大宗商品價格暴漲之險

　　全球范圍內大宗商品價格暴漲，中國經濟將面臨一個極其嚴重的危險：通脹與通縮并存

　　文/時衛干

　　近期，大宗商品價格持續飆升已成為全球所共同關注的重要話題。截至4月17日，路透CRB(Commodity Research Bureau)指數已經持續上漲到343.65點，創出CRB指數1980年以后

的歷史最高。而4月10日，這一指數還僅為338點，而在可以預見的將來，CRB仍將維持持續走高態勢。

　　路透CRB指數是全球應用最廣的商品期貨價格變動基準。路透CRB指數匯集了CBOT、LME、COMEX等全球最重要的7大商品交易所的19種商品的期貨合約，涵蓋了能源(如WTI原油、燃料油等)、工業金屬(銅、鋁、鋅、鉛、錫等)、貴金屬(黃金、白銀等)、谷物、畜產品和軟性產品等主要的商品期貨，是全球商品價格波動的領先指標。

　　以更遠的時間維度看，自2001年CRB指數跌至近6年最低點之后，一輪波瀾壯闊的超級大牛市隨即到來，CRB指數已經上漲將近90%，而糖、WTI原油、鉛、銅等品種漲幅超過150%。

　　與此相對應的是，黃金價格突破600美元/盎司大關；紐約商品交易所白銀期貨價格達每盎司12.6美元，創23年來新高；期銅價格逼近6000美元/噸，

　　更可怕的是，價格上漲遠沒有結束的征兆，在全球經濟增長、供應緊張及投資流入日益上升的驅動下，持續5年走高的大宗商品價格有望進一步攀升。

　　大宗商品價格為什么如此暴漲？大宗商品近期價格走勢如何？國際大宗商品價格持續上漲會對

　　為何上漲？

　　為什么大宗商品價格在2001年之后的漲勢會如此強勁？這波漲勢還能持續多久？盡管回答后一個問題的難度要大得多，但從目前的形勢看，大宗商品價格極有可能進一步走高，在某一高點逐步穩定下來。

　　全球大宗商品價格持續走高的原因主要有兩點：

　　首先，近年來因寬松的貨幣政策導致流動性過剩，各種套利基金買盤踴躍，推動大宗商品價格不斷走高。

　　“9·11”之后，美聯儲轉向實施寬松的貨幣政策，并帶動歐洲、日本等也轉向或繼續實施寬松貨幣政策。在美國持續的雙赤字政策影響之下，美國貨幣當局過量發行美元，導致美元資產在全球范圍內過快增長，全球美元外匯儲備增長過快。一方面這會使貨幣當局的貨幣供應量不斷增加，流動性過剩；另一方面則使市場利率不斷走低，美聯儲曾連續13次降息，將聯邦基金利率下調至1%。

　　如此雙重影響之下，大宗商品與房地產、股票一樣，成為套利基金的重點投資對象。有關統計數據表明，2005年末全球各類投資基金的募集額度已經達數萬億美元，但只有70%左右的基金能夠找到合適的投資機會。在低資金成本的形勢下，各種套利資金當然不會放棄這一賺錢機會。

　　投資于商品市場的資金力量中，以商品指數對沖基金、宏觀對沖基金及養老基金三大類基金為主。據研究，商品指數對沖基金進入市場后一直在買入，使得現貨價格快速上漲，形成現貨較遠月期貨升水。在這種情況下，就出現了這樣一種盈利模式：買入現貨合約不斷通過遠月遷倉獲取展期收益(銅、原油、糖等主要品種的三個月展期收益都在100-150美元/噸以上)。追求長期穩定的養老基金，也將其總資產中的一小部分投向大宗商品市場，這類基金放眼于30年的長期回報。

　　商品市場中的另外一股基金力量，來自宏觀對沖基金和其他投資者，買入更為長期的合約。部分資金是能源部門的溢出資金，反映出在能源和其他成本上漲時，市場預期現貨價格將長期上漲，目前的期貨價格相對“便宜”的觀點。在低資金成本、高投資回報的模式下，對沖基金對商品的大量追逐，導致本輪大宗商品牛市的最終形成。

　　其次，全球經濟增長特別是以中國、印度為代表的新興市場國家持續增長所帶來的巨額能源需求，是這輪商品牛市的基礎性支撐力量。一方面，在美國經濟拉動下，歐元區、日本的經濟也在持續走好，2002年以來，全球經濟增長已經連續4年在3%以上，帶動對資源性商品的強勁需求；其次，以中國、印度、巴西、俄羅斯為代表的“金磚四國”(巴西、俄羅斯、印度、中國英文的第一個字母，與英文磚頭“brick"發音相同)經濟持續高增長，特別是中國和印度正在逐漸成為世界制造業中心，對大宗商品的強勁需求還會持續下去，在基本面上保證了大宗商品大牛市的持續。

　　對沖基金是主要原因嗎？

　　在1980-2001年的20年間，CRB指數最高沒超過280，最低峰則出現于2001年的180左右�；�了20年時間CRB指數才從330跌到180，但其從180爬升至歷史新高343，只花了短短5年時間。從這個時間段對比來看，我們完全有理由認為，大宗商品價格處于一個非正常狀態之下，甚至有可能出現越來越多的泡沫。

　　此次全球范圍內大宗商品價格狂漲勢頭還能持續多久？一方面，位于產業鏈下端、消耗資源的生產企業早已不堪承受，另一方面，對沖基金則認為2001年以來的這波大宗商品漲勢遠未結束，至少還將持續2-3年，因為按實際價格衡量，目前銅鋁原油農產品等大宗商品的價格，遠未到達其歷史最高點，后勢還有較大的上漲空間。

　　目前，對沖基金被廣泛視為推動5年大宗商品牛市的根本力量。果真如此嗎？近期，從銅、鋅到橙汁、白糖等大宗金屬、能源和部分農產品的大宗商品價格均創出歷史高位，但分析人士尤其是對沖基金經理們認為，在全球經濟增長、供應緊張及投資流入日益上升的驅動下，持續5年走高的大宗商品價格將進一步攀升。價格螺旋式上升的根源之一，是大宗商品生產商們保守的產量規劃。

　　隨著3月底美聯儲將聯儲基金利率進一步調高到4.75%，市場預期利率還有可能進一步走高至5.25%-5.5%，這有可能會在一定限度內約束對沖基金對大宗商品的投資沖動。也許，只有當美聯儲決定進一步提高利率，使利率處于一個較高的真實正值，讓對沖基金感受到強烈的資金成本壓力時，我們才能真正判斷此次的大宗商品牛市的真正原因。

　　中國隱憂

　　路透CRB指數不斷創出新高，意味著全球經濟必須在資源方面投入越來越多的成本。對于中國這樣一個嚴重資源依賴的國家而言，意義巨大。

　　眾所周知，盡管中國已經實現經濟持續增長20多年，但中國經濟依然嚴重依賴于政府投資與出口，粗放式投資所衍生出的投資效率不高問題導致對能源、

　　大宗商品價格劇烈波動之下，首先反映的是中國在商品定價權方面的缺失。目前，全球市場已經形成了“中國現象”：凡是中國需要進口的大宗商品，其價格必然暴漲；凡是中國出口的大宗商品，其價格必然暴跌。所有與中國經濟發展息息相關的商品，其定價權基本都由紐約、倫敦而不是上海所掌握。怎么辦？繼續推進中國期貨市場的發展是一條路，但這并不能從根本上改變問題。

　　回到中國的經濟現實中來，全球范圍內大宗商品價格暴漲，對中國經濟將會產生一個極其嚴重的后果：通脹將可能會與通縮并存。一方面，由于農產品、能源、礦石等均屬于基礎原料，大宗商品價格暴漲，成本壓力會層層傳遞并向上游產業擴散，并最終在消費產品的價格上體現，各類消費品價格不斷拉升，極有可能對中國經濟形成非常大的通貨膨脹壓力。

　　另一方面，受行業競爭格局、產業鏈上下游制約等因素影響，部分產能過剩、在產業鏈條上處于劣勢的產業，其成本壓力無法轉嫁給消費者。中國大部分企業的競爭優勢在于成本，大宗商品價格暴漲，極有可能打破中國企業的這種競爭優勢，這些企業極有可能因此而被迫停業或破產，從而有可能給中國經濟帶來緊縮威脅。

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