探析信貸高增長(zhǎng)

　　編者按：今年一季度人民幣新增信貸投放1.26萬億元，超過了央行年初制定的全年貸款額度——2.5萬億元的50%。4月份的新增貸款3700多億元，又創(chuàng)歷史同期最高。央行公布的這幾個(gè)數(shù)據(jù)立刻引起了各界的高度關(guān)注。信貸高增長(zhǎng)是偶然現(xiàn)象還是必然趨勢(shì)，出現(xiàn)的原因以及后果又是怎樣，值得我們深入思考。本期論壇邀請(qǐng)來自人民銀行、監(jiān)管部門、研究機(jī)構(gòu)以及商業(yè)銀行的幾位青年專家，探討信貸高增長(zhǎng)背后的種種問題。

　　溫彬：信貸高增長(zhǎng)下應(yīng)警惕資產(chǎn)泡沫。

　　近期，信貸高增長(zhǎng)引起了大家廣泛的關(guān)注，我想從更宏觀的角度來分析信貸高增長(zhǎng)的原因。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)高度融入全球一體化的進(jìn)程中，因此要分析中國(guó)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象首先要看看全球經(jīng)濟(jì)的情況。現(xiàn)在，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了兩個(gè)比較突出的現(xiàn)象，即：全球性的流動(dòng)性過剩和全球經(jīng)濟(jì)失衡，事實(shí)上這兩者又是相互交織在一起的。

　　全球性的流動(dòng)性過剩始于最近幾年。在以納斯達(dá)克為代表的所謂“新經(jīng)濟(jì)”概念炒作完了之后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始衰退，導(dǎo)致利率長(zhǎng)期走低，日本的利率也接近零，中國(guó)在經(jīng)過1998年至2002年的通貨緊縮之后，2003年開始貨幣供應(yīng)量持續(xù)增加，流動(dòng)性過剩的問題開始顯現(xiàn)。我們可以看到2002年以來全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出一個(gè)好的發(fā)展勢(shì)頭，世界上主要經(jīng)濟(jì)體都是高增長(zhǎng)和低通脹。目前，國(guó)際上

　　中美貿(mào)易的失衡是全球經(jīng)濟(jì)失衡的重要表現(xiàn)之一。從推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的投資、消費(fèi)和貿(mào)易三因素來看，作為全球兩大經(jīng)濟(jì)體的美國(guó)和中國(guó)呈現(xiàn)出相反的狀態(tài)：美國(guó)投資需求不足，但消費(fèi)需求卻很旺盛；中國(guó)投資需求很旺盛，但消費(fèi)需求不足。這種相反的狀態(tài)與中美兩國(guó)處于不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段有很大的關(guān)系。貿(mào)易是把中美經(jīng)濟(jì)聯(lián)系起來的紐帶，中國(guó)投資生產(chǎn)的大量產(chǎn)品出口到美國(guó)，滿足了美國(guó)旺盛的消費(fèi)需求。中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于投資主導(dǎo)型的增長(zhǎng)階段，大量投資形成的過剩的產(chǎn)能在國(guó)內(nèi)無法消化，只能出口到國(guó)外，于是出現(xiàn)了大量貿(mào)易順差。

　　從經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律看，第三產(chǎn)業(yè)占比提高是發(fā)展趨勢(shì)，但中國(guó)目前還處于工業(yè)化發(fā)展階段，還不可能跨越基礎(chǔ)工業(yè)和制造業(yè)的發(fā)展，因此投資大、投資增幅快是中國(guó)目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然。自宏觀調(diào)控以來，雖然珠江三角洲地區(qū)的投資是被宏觀調(diào)控壓下來了，但中西部地區(qū)和東北部地區(qū)的投資則沒有被控制住，增長(zhǎng)還是很高的。從投資方向看，主要是大型鋼鐵、石油、石化、電子、機(jī)械、基礎(chǔ)設(shè)施等。

　　實(shí)證研究表明，我國(guó)投資的增長(zhǎng)和信貸增長(zhǎng)是高度相關(guān)的，這主要是因?yàn)�，我�?guó)直接融資不發(fā)達(dá)，固定資產(chǎn)投資70%以上的資金來源依靠商業(yè)銀行的中長(zhǎng)期貸款。今年1～4月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)29.6%，比上年同期加快3.9個(gè)百分點(diǎn)。投資的強(qiáng)勁增長(zhǎng)成為當(dāng)前人民幣信貸擴(kuò)張的前提和基礎(chǔ)。

　　如果順利，中行和工行年內(nèi)都將完成IPO，其他股份制商業(yè)銀行也可能啟動(dòng)IPO和再融資，預(yù)計(jì)募集資金將超過1500億元。根據(jù)

　　總體來看，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)確實(shí)將面臨大的挑戰(zhàn)。表面看，目前全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展很好，但資產(chǎn)泡沫的問題已經(jīng)相當(dāng)嚴(yán)重，任何一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題都會(huì)導(dǎo)致連鎖性的反應(yīng)�，F(xiàn)在存在的是全局性的風(fēng)險(xiǎn)，然而對(duì)個(gè)體而言似乎很樂觀，投資的股票、房地產(chǎn)普遍上漲，這種錯(cuò)覺會(huì)使個(gè)體忽視當(dāng)前隱藏的巨大風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楦黜?xiàng)資產(chǎn)上漲就是一種貨幣現(xiàn)象，是流動(dòng)性過剩引起的，而非有實(shí)質(zhì)性利好因素支撐，因此這種泡沫遲早是要破滅的。

　　許明宇：從中長(zhǎng)期看，政府必須對(duì)導(dǎo)致信貸高速增長(zhǎng)的根本原因采取有效的治理措施。

　　2006年第一季度我國(guó)信貸增速跟以往同期相比偏快,4月份仍然保持了較高的增長(zhǎng)速度，這其中既有偶然因素的作用，也受到經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的必然影響，是否合理還需要討論。

　　偶然因素主要是部分國(guó)有銀行改制完成,建設(shè)銀行和交通銀行剛剛完成上市融資,出于“早投放、早收益”的考慮,貸款出現(xiàn)快速增長(zhǎng)。還有些銀行尚未進(jìn)入改制階段,但為了降低不良貸款率等其他考慮而多發(fā)放貸款。股票市場(chǎng)也是一個(gè)重要的偶然因素，雖然現(xiàn)在還沒有太多的直接證據(jù)，但我們確實(shí)看到股票市場(chǎng)的上漲和貸款的投放呈現(xiàn)出某種正相關(guān)性。從一些具體的數(shù)字上也可以看出，2005年第一季度累計(jì)增加人民幣貸款7375億元,其中票據(jù)融資和短期貸款大概占了55%，長(zhǎng)期貸款是42%；而2006年第一季度累計(jì)增加的12568億人民幣貸款中,票據(jù)融資和短期貸款則占到了將近60%，長(zhǎng)期貸款降到了39%。短期貸款的增加并不好解釋，因?yàn)楹芏嗥髽I(yè)都發(fā)放了短期融資債，在這種情況下為什么票據(jù)和短期貸款還是增加了這么多？

　　信貸增長(zhǎng)，特別是長(zhǎng)期貸款的增長(zhǎng)有一個(gè)必然的原因，就是固定資產(chǎn)投資仍然處于高速增長(zhǎng)階段。今年一季度，我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)29.8%，增速比去年同期加快了4.5個(gè)百分點(diǎn)。今年前4個(gè)月，我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)29.6%，依然保持較高的增長(zhǎng)速度。我國(guó)固定資產(chǎn)投資有一個(gè)非常重要的特點(diǎn)，就是在經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入上升階段時(shí)，首先是房地產(chǎn)投資增速加快，房地產(chǎn)投資增速超過固定資產(chǎn)增速后，在房地產(chǎn)投資拉動(dòng)下相關(guān)行業(yè)固定資產(chǎn)投資開始加速，既而引起全面的固定資產(chǎn)投資加速，在固定資產(chǎn)投資增速超過房地產(chǎn)投資增速后，經(jīng)濟(jì)往往進(jìn)入過熱階段。從今年1～4月各行業(yè)投資增長(zhǎng)情況看，房地產(chǎn)業(yè)、水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)以及電力行業(yè)已經(jīng)低于平均水平，但依然保持了較高的增長(zhǎng)速度，而采礦業(yè)、制造業(yè)和交通行業(yè)的投資呈現(xiàn)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，這說明投資的增長(zhǎng)已經(jīng)從房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)、繼而拉動(dòng)金屬、水泥等基礎(chǔ)原材料和電力等行業(yè)增長(zhǎng)進(jìn)入到第三階段，即采礦業(yè)、制造業(yè)和交通行業(yè)全面增長(zhǎng)。同時(shí)，根據(jù)安邦的研究報(bào)告，中央投資比例目前已經(jīng)降到了10%，而地方投資比例達(dá)到90%，這一方面與制造業(yè)、采礦業(yè)投資由地方主導(dǎo)相吻合，同時(shí)也可能與地方政府的換屆、“十一五”規(guī)劃開局等因素導(dǎo)致地方基礎(chǔ)設(shè)施類投資增長(zhǎng)有關(guān)。人民銀行的報(bào)告顯示，第一季度中長(zhǎng)期貸款投放增速超過30%的行業(yè)分別為水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理(33%)和房地產(chǎn)業(yè)(30%)，也證明地方市政項(xiàng)目建設(shè)是貸款增長(zhǎng)的原因之一。貸款的增加還有一個(gè)根本的原因，就是長(zhǎng)期以來貨幣的超量發(fā)行。由于國(guó)家財(cái)政赤字、人民銀行為以前基本建設(shè)項(xiàng)目和近年解決信托或證券等金融機(jī)構(gòu)問題發(fā)放再貸款、沒有對(duì)沖的外匯占款等原因，M2長(zhǎng)期以來保持兩位數(shù)以上的增速，遠(yuǎn)超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，銀行體系流動(dòng)性過剩，一旦商業(yè)銀行資本充足率上去了，就有了放貸的沖動(dòng)，貸款總規(guī)模必然增加。

　　那么當(dāng)前信貸高增長(zhǎng)是否合理？我認(rèn)為有兩個(gè)判斷標(biāo)準(zhǔn)。一是信貸的高速增長(zhǎng)是否導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)超過貨幣政策調(diào)控目標(biāo)。從中央銀行的角度看，由于大量的基礎(chǔ)貨幣屬于被動(dòng)投放，銀行體系流動(dòng)性過剩,因此將M2增長(zhǎng)幅度作為貨幣政策目標(biāo)用以前瞻性地預(yù)防長(zhǎng)期通貨膨脹發(fā)生和資產(chǎn)價(jià)格泡沫是合理的。第一季度,M0和M1的增長(zhǎng)速度都在12%以下,但M2的增長(zhǎng)速度接近19%，不僅超過央行設(shè)定的目標(biāo)，也高于近年的平均水平，因此控制信貸規(guī)模高速增長(zhǎng)自然成為央行的調(diào)控手段。二是信貸的高速增長(zhǎng)是否支持了投資規(guī)模的過快增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致基礎(chǔ)資源和交通運(yùn)輸?shù)娜�面緊張。中國(guó)由于經(jīng)濟(jì)規(guī)模龐大，超高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不但會(huì)引起國(guó)內(nèi)資源的緊張，而且造成世界資源的全面緊張，這也是中國(guó)決策層在制定經(jīng)濟(jì)政策時(shí)不得不考慮的政治問題。

　　綜上所述，目前高速的信貸增長(zhǎng)確實(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定構(gòu)成了威脅，但由于前面談到的偶然因素，央行仍然需要根據(jù)進(jìn)行窗口指導(dǎo)后一段時(shí)期金融運(yùn)行的情況再做判斷，因此中央銀行選擇提高利率向市場(chǎng)發(fā)出長(zhǎng)期利率上升的信號(hào)作為對(duì)一季度信貸高速增長(zhǎng)的反映是明智的，保留了以后根據(jù)市場(chǎng)實(shí)際發(fā)展情況做出進(jìn)一步反映的空間。同時(shí)，五部委亦通過下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)調(diào)控,整頓和規(guī)范各類打捆貸款的通知》對(duì)地方政府過度借貸提出了警告，這對(duì)控制長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)的源頭—市政建設(shè)項(xiàng)目有一定的遏制作用。從短期看，如果五月份的數(shù)據(jù)不理想，人民銀行還有定向發(fā)行票據(jù)、提高準(zhǔn)備率等短期措施。

　　但從中長(zhǎng)期來看，政府必須對(duì)導(dǎo)致信貸高速增長(zhǎng)的根本原因采取有效的治理措施。一是主要由歷史上再貸款和當(dāng)前人民幣升值預(yù)期導(dǎo)致的基礎(chǔ)貨幣被動(dòng)投放引起的銀行體系流動(dòng)性過剩問題，二是由于房地產(chǎn)升值預(yù)期導(dǎo)致的固定資產(chǎn)投資規(guī)模高速增長(zhǎng)問題。在中國(guó)向工業(yè)化邁進(jìn)的過程中人民幣升值和房地產(chǎn)價(jià)格上升是長(zhǎng)期必然的趨勢(shì)，關(guān)鍵是政府怎么控制這個(gè)進(jìn)程，讓這個(gè)進(jìn)程不要影響國(guó)家的穩(wěn)定。實(shí)際上股市、房市包括匯市都是心理市，漲時(shí)助漲，降時(shí)助降，調(diào)控的技巧比調(diào)控的理論更重要，政府一定要注重調(diào)控技巧，降低社會(huì)對(duì)人民幣和房地產(chǎn)價(jià)格上升的預(yù)期，樹立市場(chǎng)對(duì)政府調(diào)控效果的信心。同時(shí)各部門要協(xié)調(diào)政策，避免出現(xiàn)政策措施不同步現(xiàn)象。我國(guó)長(zhǎng)期以來過量發(fā)行貨幣未引致通貨膨脹的根本原因在于廉價(jià)勞動(dòng)力源源不斷的供應(yīng)抑制了工資上升的趨勢(shì)，從而確保消費(fèi)品價(jià)格的穩(wěn)定。但廉價(jià)勞動(dòng)力的供應(yīng)不是無限制的，同時(shí)貧富差距的過度懸殊也會(huì)導(dǎo)致社會(huì)的不穩(wěn)定。通過實(shí)施中部和東北開發(fā)，預(yù)計(jì)“人口紅利”在未來的五年內(nèi)尚能維持，這也是政府解決金融體系流動(dòng)性過剩、不良貸款高居不下的重要機(jī)會(huì)，如能有效利用，將能夠避免長(zhǎng)期惡性通貨膨脹發(fā)生。

　　彭興韻：判斷信貸增長(zhǎng)過快的依據(jù)—央行制定的2.5萬億的全年貸款額度是否合理還有待商榷，信貸高增長(zhǎng)是保持我國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的客觀需求。

　　今年一季度新增貸款的數(shù)據(jù)公布之后，信貸高增長(zhǎng)的問題引起了眾人的關(guān)注。4月份的新增貸款3700多億元，又創(chuàng)歷史同期最高。對(duì)于這種狀況，市場(chǎng)普遍認(rèn)為信貸增長(zhǎng)太快了。而持這種說法的依據(jù)在于，一季度新增貸款1.26萬億超過了央行年初制定的全年貸款額度——2.5萬億元的50%。依據(jù)這兩個(gè)數(shù)據(jù)，是否就能夠得出信貸增長(zhǎng)過快的結(jié)論？我們反過來有沒有想過，央行制定的這2.5萬億的信貸額度是否合理？這是值得討論的。2006年初，央行公布今年的調(diào)控目標(biāo)是：兩個(gè)層次的貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)16%，M1增長(zhǎng)14%，信貸增加額為2.5萬億元。但從增長(zhǎng)率看，央行制定的信貸增長(zhǎng)率只有12.5%。同時(shí)12%左右的信貸增長(zhǎng)率顯然也不能支撐經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持10%左右的增長(zhǎng)率。另外，從歷史經(jīng)驗(yàn)分析來看，在自1998年以來的將近10年的時(shí)間當(dāng)中，中國(guó)信貸增長(zhǎng)最低只有5%，當(dāng)信貸增長(zhǎng)率低于12%時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)總需求嚴(yán)重不足、通貨緊縮的問題，而14%左右的信貸增長(zhǎng)率則剛好是經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)所需要的信貸條件。今年年初以來，信貸增長(zhǎng)率雖然有所上升，但也只在14%左右，并沒有偏離中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)值水平。因此，我個(gè)人認(rèn)為，央行把全年貸款增加數(shù)量的計(jì)劃定在2.8萬億到3萬億、增長(zhǎng)率定在14%到15%之間是合理的，按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)就不能說目前信貸增長(zhǎng)過快。

　　人們?cè)谡務(wù)撔刨J的時(shí)候，又往往將它與投資高增長(zhǎng)聯(lián)系起來。在某種程度上，投資與信貸似乎只是一枚硬幣的正反面。但對(duì)中國(guó)投資增長(zhǎng)率的分析還應(yīng)該站在中國(guó)所處的發(fā)展階段。中國(guó)目前還處于快速的工業(yè)化和城市化階段，在這個(gè)階段我們對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的公共需求相當(dāng)大。此外，作為發(fā)展中國(guó)家，雖然目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)到了全球第四，但人均GDP相對(duì)還比較低，在未來相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)主要任務(wù)。要保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，資本和技術(shù)是兩個(gè)重要的推動(dòng)因素，在我們國(guó)家技術(shù)進(jìn)步比較緩慢的情況下，要保持高的增長(zhǎng)率，就需要有高的資本投入。按照邊際效用遞減規(guī)律，每增加1元的投資，所能得到的邊際產(chǎn)出是遞減的，為此，要保持較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，只能是保持高的投資增長(zhǎng)率，這也是我國(guó)在改革開放近30年中，投資率逐年上升的最根本的原因。在高投資需要保持而目前國(guó)內(nèi)為投資增長(zhǎng)提供融資的直接資本市場(chǎng)發(fā)展還不完善的情況下，投資資金來源只能主要依賴于銀行信貸，因此，投資增長(zhǎng)率的上升一定會(huì)伴隨著信貸增長(zhǎng)率的上升，這是由我國(guó)單一的金融結(jié)構(gòu)所決定的。

　　還有人認(rèn)為，銀行信貸支撐了中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的大幅度上升，特別是房地產(chǎn)價(jià)格，抑制房?jī)r(jià)就應(yīng)該大幅度提高利率并控制銀行的信貸。去年5月份，八個(gè)部委出臺(tái)對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控的政策之后，一些城市的房?jī)r(jià)有一個(gè)短暫的回落，但北京、廣州等大城市的房地產(chǎn)價(jià)格仍然呈快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。根據(jù)我們的分析，所謂銀行信貸增長(zhǎng)刺激了房?jī)r(jià)上漲的說法是值得商榷的。如果說銀行信貸的增加刺激了房?jī)r(jià)的上漲，那么，在房?jī)r(jià)快速上漲的同時(shí)，一定會(huì)有住宅抵押貸款的快速增加。但事實(shí)并非如此。從房地產(chǎn)信貸方面看，今年第一季度與去年第四季度相比信貸資金多出410億，去年第四季度相對(duì)去年第三季度增長(zhǎng)430億，去年第三季度相對(duì)去年第二季度增長(zhǎng)390多億，去年第一季度相對(duì)04年第四季度增長(zhǎng)700多億元�？梢姡�05年第二季度以來，我國(guó)的住宅抵押貸款并沒有明顯地增加，說銀行信貸的擴(kuò)張刺激了房?jī)r(jià)上漲的理由是不充分的。

　　再進(jìn)一步說，目前房?jī)r(jià)的上漲甚至不是由國(guó)內(nèi)居民的需求所造成的。假定目前對(duì)住房的需求都來自于國(guó)內(nèi)的居民，那么，要么是住房抵押貸款增加比較快，要么就是居民動(dòng)用了自己的儲(chǔ)蓄存款，導(dǎo)致銀行儲(chǔ)蓄存款回落。上面我們分析了，銀行的抵押貸款并沒有與房?jī)r(jià)一同快速增加。是居民用自己的錢買房了嗎？不是。因?yàn)閺娜ツ暌詠恚�居民的�?chǔ)蓄存款增長(zhǎng)率一直保持在18%左右，儲(chǔ)蓄存款并沒有下降。所以我估計(jì)有兩個(gè)問題，一個(gè)是外資大量進(jìn)入中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)，二是開發(fā)商的價(jià)格操縱，以及部分地區(qū)對(duì)房源的囤積，造成了房地產(chǎn)價(jià)格上漲。這些非國(guó)內(nèi)需求因素導(dǎo)致的房?jī)r(jià)上漲，我們卻要通過國(guó)內(nèi)信用控制的辦法來解決，結(jié)果可想而知了。

　　當(dāng)然，我認(rèn)為，銀行信貸增長(zhǎng)的背后并不在于是12%還是15%這樣簡(jiǎn)明扼要的數(shù)字，它主要說明，我國(guó)銀行業(yè)的改革雖然在組織上完成了，但機(jī)制的轉(zhuǎn)換還沒有達(dá)到我們所期望的目標(biāo)。首先，在銀行對(duì)股東回報(bào)的問題上，過去我們一直強(qiáng)調(diào)國(guó)有銀行進(jìn)行商業(yè)化改革之后，要按照市場(chǎng)化的原則進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，但現(xiàn)在看這個(gè)目標(biāo)遠(yuǎn)未達(dá)到。今年年初以來，國(guó)有銀行的貸款增量最多，第一季度1.26萬億元的信貸增加額中，國(guó)有銀行占了將近7000億元。這些貸款中很多采取打捆貸款的形式，它實(shí)際上是以地方政府的信用為擔(dān)保的信用形式。而從銀行放貸本身來看，以地方政府的信用擔(dān)保的貸款又可以推掉銀行自身的責(zé)任，一旦地方政府的信用出了問題，造成銀行新的不良貸款，必定又是中央政府通過增發(fā)貨幣的方式來解決，因此，國(guó)有銀行的股份制改革雖然在程序上完成了，也引進(jìn)了所謂的戰(zhàn)略投資者，但境外的投資者并不會(huì)承擔(dān)銀行經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)損失。

　　此外，信貸的快速增長(zhǎng)不能排除資本的逐利因素。4月28日，央行加息后，坊間有一種說法，認(rèn)為央行把貸款利率提高了，商業(yè)銀行會(huì)有更多的積極性去放貸，這不是反而刺激了貸款的增加了嗎？這也說明我國(guó)商業(yè)銀行的盈利模式比較單一。西方國(guó)家的商業(yè)銀行，利差收入占銀行的營(yíng)業(yè)收入的比重較小，中間業(yè)務(wù)收入對(duì)利潤(rùn)的貢獻(xiàn)可達(dá)到30%～40%，而中國(guó)的銀行中間業(yè)務(wù)收入只有10%左右，銀行盈利模式的單一化促使了信貸的擴(kuò)張。因此，如果要克服信貸的高增長(zhǎng)，需要在提高利率或者提高法定存款準(zhǔn)備金比率這些政策之外，著眼于銀行機(jī)制的建設(shè)。

　　總的來說，從目前情況看，信貸增長(zhǎng)比較合理，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲并不是通過人民銀行的金融政策就能夠解決的了，快速擴(kuò)張的背后是金融體制改革遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到我們想要的目標(biāo)。

　　宋效軍：認(rèn)清房地產(chǎn)問題與信貸增長(zhǎng)的相關(guān)性。

　　討論這一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否過熱以及信貸資金高增長(zhǎng)的問題，有必要分析一下中國(guó)的房地產(chǎn)狀況。房地產(chǎn)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的先行產(chǎn)業(yè)。研究我國(guó)目前的房地產(chǎn)，應(yīng)該首先認(rèn)清有關(guān)房地產(chǎn)業(yè)的幾個(gè)基礎(chǔ)性問題。

　　一是對(duì)房地產(chǎn)這樣一個(gè)投資品或者商品本身屬性的認(rèn)識(shí)。對(duì)于房地產(chǎn)來說有以下幾個(gè)特性。第一是稀缺性。土地資源在某種用途上用過一次后就從市場(chǎng)退出了，所以越是在一些發(fā)達(dá)地區(qū)，或者說是位置越好的地段，土地價(jià)格就越高。第二是房產(chǎn)是非常特殊的商品，對(duì)其所有的投入都會(huì)在其價(jià)格中反映出來。這一點(diǎn)不像平常的商品，平常的商品投入有可能產(chǎn)生次品、廢品，過了產(chǎn)品生命周期，最終就會(huì)失去價(jià)值。但在某種程度上，房地產(chǎn)則不是這樣，這就不難理解現(xiàn)在為什么政府一面在控制價(jià)格，另一面房地產(chǎn)的價(jià)格還在漲。開發(fā)商也有一個(gè)很好的理由，即政府土地拍賣已經(jīng)把價(jià)格提上去了，所以，為了保證利潤(rùn)空間不被壓縮，他們就將房?jī)r(jià)提高。反過來講，房地產(chǎn)商高價(jià)購(gòu)地，再高價(jià)地建設(shè)成了房屋，最后都能夠變成利潤(rùn)，只要市場(chǎng)存在，其他都不用擔(dān)心。第三個(gè)特性就是公共性。現(xiàn)在有一種聲音認(rèn)為市場(chǎng)是正確的，政府干預(yù)是錯(cuò)誤的，包括央行出臺(tái)的種種抑制房地產(chǎn)過熱的政策都是不應(yīng)該的。但持這種觀點(diǎn)的人忽略了一點(diǎn)，不管是地產(chǎn)，還是房產(chǎn)，在其物權(quán)本身以外的意義上來講，它還是一個(gè)公共的產(chǎn)品。這句話包含兩層意思，一是如果北京不是因?yàn)殚_奧運(yùn)會(huì)這樣一個(gè)大背景，房?jī)r(jià)不會(huì)這么快速地增長(zhǎng)，如果不是因?yàn)槿嗣駧派�值，大量的外資也不會(huì)進(jìn)入。二是如果不是因?yàn)楸本┦侵袊?guó)的首都，也就不會(huì)有許多外地人來北京置地。北京的房?jī)r(jià)不是由一個(gè)區(qū)域性的需求來確定的，這個(gè)需求在某種程度上是國(guó)際性的，北京是一個(gè)開放性的城市。這三個(gè)特性對(duì)隨之而來的房地產(chǎn)政策會(huì)產(chǎn)生影響。

　　二是信貸的投放。信貸投放其實(shí)很令人擔(dān)憂。因?yàn)楝F(xiàn)在是商業(yè)化、市場(chǎng)化的市場(chǎng)環(huán)境，所以我們不必關(guān)心單個(gè)商業(yè)銀行的信貸行為，只要它是合規(guī)的。但是，問題就在于商業(yè)銀行自主的信貸行為，是否會(huì)帶來資產(chǎn)的安全問題或者是給宏觀經(jīng)濟(jì)帶來金融風(fēng)險(xiǎn)，因此雖然商業(yè)銀行有其自主性，但也不能我行我素。在這種情況下，我們不應(yīng)該關(guān)心一季度某某行貸款增長(zhǎng)了多少，是往年的多少倍，這個(gè)增長(zhǎng)是對(duì)還是錯(cuò)，而是應(yīng)該關(guān)注貸款投向了什么領(lǐng)域。我們不妨從兩個(gè)角度認(rèn)識(shí)，一是它到底投向哪里，二是市場(chǎng)是怎么判斷的。如果它投向了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，投向了房地產(chǎn)，或者投向了產(chǎn)能過剩的行業(yè)，那么在某種程度上，即便它有信貸需求，也會(huì)影響金融的穩(wěn)定。這個(gè)時(shí)候需要政策導(dǎo)向?qū)�這種行為進(jìn)行抑制。但是如果它將信貸資金用于支持產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，支持創(chuàng)新型的企業(yè)，支持了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的一些支柱型的大項(xiàng)目，那么銀行的行為是應(yīng)該得到認(rèn)同的。第二看市場(chǎng)反應(yīng)。資本的屬性就是追逐利潤(rùn)，而且是追逐超額利潤(rùn)。哪一個(gè)行業(yè)能夠給銀行帶來高額收益，銀行的資金可能就涌向哪一個(gè)行業(yè)。而中國(guó)恰好是處在一個(gè)資源稀缺的環(huán)境中，在走向全面開放的過程中，可用于投資投放的東西，也就是投資品相對(duì)很少。這時(shí)出現(xiàn)兩種矛盾：第一是國(guó)際資金出于升值的考慮大量地涌進(jìn)來；第二是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)在連續(xù)五年的下跌之后，失去了投資價(jià)值。從更廣泛的投資品來講，包括黃金、礦產(chǎn)資源的股權(quán)，就更是只有少數(shù)人或者少數(shù)地區(qū)能夠涉足，這個(gè)時(shí)候突然發(fā)現(xiàn)了房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)比較好的并且能夠涉足的投資領(lǐng)域，因此一些具有升值潛力的，或者是二、三線未啟動(dòng)的城市的房地產(chǎn)，成為大房地產(chǎn)商追逐的對(duì)象。

　　三是銀行自身的因素。在利益驅(qū)動(dòng)之下，面對(duì)股東回報(bào)要求績(jī)效考核，銀行管理層首先要考慮的是如何實(shí)現(xiàn)年度的盈利計(jì)劃，如何實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略規(guī)劃，如何實(shí)現(xiàn)對(duì)股東的承諾和股權(quán)回報(bào)的要求，從這個(gè)角度來講，年初發(fā)放貸款可以得到四個(gè)季度的利息收入，假如四季度發(fā)放，占用資本是全年的，但利潤(rùn)只是一個(gè)季度的。就房地產(chǎn)項(xiàng)目來說，它的用款高峰在什么時(shí)候？是當(dāng)房?jī)r(jià)不斷上漲的時(shí)候，此時(shí)開發(fā)商希望得到更多的貸款。即使考慮央行或者是國(guó)家調(diào)控因素，商業(yè)銀行也不能說不發(fā)放這些貸款，但很有可能是采取更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。從這個(gè)角度上來講，有項(xiàng)目需求，商業(yè)銀行必然會(huì)給予支持。

　　張曉樸：“寬貨幣、緊信貸”有其內(nèi)在邏輯上的矛盾，這種刻意制造的落差難以持久，只能作為短期調(diào)控手段。

　　2005年以來我國(guó)銀行體系流動(dòng)性已經(jīng)明顯出現(xiàn)相對(duì)過剩。銀行間市場(chǎng)央行票據(jù)的年收益率一度僅維持在1.3%～1.4%左右，當(dāng)前銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為1.58%，比上年末又降低0.14個(gè)百分點(diǎn)。

　　流動(dòng)性相對(duì)過剩，主要會(huì)帶來宏微觀兩方面、三大類問題。一是過多的流動(dòng)性給商業(yè)銀行的資金營(yíng)運(yùn)和盈利能力帶來嚴(yán)峻考驗(yàn)。在貨幣市場(chǎng)主要投資工具利率持續(xù)走低甚至和存款利率倒掛的情況下，銀行流動(dòng)資產(chǎn)收益率下降，經(jīng)營(yíng)壓力加大。由此可能進(jìn)一步導(dǎo)致過度競(jìng)爭(zhēng)，放大信貸風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。盡管銀行已經(jīng)在試圖通過轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)模式和經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)、進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新等緩解流動(dòng)性過剩壓力，但要真正產(chǎn)生實(shí)際效果尚有待時(shí)日。二是導(dǎo)致企業(yè)間借債、民間金融等非銀行信貸活躍。去年以來，不少地方企業(yè)間借債趨于活躍。盡管從絕對(duì)金額上看，企業(yè)間借債和民間融資形成的資金流動(dòng)尚不至于構(gòu)成對(duì)貨幣政策的挑戰(zhàn)，但可能會(huì)給金融、信用秩序穩(wěn)定遺留后患。三是在銀行資金運(yùn)用渠道有限的情況下，過多的流動(dòng)性最終可能會(huì)導(dǎo)致信貸膨脹，出現(xiàn)寬貨幣導(dǎo)致的寬信貸現(xiàn)象。根據(jù)最新公布的數(shù)據(jù)，今年前四個(gè)月我國(guó)銀行貸款增加15740億元，幾乎占全年信貸增量的三分之二，同比多增6943億元，表明銀行體系過剩的流動(dòng)性最終還是涌向了信貸市場(chǎng)。

　　與過去的調(diào)控比，這一輪宏觀調(diào)控銀根始終不緊，甚至還相當(dāng)充裕，緊的只是信貸�；剡^頭看，信貸之所以能緊下來，主要原因有四：一是宏觀調(diào)控使鋼鐵、電解鋁、焦炭、電石、汽車、銅冶煉、房地產(chǎn)等產(chǎn)能相對(duì)過剩行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露，銀行對(duì)這部分行業(yè)的貸款大幅收縮；二是來自銀行監(jiān)管部門的資本約束和風(fēng)險(xiǎn)提示，使銀行的授信條件和執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)跳躍性提高；三是股改銀行實(shí)施授信集中管理等流程改革導(dǎo)致過渡期內(nèi)授信時(shí)間延長(zhǎng)；另外，就是國(guó)有銀行高管層面臨的政治約束與激勵(lì)使國(guó)有銀行與宏觀調(diào)控間的博弈弱化，這部分解釋了2005年只有四大國(guó)有銀行人民幣貸款少增而其他銀行機(jī)構(gòu)貸款均多增的現(xiàn)象。

　　“寬貨幣、緊信貸”有其內(nèi)在邏輯上的矛盾，這種刻意制造的落差難以持久，只能作為短期調(diào)控手段。緊信貸作為宏觀調(diào)控手段和目標(biāo)，如果不能輔之以價(jià)格和數(shù)量工具使其在銀行內(nèi)部化，最終只能是政策制定者一廂情愿而已�，F(xiàn)實(shí)中，追求利潤(rùn)是銀行的天性，銀行一旦面臨現(xiàn)實(shí)的盈利壓力，在資金充裕而運(yùn)用渠道極其狹窄的情況下，擴(kuò)張信貸便成為一種現(xiàn)實(shí)的選擇。好在有關(guān)部門已經(jīng)開始意識(shí)到流動(dòng)性過剩帶來的挑戰(zhàn)，并通過上調(diào)金融機(jī)構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率向市場(chǎng)釋放調(diào)控信號(hào)，央行有關(guān)負(fù)責(zé)人亦表示，適度調(diào)控流動(dòng)性是今后一個(gè)時(shí)期貨幣政策的一項(xiàng)重要內(nèi)容。

　　在出現(xiàn)“寬信貸”現(xiàn)象的同時(shí)，今年前四個(gè)月固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)27.7%，比去年同期加快4.9個(gè)百分點(diǎn)。第一季度外貿(mào)數(shù)據(jù)亦顯示，進(jìn)口增速較快，增幅為24.8%，比去年同期加快12.6個(gè)百分點(diǎn)。從歷史上看，外貿(mào)進(jìn)口額的變動(dòng)與國(guó)內(nèi)總需求，特別是投資需求的變動(dòng)高度相關(guān)。進(jìn)口加速通常表明國(guó)內(nèi)投資需求旺盛。因此，從前四個(gè)月份經(jīng)濟(jì)、金融綜合運(yùn)行形勢(shì)看，應(yīng)格外關(guān)注投資的反彈壓力，及時(shí)評(píng)估貨幣政策風(fēng)向調(diào)整的必要性。

　　2006年宏觀調(diào)控面臨的挑戰(zhàn)依然是經(jīng)濟(jì)中通脹和通縮因素并存，在防止投資過快增長(zhǎng)的同時(shí)，還要積極擴(kuò)大消費(fèi)需求。世界銀行最近研究提出，措施之一是實(shí)施國(guó)有企業(yè)分紅制度。2005年，國(guó)資委負(fù)責(zé)管理的國(guó)有企業(yè)的凈利潤(rùn)為6000億元人民幣，占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的3.3%，相當(dāng)于財(cái)政收入的1/5。如果我國(guó)能夠采取歐、美以及東南亞大多數(shù)國(guó)家的做法，國(guó)家作為主要的股東可以享受這部分利潤(rùn)的分紅，則將有助于改變我國(guó)消費(fèi)和投資之間的比例關(guān)系：通過分紅，企業(yè)的投資會(huì)受到有效審查和限制；分紅收入可以納入國(guó)家財(cái)政預(yù)算用于公共支出，如增加教育和醫(yī)療衛(wèi)生支出以及進(jìn)行轉(zhuǎn)移支付等。據(jù)了解，有關(guān)部門已經(jīng)著手探討國(guó)有企業(yè)分紅政策，從解決內(nèi)外經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的緊迫性看，應(yīng)盡快考慮實(shí)施國(guó)有企業(yè)分紅政策的操作方案。

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