市場對伯南克權杖不設防

　　程實

　　基于凱恩斯理論的貨幣政策傳導機制，在邏輯上雖然無懈可擊，但卻有著非常容易被忽視的時間問題

　　亞馬遜平原上的一只蝴蝶輕輕扇動了翅膀，數小時后密西西比河流域便遭遇了龍卷風

侵襲，這兩種現象的前后而至是否僅僅是一種無關痛癢的自然巧合？美國氣象學家洛倫芝在1960年給出了一個令人回味無窮的否定答案。

　　從這以后，“蝴蝶效應”走出氣象學范疇，為整個世界思考錯綜復雜的相關性問題，提供了一個深刻而有趣的新視窗。

　　而解破新近出現的美聯儲加息“悖論”，同樣可以借用洛倫芝的哲學智慧。

　　同步的背離

　　2006年5月10日，美聯儲連續第16次加息，將美國基本利率調升至5%，達到五年來最高。

　　令人吃驚的是，伯南克上任后加息的“梅開二度”，并沒有起到立竿見影的緊縮作用，反而在國際商品期貨市場掀起了一股匪夷所思的飆升狂潮。

　　5月11日，紐約商品交易所期金再創728美元/盎司的25年來新高，倫敦金屬交易所三個月期銅、期鋅、期鋁分別創新高8800美元/噸、4000美元/噸、3308美元/噸，而紐約商業交易所的原油期貨則突破73美元/桶關口。

　　美國貨幣政策和國際商品期價的背道而馳，引發了市場的無限遐想：美聯儲加息與商品期價狂飚的前后而至，是否只是毫無關聯的時間巧合？

　　“蝴蝶效應”理念告訴我們，回答這個問題需要深刻洞察兩者間相互聯系、相互影響的種種渠道。

　　從經濟學視角考察，美國貨幣政策走向對國際商品市場走勢的影響，主要分化為實體和金融、直接和間接、長期和短期兩個方面。

　　無關的同步

　　一方面，美國貨幣政策走向通過“凱恩斯渠道”，在較長時間內對國際商品市場產生著間接影響。

　　伯南克的利率權杖，對全球貨幣走向無疑起著舉足輕重的風向標作用。美聯儲引導的全球性加息浪潮，對世界經濟增長有著真實的緊縮性影響。

　　通過提升利率，微觀經濟主體的投資需求受到抑制，在投資收益基本保持平穩的情況下，投資規模增長將會趨于溫和，甚至出現下降，并直接削弱經濟增長的動力來源。

　　經濟復蘇勢頭的平緩，進而會減少基礎商品的需求，迫使國際商品期價以下降方式趨向均衡。這條基于凱恩斯理論的貨幣政策傳導機制，在邏輯上雖然無懈可擊，但卻有著非常容易被忽視的時間問題。

　　作為一條影響實體經濟的渠道，微觀經濟主體對加息政策的適應不可能是瞬時的。實際上，在大費周章地調整經濟活動之前，微觀經濟主體還需要一段時間感知和理解貨幣政策的變化。

　　這種信息不對稱引致的時間差異，直接帶來了貨幣政策“時滯”，也就是說，在加息政策出臺一段時間之后，其對實體經濟的影響才會姍姍來遲。遵循這條思路，美聯儲加息與商品期價狂飚的紛至沓來，看上去更像是互不相關的獨立事件，不過這還不是分析的全部。

　　不是不報 時候未到

　　另一方面，美國貨幣政策走向通過“行為金融渠道”，在較短時間內對國際商品市場產生著直接影響。

　　國際商品市場的各種期價不僅受到實體經濟的影響，也受到金融衍生品市場內預期和心理等各種復雜因素的影響。行為金融學理論意味著，只要市場中絕大多數人相信或者預期期價將上漲，市場走勢在短期內就會以“預期自我實現”的方式演化。

　　那么，新近的美國貨幣政策怎樣影響了市場預期呢？

　　對于市場而言，美聯儲會議后的言辭顯然比加息本身更為耐人尋味。在5月10日的會后公告中，萬眾矚目的伯南克悄然流露出對控制通脹的信心不足，“為了應對通貨膨脹，將來進一步加息可能仍然是必要的”。

　　與其3月28日發表的聲明相比，美聯儲在措辭中增加了“仍然”一詞。這意味著，一度被認為即將終結的加息長跑可能還將繼續，因為美聯儲沒有十足把握能僅僅依靠5%的“中性利率”來抵抗通貨膨脹的襲擊。

　　美聯儲對國際貨幣局勢萬分謹慎中的憂心，自然不會逃過市場敏銳的目光。在人心惶惶的悲觀氛圍影響下，國際商品市場無奈進入“不設防”狀態，各種期價驟然失控。

　　透過這條金融渠道，美國貨幣政策調整和國際商品市場異動之間的緊密聯系悄然浮現。國際商品市場期貨價格的未來走勢也能基本得以窺見。

　　隨著金融市場內悲觀氛圍的逐漸淡去，隨著貨幣緊縮真實效應長期內的逐漸彰顯，國際商品市場回歸理性還是指日可待的。只是在暗礁四伏的國際背景下，不知道何時何地另一些毫不引人注目的蝴蝶將會優雅地扇動翅膀。

　　(作者為

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