賤賣國有銀行與國家風險貼水

http://whmsebhyy.com 2005年12月02日 11:19 《英才》

　　文•鐘偉

　　如果把已經有外資入股的商業銀行列單，這將是個長長的清單，其中包括了交通銀行、光大銀行、興業銀行、民生銀行等近20家銀行，幾乎囊括了中國大部分股份制銀行，以及東南沿海富有經濟活力的城市商業銀行。即便如此，人們似乎仍延續思維定勢，以為中國銀行業的對外開放僅僅是波瀾不驚的開端而已。

　　但當我們的視線投注到政府連續動用外匯儲備向中國銀行、建設銀行和工商銀行注資，并宣布了國有銀行財務重組、股份改造和海外上市的一攬子計劃之后，不難意識到這其實是一場波瀾壯闊的大變革。改制上市的大幕拉開之前，輿論不斷譴責中國銀行業的不良資產和軟弱管理；在連續四年銀行業不良資產余額和比率不斷下降、外資作為戰略投資者不斷入股國有銀行之際，另一種截然相反的輿論開始抬頭，那就是：國有銀行被賤賣了。

　　以正在股改上市的三家國有銀行為例，美洲銀行以30億美元購入了建設銀行9%的股份；蘇格蘭皇家銀行以31億美元購入中國銀行10%的股份；安聯保險集團則以35億美元購入工商銀行9.9%的股份，因此國有銀行每1%的股權出讓價大致在3億美元左右。有學者質疑這樣的交易是否意味著股份被賤賣了？

　　賤賣理由之一，中國銀行和建設銀行各獲得了225億美元的注資；工商銀行則獲得了中央匯金公司150億美元的注資，

財政部則擁有工商銀行1240億的資本金。因此，對戰略投資者而言，每1%股權大致出價3億美元，在中建兩家至少對應有2.25億美元的股本金；在工商銀行則至少對應有差不多1.5億美元和124億的股本金。三家銀行出讓股本的溢價都只有30%左右。

　　賤賣理由之二，中國銀行業的盈利狀況不錯，以工商銀行為例，其在2004年的盈利達到了747億，假定這樣的盈利水平可以持續，這意味著安聯保險每年可獲得70多億的股利。因此其作為戰略投資者注入的35億美元，僅需4年左右的時間即可通過股利全部賺回，這實在是回報優厚的交易。

　　賤賣理由之三，國有銀行所具有的客戶群，物理網點星羅棋布，民眾親和力強大。仍以工商銀行為例，目前有約1億個人客戶和810萬法人賬戶，有2萬多個營業網點和近39萬名員工。將其稱為中國四大國有銀行的“巨無霸”毫不夸張。這樣龐大的銀行資源，其市場重置價值顯然不能以區區35億美元可輕易瓜分。

　　如何回答國有銀行被賤賣這一尷尬問題？答案很簡單，在法治環境下，交易即合理。

　　當你覺得股本溢價30%偏低的時候，不妨考慮一下各銀行的股價，匯豐股價在約120港幣，中銀香港股價在約14港幣，而建設銀行股價只有區區2個港幣略多。因此，投資者的市場行為決定了不同質地的銀行，能夠獲得的市場認同水準差異極大，由此看來，我們缺乏對國有銀行引入戰略投資者或者海外上市的低溢價進行抱怨的理由。

　　當你以過去兩年中國銀行業大幅飆升的盈利水平，來評價外資戰略投資者能夠獲得的股利回報時，不要忘了這種盈利能力的可持續性仍然有待市場檢驗，沒有人能打包票說工商銀行今后每年一定能賺得比747億更多。

　　當你覺得客戶、物理網點和民眾親和力未得到正確估價時，也不要忘了，缺乏良好治理結構的銀行，每個分支機構都有可能不幸蛻變為類似“開平案”或者“高山案”這樣的黑色地雷。更重要的是，當戰略投資者注入30多億美元時，他們仍然只是占據2個董事席位的非控股股東，其對國有銀行未來變革軌跡必然有影響，但這種影響難以是決定性的。

　　因此，國有銀行的賤賣，可以用樓繼偉的一次演講來概括，他指出，外國直接投資在中國所獲得的投資回報，比歐美之間的相互投資回報要高出10個百分點，這是不是意味著外資在中國賺得太多？樓繼偉的回答是否定的，考慮到中國基本制度的急劇變遷、司法體系的軟弱性、以及商業環境的不規范性，外資需要這額外的10個百分點作為“國家風險貼水”，同樣的道理，國有銀行改制上市進程中，和戰略投資者之間的交易之所以最終如此定價，并非賤賣，而在于交易本身就意味著外資在華踏上了變幻莫測的艱難之旅。

　　(作者系

北京師范大學金融研究中心教授、博導)

　　更多精彩評論，更多傳媒視點，更多傳媒人風采，盡在新浪財經新評談欄目，歡迎訪問新浪財經新評談欄目。

【發表評論】

愛問(iAsk.com)

【評論】【談股論金】【收藏此頁】【股票時時看】【大中小】【多種方式看新聞】【打印】【關閉】