央行還要扔下多少只鞋子

　　莫凡

　　央行的又一只“鞋子”落地，市場一度緊繃的神經得到了部分的放松，但是市場依然心存余悸，因為有人擔心這次動準備金率還不是央行的最后一只“鞋子”。市場有限調整

　　盡管上周出臺的央行調整準備金率的措施令市場措手不及，但是本周卻沒有出現20

03年8月和2004年4月類似準備金率的大幅調整。前半周債券走勢保持了震蕩向下的走勢，央票和回購的利率上漲幅度也小于之前的兩次。

　　前兩次沖擊都比較的明顯。第一次的2003年的準備金率調整致使回購利率8個交易日內飆升84個基點，而2004的第二次為10個交易日59個基點左右。此次出其不意的調整同樣會對貨幣市場利率產生脈沖式的影響，首先緊縮的力度與和前面的幾次緊縮政策出臺的時間間隔比較短，政策出臺比較的急促，沒有之前預料的所謂“政策觀察期”。其次，IPO發行有條不紊地展開，對回購利率的拉升作用顯而易見。最后，與前面兩次相比，銀行的超額儲備并不寬裕，3月末為3.0%，現在根據市場猜測，很可能在2.5%中軸水平徘徊。

　　但是另外，我們同時也意識到，與前面兩次相比，脈沖的力度可能較小，首先，到期的國債可能緩解目前的資金緊張局面，并且更為重要的是，與之前的情形不同，如今銀行手中持有大量的準貨幣，就是流動性很好的央行票據，因而盡管在目前超儲率偏低，緊縮力度頻繁的情況下，銀行的騰挪空間還是比較大。另外，市場之前透支了部分政策緊縮帶來的負面沖擊，IPO的發行對資金面的沖擊呈現間歇性的震蕩。短期內還要扔“鞋子”嗎？

　　央行目前扔的這只

　　從政策層面看，目前的貨幣信貸過快的增長已經不單單是央行所關注的問題，并且引起了國務院的重視了，這次在一個月之內連續加大緊縮力度，為央行金融調控歷史上面少見，這也說明中央對調控信貸的態度十分的堅決。

　　因而今后幾個月度，在連續的“窗口指導”和市場手段多管齊下后，信貸將會意料之中的回落。5月份M2和人民幣貸款的增速分別達到了19%和16%的高位。同時創下了2004年下半年以來的新高。這顯示出，5月的金融貨幣形勢已經達到了2004年上半年經濟景氣最高點的水平，投資和信貸有過熱的趨勢，也說明了突破了最高層可以容忍的最大界限，因而伴隨之后的各種可能出臺的調控信貸緊縮措施，我們判斷，當前可能已經達到了本輪信貸擴張周期的最高點，之后信貸的增速必然將放緩，M2的增速將下降約2個百分點。

　　同時，從之前的調控效果看，我們認為通過調節央票利率而調控票據融資也得到了較好的效果。從5月的數據看，受到票據貼現利率以及票據業務的檢查影響，新增票據融資大幅下降，當月凈減少192億元，票據融資的放緩趨勢可能得到延續。

　　因而，在經歷那么一段緊縮政策的密集出臺后，信貸投資的增速將逐漸地放慢步伐，央行再度啟用全面緊縮政策的幾率開始降低。但是不排除在公開市場的提高操作力度，還是有可能進行窗口指導，定向票據等差別緊縮方式。第三季度，可能才是市場一直期待的“政策觀察期”。(作者系德邦

　　更多精彩評論，更多傳媒視點，更多傳媒人風采，盡在新浪財經新評談欄目，歡迎訪問新浪財經新評談欄目。