全球經(jīng)濟(jì)失衡 市場(chǎng)正面臨一次大級(jí)別調(diào)整

　　□ 主持人 鄒民生 樂(lè)嘉春

　　前兩天在北京參加了一次小型國(guó)際會(huì)議。參會(huì)的人雖然不多，但有包括諾貝爾獎(jiǎng)得主斯賓塞在內(nèi)的20多位世界頂級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家與會(huì)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡以及中國(guó)面臨的挑戰(zhàn)深表關(guān)切。今天，我們暫且不表學(xué)界的看法，而是約請(qǐng)兩位在國(guó)際金融市場(chǎng)第一線的英國(guó)公司專(zhuān)家，以金融為切入點(diǎn)做一次對(duì)話。兩位認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)失衡正引發(fā)各類(lèi)市場(chǎng)面臨一次大級(jí)別的調(diào)

整，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)是非常重要的。他們的建議有沒(méi)有道理，還請(qǐng)讀者諸君自辨。

　　三大直接原因?qū)е率袌?chǎng)大幅波動(dòng)

　　主持人：最近幾個(gè)月,國(guó)際金融與投資市場(chǎng)可謂驚心動(dòng)魄，大宗商品價(jià)格、主要股指大幅波動(dòng)，美元對(duì)其他G7貨幣大幅貶值。您覺(jué)得,造成這種狀況的主要原因有哪些？在2006年余下的時(shí)間里，美元對(duì)歐元、對(duì)澳元、對(duì)日元又將會(huì)呈現(xiàn)怎樣的走勢(shì)？而這些匯率變動(dòng)又會(huì)怎樣影響其他市場(chǎng)呢？

　　赫特曼：對(duì)投資界來(lái)說(shuō)，最近幾個(gè)月是大家神經(jīng)繃得比較緊的一段日子。國(guó)際投資市場(chǎng)行情變化迅疾，投資人對(duì)多個(gè)市場(chǎng)的交易動(dòng)向越來(lái)越敏感。商品市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)。根據(jù)我們的分析，至少有以下三方面原因。

　　1、流動(dòng)性非常高。今年自年初以來(lái)，各主要經(jīng)濟(jì)體的中央銀行非常慷慨， 金融市場(chǎng)被注入了大量的流動(dòng)性， 不管是股票、債券還是商品類(lèi)市場(chǎng)。相伴著高流動(dòng)性，市場(chǎng)的另一個(gè)特征是投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受意愿大幅提高。直到這次市場(chǎng)全面調(diào)整來(lái)臨，股市波動(dòng)率一直處于較低的水平，投資級(jí)與垃圾類(lèi)債券之間的息差也不斷下降，這些都從側(cè)面反映了投資者的冒險(xiǎn)意愿增強(qiáng)。

　　大量資金流入加上投資者風(fēng)險(xiǎn)承受意愿增強(qiáng)，推動(dòng)了各風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格上升，尤其是商品市場(chǎng)(我會(huì)在后面著重闡述)。但這種由流動(dòng)性帶來(lái)的繁榮是不能持久的，這就導(dǎo)致了近期市場(chǎng)的深幅調(diào)整。

　　2、貨幣政策的轉(zhuǎn)換。這可以說(shuō)是這次調(diào)整的導(dǎo)火索，當(dāng)寬松的貨幣政策進(jìn)入尾期，或者更確切地說(shuō)，當(dāng)投資者預(yù)期寬松的貨幣政策行將結(jié)束時(shí)，高流動(dòng)性開(kāi)始被擠壓，資金開(kāi)始抽離高風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，直接引發(fā)了這次市場(chǎng)調(diào)整。事實(shí)上，各大央行已開(kāi)始著手調(diào)高利率，緊縮貨幣環(huán)境。

　　3、商品市場(chǎng)的作用。大量的投資或者投機(jī)資金進(jìn)入了工業(yè)原材料等大宗商品市場(chǎng)，形成了商品市場(chǎng)十余年來(lái)的空前繁榮。油價(jià)、銅價(jià)高企，金價(jià)創(chuàng)26年新高，等等。 商品價(jià)格不斷攀升的背后當(dāng)然有基本面支撐，但投機(jī)因素也不可忽視。

　　供需矛盾日益凸現(xiàn)，價(jià)格開(kāi)始上升，刺激了供應(yīng)意愿，原來(lái)不景氣的礦源開(kāi)始變得有利可圖。但是供需矛盾并不是短期內(nèi)可以解決的，你不可能如打開(kāi)水龍頭一般容易地來(lái)開(kāi)采礦產(chǎn), 勘探、采掘都需要時(shí)間。長(zhǎng)期形成的供需矛盾以及供需的時(shí)間差，是導(dǎo)致這次大宗商品價(jià)格大幅上升的深層次原因。

　　就在這個(gè)時(shí)候，大量的投機(jī)資金發(fā)現(xiàn)了投機(jī)機(jī)會(huì)，開(kāi)始了推波助瀾的作用。 我們可以從多方面來(lái)觀察投機(jī)資金的活動(dòng)蹤跡：1、 期貨的開(kāi)倉(cāng)合約激增。2、各類(lèi)商品指數(shù)的開(kāi)創(chuàng)，如高盛商品指數(shù)，AIG 指數(shù)等等，這些指數(shù)的開(kāi)創(chuàng)給大眾投資者，給養(yǎng)老基金等提供了新的投資渠道，也為更多的資金進(jìn)入商品市場(chǎng)提供了路徑。3、形形色色的商品類(lèi)對(duì)沖基金，這些基金或追求長(zhǎng)期回報(bào)，或側(cè)重短期操作，以期望在大宗商品交易中獲取豐厚回報(bào)。這些投機(jī)資金加上其他各類(lèi)市場(chǎng)參與者的積極介入，推動(dòng)了商品價(jià)格的進(jìn)一步上漲。而與此同時(shí)，供給在短期內(nèi)卻被限制了。當(dāng)價(jià)格漲至不可支撐的高位時(shí)，調(diào)整勢(shì)在必然。

　　魏敏華：對(duì)現(xiàn)在的全球市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，由于網(wǎng)絡(luò)與信息技術(shù)的廣泛運(yùn)用，已經(jīng)很難把金融市場(chǎng)與商品市場(chǎng)以及其他投資市場(chǎng)截然分開(kāi)了。資金在各市場(chǎng)間尋找套利機(jī)會(huì)已是司空見(jiàn)慣的事，而市場(chǎng)間的關(guān)聯(lián)性又使上面講到的那些因素互為作用。我們不妨看看一個(gè)典型的案例，今年4月底、5月初美元對(duì)其他主要貨幣大幅走跌，使以美元為標(biāo)價(jià)的金屬商品價(jià)格進(jìn)一步上漲，投機(jī)者不辭辛勞忙進(jìn)忙出。但大宗商品價(jià)格的不斷上漲帶來(lái)了對(duì)下游產(chǎn)品價(jià)格上漲的預(yù)期，引發(fā)了投資界對(duì)通貨膨脹上升的隱憂。

　　我們?cè)倏纯唇衲昴瓿跻詠?lái)的情況，此前市場(chǎng)普遍認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的這一輪升息周期將以今年三月的最后一次升息而告一段落。但由于年初以來(lái)商品市場(chǎng)出現(xiàn)了飚升行情，分析人士估計(jì)通貨膨脹將上升，人們開(kāi)始擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)加息、各大經(jīng)濟(jì)體的中央銀行將緊縮貨幣政策，這些擔(dān)憂很快反映到市場(chǎng)中，致使各大金屬商品價(jià)格大幅下挫，如上周五(6月9日)收盤(pán)的金價(jià)與五月份最高點(diǎn)(730美元/盎司)相比下挫了超過(guò)15%。與此同時(shí)，各大股指亦深幅回調(diào)，如FTSE100、NIKKEI225下跌了將近10%, S&P500 亦下跌了5%以上 。

　　各類(lèi)市場(chǎng)出現(xiàn)的寬幅震蕩，使各市場(chǎng)的投資者風(fēng)險(xiǎn)承受意愿大大下降，投機(jī)資金紛紛離開(kāi)風(fēng)險(xiǎn)較高的市場(chǎng)。從五月中旬開(kāi)始，各大股市中的資金量迅速轉(zhuǎn)勢(shì)下調(diào)。種種跡象表明，全球各類(lèi)市場(chǎng)正面臨一次比較大級(jí)別的調(diào)整，趨勢(shì)如何，值得關(guān)注。

　　主要經(jīng)濟(jì)體基本面情況決定匯價(jià)走勢(shì)

　　主持人：那么，在這樣的投資環(huán)境中，匯價(jià)又會(huì)呈現(xiàn)怎樣的走勢(shì)呢？

　　赫特曼：首先讓我們來(lái)比較一下外匯作為一類(lèi)資產(chǎn)與其他資產(chǎn)諸如股票、債券的不同。不論是股票還是債券或商品投資，都屬于絕對(duì)回報(bào)類(lèi)投資。如果你投資世界上所有的股票或債券，它們有可能同時(shí)上升，也可能同時(shí)下跌。但外匯投資是相對(duì)回報(bào)類(lèi)投資，如果你購(gòu)買(mǎi)世上所有的貨幣，其中一半將上升，而同時(shí)另一半將下降。這就是所謂的外匯匯率———即不同貨幣市場(chǎng)的交換比率。

　　直到今年二、三月份，影響美元與歐元或日元的最主要驅(qū)動(dòng)因素是利差。換言之，因?yàn)槊涝�的短期�?guó)債回報(bào)比其他貨幣要高，大量的投資資金甚至各政府的外匯儲(chǔ)備資金被吸引進(jìn)入美國(guó)，支撐了美元對(duì)歐元或日元的匯價(jià)。但是如果我們剔除利差因素，剩下的就是價(jià)值決定因素 。

　　如果觀察各經(jīng)濟(jì)體的基本面因素，顯然從日本的情況看，日元是被低估了。相反，美元卻存在著明顯的結(jié)構(gòu)性不平衡等矛盾，如財(cái)政赤字、貿(mào)易逆差等等。這些負(fù)面因素預(yù)示著美元———這個(gè)全世界最大的儲(chǔ)備貨幣，其價(jià)值需要被重估。美元及其他主要貨幣的調(diào)整只是時(shí)間問(wèn)題———經(jīng)濟(jì)時(shí)間等待政治時(shí)間。我們繼續(xù)堅(jiān)持這個(gè)觀點(diǎn)：美元匯價(jià)的下調(diào)將有利于美國(guó)緩解其結(jié)構(gòu)性不平衡，尤其是貿(mào)易赤字。

　　中國(guó)面臨與日俱增的外匯風(fēng)險(xiǎn)

　　主持人：近年來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的國(guó)際化步伐加快，但持續(xù)增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備,蓬勃的國(guó)際貿(mào)易也使中國(guó)企業(yè)和投資者面臨越來(lái)越大的國(guó)際壓力，特別是QDII使(或?qū)⑹?中國(guó)的銀行、公司以及投資者更加直接地面臨著各種各樣的外匯風(fēng)險(xiǎn)，您認(rèn)為他們應(yīng)該怎樣做才能更好地規(guī)避這些風(fēng)險(xiǎn)呢？國(guó)際大公司或機(jī)構(gòu)又是如何來(lái)管理這些風(fēng)險(xiǎn)的呢？國(guó)際機(jī)構(gòu)可以幫助他們做些什么？

　　赫特曼：中國(guó)現(xiàn)正以相對(duì)較快的步伐推進(jìn)改革，把自己融入整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)體系。但伴隨全球化的推進(jìn)，中國(guó)面臨著與日俱增的外匯風(fēng)險(xiǎn)。

　　對(duì)于外匯風(fēng)險(xiǎn)，首先我要強(qiáng)調(diào)的是風(fēng)險(xiǎn)并不總是壞事，風(fēng)險(xiǎn)可能是“損失”，但也可能是“機(jī)會(huì)”。比如銀行在發(fā)放貸款的過(guò)程中，不斷地在承受公司風(fēng)險(xiǎn)，但銀行照樣能賺錢(qián)。比如資本市場(chǎng)被認(rèn)為是高風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，但精明的玩家亦能獲取豐厚的回報(bào)。

　　其次對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)管理，我們需要工具，好比如果我們想要往墻上釘釘子，我們需要有錘子或其他工具，然后才能談及方法。

　　這里您提及了三類(lèi)對(duì)象將暴露于外匯風(fēng)險(xiǎn)：首當(dāng)其沖的是政府的外匯儲(chǔ)備。外匯儲(chǔ)備是特殊的對(duì)象，并不總是以盈利為目標(biāo)，更要服務(wù)于整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)使中國(guó)累積了大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備，前不久已超越日本，成為世界第一外匯儲(chǔ)備大國(guó)。這就可能給中國(guó)政府帶來(lái)新的考驗(yàn)，在思量如何保持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步增長(zhǎng)，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，既保持出口貿(mào)易，又促進(jìn)內(nèi)需等問(wèn)題的同時(shí)，如何管理好這筆巨大的外匯儲(chǔ)備亦成為當(dāng)務(wù)之需。

　　第二類(lèi)是從事國(guó)際貿(mào)易的公司企業(yè)或者專(zhuān)業(yè)投資全球股市債市的投資公司，他們面臨的外匯風(fēng)險(xiǎn)并不是他們想主動(dòng)地承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)以從中獲利，他們賬簿上存在的外匯風(fēng)險(xiǎn)是由國(guó)際貿(mào)易或者海外投資導(dǎo)致的。一般而言，國(guó)際大公司會(huì)采用套期保值來(lái)規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)，從而專(zhuān)注于主業(yè)。這就涉及到如果確定保值額、選擇合適的保值合約、決定適當(dāng)?shù)谋Ｖ当壤�等等�?/p>

　　第三類(lèi)是投資于外匯資產(chǎn)的銀行或投資公司。他們是積極承擔(dān)外匯風(fēng)險(xiǎn)、尋求超額回報(bào)的一類(lèi)。怎樣在不增加資產(chǎn)整體風(fēng)險(xiǎn)(這里回報(bào)波動(dòng)率衡量)的前提下增加回報(bào)，或保持回報(bào)的同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)，其間各類(lèi)資產(chǎn)回報(bào)的關(guān)聯(lián)性起關(guān)鍵作用。

　　諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者馬克維茲早就證明了對(duì)現(xiàn)有的投資組合增加相對(duì)負(fù)關(guān)聯(lián)性或關(guān)聯(lián)性低的資產(chǎn)，可以提高整體回報(bào)質(zhì)量，這就是分散投資的益處。許多實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)外匯作為一種投資資產(chǎn)，其回報(bào)與其他資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)性很低，可以為不管是股票類(lèi)還是債券類(lèi)投資組合提供分散投資的益處。

　　魏敏華：分散化投資的潛在好處，對(duì)于不愿承受外匯風(fēng)險(xiǎn)(如專(zhuān)業(yè)投資全球股市或債市)的投資公司也有很重要的意義。而如何對(duì)于規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)，西方投資公司的經(jīng)歷可供中國(guó)投資者們借鑒。簡(jiǎn)單地說(shuō)，他們也經(jīng)歷了三個(gè)階段：1、完全不規(guī)避；2、完全規(guī)避；3、部分規(guī)避。

　　第一種方式的弊端是顯而易見(jiàn)的。專(zhuān)業(yè)基金經(jīng)理人常常發(fā)現(xiàn)外匯的波動(dòng)，抹殺了他們?cè)诠善被騻�券市�?chǎng)上獲取的大部分甚至全部收益。這就促使他們開(kāi)始關(guān)注外匯風(fēng)險(xiǎn)，并采取了100%的規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)策略。

　　歷史數(shù)據(jù)表明外匯資產(chǎn)與其他資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)性非常低，在規(guī)避所有外匯風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，很容易抹掉分散投資帶來(lái)的好處。這就促使很多國(guó)際基金經(jīng)理人轉(zhuǎn)而采取折衷的辦法，即部分規(guī)避匯險(xiǎn)策略。常用的部分規(guī)避比例有50%最小后悔比率，73%布萊克比率，還有動(dòng)態(tài)保值比率等等，孰優(yōu)孰劣，要看各個(gè)體不同情況而定。

　　人民幣兌美元破8后的套利機(jī)會(huì)

　　主持人：前不久，人民幣兌美元一度跌破了8，很多人把破8看得很重。但事實(shí)是，在人民幣兌美元略微升值的同時(shí)，人民幣兌歐元、兌澳元實(shí)為貶值？您是否覺(jué)得，我們?cè)陉P(guān)注人民幣匯率走向時(shí)，是否不應(yīng)該只盯住美元，還要看看人民幣與其他主要貨幣的關(guān)系？這里，我覺(jué)得有一個(gè)非常有趣的問(wèn)題是，是什么原因?qū)е铝巳嗣駧排c美元和其他貨幣的不同走勢(shì)關(guān)系？在這種情況下，是否存在套利的機(jī)會(huì)？

　　赫特曼：人民幣現(xiàn)在實(shí)行的是對(duì)一攬子貨幣的有管理浮動(dòng)匯率制度，相對(duì)于主要工業(yè)國(guó)家之間的外匯匯率，人民幣的“浮動(dòng)”還是處于很小幅度的階段，人民幣的波動(dòng)更多的還是呈現(xiàn)了與美元之間的掛鉤關(guān)系。但是因?yàn)橹袊?guó)與美國(guó)之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系并不像中國(guó)與其他國(guó)家之間的關(guān)系，這就產(chǎn)生了您所描述的有趣現(xiàn)象。

　　當(dāng)美元對(duì)其他主要貨幣大幅貶值時(shí)，人民幣也隨著美元小幅貶值，盡管中國(guó)的高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及穩(wěn)健的外匯賬戶使人民幣相對(duì)于大部分工業(yè)國(guó)貨幣的匯價(jià)將呈現(xiàn)出長(zhǎng)期的 上升趨勢(shì)，這一輪美元下跌卻導(dǎo)致了人民幣對(duì)英鎊、對(duì)歐元或?qū)θ赵�不跌反升。前一陣子中�?guó)對(duì)美元匯率跌破8，但這只是一心理關(guān)口，并不會(huì)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的變化。

　　從我們的觀察，中國(guó)逐步放開(kāi)的匯率政策所導(dǎo)致的匯率波動(dòng)率增加并未對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成不利影響。我們相信人民幣從長(zhǎng)期來(lái)看，會(huì)呈現(xiàn)強(qiáng)勁的走勢(shì)。但另一方面，巨額的外匯儲(chǔ)備卻又給人民幣的匯價(jià)帶來(lái)負(fù)面影響。

　　魏敏華：中國(guó)現(xiàn)在面臨的問(wèn)題與以前許多新興發(fā)展中國(guó)家曾經(jīng)經(jīng)歷的“比索問(wèn)題”正好相反，以前這些國(guó)家因?yàn)閷⒈編艗煦^于一強(qiáng)勢(shì)貨幣，而導(dǎo)致了本幣的不符合實(shí)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系的假升值，加上外匯儲(chǔ)備的不足，導(dǎo)致了墨西哥金融危機(jī)，亞洲金融危機(jī)，南美金融危機(jī)等等。

　　而如今中國(guó)面臨的問(wèn)題正好相反，因本幣掛鉤于一弱勢(shì)貨幣而引起的本幣貶值，而外匯儲(chǔ)備已位居世界第一，同時(shí)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量又比那些國(guó)家要高得多，以致中國(guó)的一舉一動(dòng)足以對(duì)西方國(guó)家產(chǎn)生影響。這些因素加總，可能使中國(guó)的匯改任務(wù)更為艱巨，也使中國(guó)的匯改問(wèn)題聚集為全世界的關(guān)注焦點(diǎn)。

　　赫特曼：我們還是認(rèn)為中國(guó)應(yīng)堅(jiān)持逐步放開(kāi)匯率的政策，最終允許人民幣自由兌換，歷史證明本幣升值的環(huán)境下亦可以維持經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁發(fā)展，比如美元在1920年代對(duì)英鎊、德國(guó)馬克在1990年代對(duì)美元都經(jīng)歷了長(zhǎng)期的升值同時(shí)保持了經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展。當(dāng)然日本在1980年代的教訓(xùn)也告訴我們這些不可以一蹴而就。

　　有了上面所說(shuō)的這些長(zhǎng)期因素，對(duì)于投資者而言，這的確提供了長(zhǎng)期投資的機(jī)會(huì)，不僅是人民幣對(duì)美元，而且是美元對(duì)歐元對(duì)英鎊等等。

　　中國(guó)投資者要選擇合適的外匯避險(xiǎn)工具

　　□ 赫特曼 魏敏華

　　“攜帶交易”是近年來(lái)國(guó)際外匯大鱷經(jīng)常采用的外匯交易策略。這類(lèi)交易操作非常簡(jiǎn)單：買(mǎi)入高利率貨幣，賣(mài)出低利率貨幣。事實(shí)上我們公司對(duì)“攜帶交易”作了大量的實(shí)證調(diào)研。我們發(fā)現(xiàn)這一類(lèi)交易的回報(bào)波動(dòng)率非常高，導(dǎo)致其表現(xiàn)非常不穩(wěn)定。我們認(rèn)為，如果單純使用這一交易策略是很幼稚的做法，因?yàn)樗�只注重利差一個(gè)因素而忽視了所有其他的因素。

　　事實(shí)上，除了利差，還有很多其他宏觀經(jīng)濟(jì)變量會(huì)影響外匯匯率，比如購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)、相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率等等，這是其一。其二，從投資者的角度來(lái)看，短期利率組成外匯投資的一部分收益，但我們知道，短期利率的意義遠(yuǎn)不止于此，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行或其他很多央行而言，短期利率是調(diào)控經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)定物價(jià)的強(qiáng)有力工具，這意味著對(duì)“攜帶交易”者們，其所關(guān)注的變量“利差”本身存在著很多不確定性，導(dǎo)致其投資回報(bào)的不穩(wěn)定性。事實(shí)上，這一策略自2006年以來(lái)的業(yè)績(jī)就差強(qiáng)人意。

　　支持“攜帶交易”的根據(jù)是“遠(yuǎn)期升/貼水偏見(jiàn)論”。 大量的實(shí)證研究顯示利率平價(jià)理論(高利率貨幣對(duì)于低利率貨幣的匯價(jià)應(yīng)該貶值，其貶值額應(yīng)相等于兩者之間的利差)在短期內(nèi)不能成立，換言之，遠(yuǎn)期匯率升/貼水不能很好的預(yù)測(cè)未來(lái)匯率走勢(shì)，這些學(xué)術(shù)界的發(fā)現(xiàn)導(dǎo)致了投資界“攜帶交易”的盛行，有趣的是，我們發(fā)現(xiàn)“攜帶交易”從另一方面，更加劇了“遠(yuǎn)期升/貼水”相對(duì)于未來(lái)匯率變化的偏頗，從而引起更多的投資者跟隨這一策略，導(dǎo)致更多的偏頗。但這遠(yuǎn)已超出用基本面因素解釋的范圍了，更多的是由這些交易資金推動(dòng)的。此外我們還用這一策略進(jìn)行模擬長(zhǎng)期投資，我們發(fā)現(xiàn)，如果以十年為投資期限，單純使用這一策略只是在最近十年才產(chǎn)生長(zhǎng)期正回報(bào)，之前二十年都為負(fù)回報(bào)。

　　我們認(rèn)為，使用“攜帶交易”作為唯一的外匯投資戰(zhàn)略對(duì)中國(guó)投資者(或?qū)θ魏纹渌�投資者)并不合宜。

　　除了“攜帶交易”，還有其他多種外匯投資戰(zhàn)略，比如宏觀因素模型、購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型等等。而我們認(rèn)為一種結(jié)合基本面因素與市場(chǎng)動(dòng)因的決策模型可以產(chǎn)生更好的結(jié)果。

　　長(zhǎng)期來(lái)看，外匯匯率走勢(shì)是由宏觀經(jīng)濟(jì)或基本面因素決定的：比如相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率、相對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率等等。但是通過(guò)分析這些因素，我們只能推斷出匯率的長(zhǎng)期走勢(shì)，卻無(wú)法判斷這種趨勢(shì)何時(shí)會(huì)開(kāi)始。因此，我們亦關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)因，通過(guò)對(duì)市場(chǎng)動(dòng)因的分析來(lái)判斷進(jìn)出市場(chǎng)的最佳時(shí)點(diǎn)。這些市場(chǎng)動(dòng)因有市場(chǎng)一致觀點(diǎn)指標(biāo)、跨市場(chǎng)信號(hào)、技術(shù)面指標(biāo)等等。

　　舉一簡(jiǎn)單例子，以黃金價(jià)格作為判斷美元短期走勢(shì)的跨市場(chǎng)信號(hào)，黃金的價(jià)格與美元的匯價(jià)走勢(shì)呈反向關(guān)系，金價(jià)持續(xù)上漲常常預(yù)示著美元的疲軟。

　　總而言之，在如今整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)體系的融合度提高，各大市場(chǎng)之間的關(guān)聯(lián)性加強(qiáng)的前提下，我們認(rèn)為孤立地關(guān)注某一指標(biāo)、或某一市場(chǎng)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。相反，我們認(rèn)為要從宏觀經(jīng)濟(jì)因素中研究未來(lái)匯價(jià)走勢(shì)， 用微觀市場(chǎng)分析來(lái)把握具體買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)，同時(shí)關(guān)注各市場(chǎng)之間的互動(dòng)性，以決勝匯市。

　　-看點(diǎn)

　　●對(duì)投資界來(lái)說(shuō)，最近幾個(gè)月是大家神經(jīng)繃得比較緊的一段日子。國(guó)際投資市場(chǎng)行情變化迅疾，投資人對(duì)多個(gè)市場(chǎng)的交易動(dòng)向越來(lái)越敏感。商品市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)。根據(jù)我們的分析，至少有三大原因。

　　各類(lèi)市場(chǎng)出現(xiàn)的寬幅震蕩，使投資者風(fēng)險(xiǎn)承受意愿大大下降，投機(jī)資金紛紛離開(kāi)風(fēng)險(xiǎn)較高的市場(chǎng)。從五月中旬開(kāi)始，各大股市中的資金量迅速轉(zhuǎn)勢(shì)下調(diào)。種種跡象表明，全球各類(lèi)市場(chǎng)正面臨一次比較大級(jí)別的調(diào)整，趨勢(shì)如何，值得關(guān)注。

　　●如果觀察各經(jīng)濟(jì)體的基本面因素，顯然從日本的情況看，日元是被低估了。相反，美元卻存在著明顯的結(jié)構(gòu)性不平衡等矛盾，如財(cái)政赤字、貿(mào)易逆差等等。這些負(fù)面因素預(yù)示著美元———這個(gè)全世界最大的儲(chǔ)備貨幣，其價(jià)值需要被重估。美元及其他主要貨幣的調(diào)整只是時(shí)間問(wèn)題———經(jīng)濟(jì)時(shí)間等待政治時(shí)間。我們繼續(xù)堅(jiān)持這個(gè)觀點(diǎn)：美元匯價(jià)的下調(diào)將有利于美國(guó)緩解其結(jié)構(gòu)性不平衡，尤其是貿(mào)易赤字。

　　●中國(guó)逐步放開(kāi)的匯率政策所導(dǎo)致的匯率波動(dòng)并未對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成不利影響。我們相信人民幣從長(zhǎng)期來(lái)看，會(huì)呈現(xiàn)強(qiáng)勁的走勢(shì)。但另一方面，巨額的外匯儲(chǔ)備卻又給人民幣的匯價(jià)帶來(lái)負(fù)面影響。而中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量又比那些國(guó)家要高得多，以致中國(guó)的一舉一動(dòng)足以對(duì)西方國(guó)家產(chǎn)生影響。這些因素加總，可能使中國(guó)的匯改任務(wù)更為艱巨，也使中國(guó)的匯改問(wèn)題聚集為全世界的關(guān)注焦點(diǎn)。

　　———亞夫

　　-編余

　　這一陣子全球投資市場(chǎng)可謂行情跌宕、走勢(shì)飄忽，讓各類(lèi)投資者手心出汗、驚詫不已。從各市場(chǎng)間的互動(dòng)情況看，無(wú)論是股市、匯市，還是金市、油市，乃至大宗商品市場(chǎng)，無(wú)論是所謂歐美成熟市場(chǎng)，還是像中國(guó)、印度這樣的發(fā)展中國(guó)家市場(chǎng)，行情突起陡落、變化迅疾，很難用常理來(lái)解釋。

　　那么，是什么原因?qū)е氯�球各�?lèi)市場(chǎng)出現(xiàn)這種異乎尋常的震蕩呢？這種震蕩又將預(yù)示著什么呢？有分析人士認(rèn)為，這是全球經(jīng)濟(jì)失衡的反映。這種失衡，不僅有市場(chǎng)在資源配置方面的原因，更有深層次的結(jié)構(gòu)性原因，如全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、資源結(jié)構(gòu)，以及不同地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距加大等方面的原因。此外，經(jīng)濟(jì)霸權(quán)的危害也加劇了經(jīng)濟(jì)的矛盾與沖突。正所謂，地火運(yùn)行，總是要爆發(fā)的。經(jīng)濟(jì)失衡最終將首先在市場(chǎng)上表現(xiàn)出來(lái)，其表現(xiàn)就是大級(jí)別的調(diào)整。是否如此，列位盡可拭目以待。

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