過季度調整之后，5月份的出口增長了2.7%，而在過去的12個月份中，月增長率為2%，中國的出口商在良好的外部環境中得益匪淺。由于投資的興旺，生產能力得以擴張，從而更加刺激了出口。目前全球經濟增長仍然保持強勁。我們預計2006年的全球經濟增長率將為5%，而2005年為4.7%。

　　消費近來表現強勁。除了旺盛的出口帶來收入刺激消費的傳統因素外，消費增長的其他原因還有很多，包括降低工薪階層的所得稅，廢除農業稅和“新農村建設”等等。投資花費也表現興旺。固定資產投資一月份到五月份間的增長率達30.3%，而2006年第一季度為29.8%。

　　在過去的幾年間，我們看到中西部越來越多的相較于東部沿海較為落后的省份，擁有比全國平均水平更高的固定資產投資和GDP增長率，并在增長的加速度上高于全國平均水平。在1994至2000年間，僅有一個中西部省份(河南)名列前五名增長最快的省份；前十名中，則僅有三名(加上西藏和湖北)。在2001至2003年間，在前五名增長速度最快省份中，有三個來自中西部(西藏、內蒙古和山西)；有五個(加上青海和寧夏)名列前十名。在2004至2005年間，有四個中西部省份(內蒙古、山西、寧夏、陜西)名列前五名，七個(加上河南、廣西和甘肅)名列前十名。內蒙古在過去的三年里是中國增長最快的省域經濟。在中西部的投資和GDP增長率持續走高的情況下，地區間的差異和收入差距在減小，這些反過來促使經濟得以更加均衡的發展。

　　基于對某些產業的產能過剩和銀行系統多余的流動性的調節，中國人民銀行在4月28號采取行動縮緊貨幣政策。除了貸款利息增加了27個基點外，中央銀行和其他相關機構也公布了大量的行政措施，以冷卻信貸增長。這些貨幣和行政措施應該令2006年后半年的固定資產投資有一個適度的減緩。然而，考慮到2006年是第十一個五年規劃(以前叫“十一五計劃”)的頭一年，后半年的固定資產投資將不太會大幅下滑。中國的商業周期的一個特點就是，在一個五年計劃/規劃之初，投資的沖動是非常大的。每一個地方政府都想利用對信貸和投資較為友好的政策。通常，在五年的末期，增長率將有所緩和，因為借貸額所剩無幾，中央政府可能要廢除對投資有利的政策。

　　中國的都市化和政府對內陸地區的發展關注的增加，是長期以來的一個自然現象。迅速的工業化一年內創造了接近九百萬個工作機會，主要在制造業和服務業方面，從而使一千八百萬人口從鄉村轉移到城市。這個轉變增加了對房屋、學校、服務和基礎設施投資的需求。在2005年，在

　　我們長久以來的對通貨膨脹持有的觀點是，它將在2006年后半年適度增長2%。真實的情況是，消費物價指數在近幾個月已有所上升。在固定資產投資、貨幣供應和信貸方面持續的有力增長，并沒有改變我們對于貨幣政策和通貨膨脹的核心觀點。我們相信，盡管強勁的固定資產投資增加了人們對于中國某些行業的產量過剩和過度的流動性的擔心，增長率越來越多地來自中西部和工業利潤的持續增加等事實，告訴我們情況并非像簡單的統計數字表象所反映的那么嚴重。

　　與此同時，過去一個多月以來全球主要金融市場經歷的大動蕩表明全球經濟面臨的風險可能將增加，這對于各國經濟政策都會產生重要影響。對于美國來說，美聯儲完成加息周期之后，美元很可能會走軟，美國的經濟增長到年底或明年或許將可能減緩。這給其他地區，特別是給金融市場帶來怎樣的影響目前還不明朗。但是，不少國家的經濟增長到年底或明年將可能隨之減緩，中國的出口需求將可能隨之減少。同時，原材料和能源價格可能會進一步下滑，中國的進口需求將有可能近一步增加。因此這給中國帶來的影響是非常明顯的。中國的出口將可能自動放緩，進口增加，中國的經濟增長將進一步依靠內需。擴大內需在新的環境下也將更為可能。因此，中國需要采取更為審慎的宏觀調控措施。

　　未來的全球經濟放緩將改變外部環境，因此也會在一定程度上降低中國經濟發展的熱度。其次，適度調整流動性，如提高銀行儲備率，不失為最佳的貨幣政策手段。由于中國銀行系統的流動性普遍過剩，上調銀行儲備率到8%只是小幅調節流動性。第三，現在是進一步改革

　　上星期的準備金率的提高，本身或許不是一個很大的政策變動，但是值得注意的是，上次同類情況的發生——2004年4月——伴隨著行政手段的信貸限制，對中國以及亞洲地區的經濟增長造成了一個突然的沖擊。這一事件提醒人們中國的銀行借貸體制仍然過多地依賴于信貸額的分配，而不是基于理性的資本價格。所以，很有必要拭目以待看在未來幾周內中國人民銀行如何采取措施控制信貸增長。我們懷疑現在的情況會像2004年第二季度時那么棘手。首先，2004年時投資有明顯的泡沫成分。再者，有關部門也以吸取了一些教訓，不會再下猛劑，而會尋求較為柔和的辦法來減少信貸增長。我們認為中國有必要繼續實行審慎的宏觀調控措施，因此仍認為近期內提高借貸利率的可能性不大。

　　中國人民銀行上一次于4月28日提高基準借貸利率27個基點，我們預期以后的政策注意力將轉向人民幣匯率改革。信貸規模的迅速增長，一定程度上也是配合匯率政策的一個相應措施，有利于人民幣的調整漸進進行。我們已經看到人民幣在近幾周內升值到低于8元人民幣每一美元以下。我們仍然相信中國人民銀行將在未來的幾周和幾個月內繼續關注人民幣匯率改革。例如，我們相信現在的人民幣/美元當日變動幅度有可能在未來的幾月內從0.3%放寬到1%，或甚至1.5%，這正符合中國人民銀行表示過的增加人民幣彈性的目標。我們希望這個變動將有可能在九月底前實現。

　　(作者黃海洲系巴克萊銀行中國研究主管，蔡穎妍系巴克萊銀行研究部經濟學家。陳中翻譯。)

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