外匯儲備應張弛有道

　　岑科

　　7月14日，央行公布最新數據，中國外匯儲備突破7100億美元，與去年同比增長51.1%。有人預計，照這個趨勢，中國外匯儲備到年底將超過日本(約8500億美元)，到明年6月將超過1萬億美元。

　　“手中有糧，心中不慌。”這是一些經濟學家對外匯儲備的描述。這些經濟學家把外匯儲備看作中國積累的一筆財富。所以他們會說，外匯儲備很重要，可以幫助中國企業實施“走出去”戰略，可以用來抵御外部的金融風險，可以為中國的銀行改革埋單等等。

　　事實其實并沒有這么簡單，在此，我們有必要回顧一下外匯儲備的形成過程。

　　外國企業來中國投資，或者進口中國商品，要用美元兌換人民幣；中國企業到外國投資，或者進口外國商品，要用人民幣兌換美元。在一個自由兌換的外匯市場中，人民幣對美元的匯率會隨著中外投資及貿易狀況的變動而變動，這就是所謂的浮動匯率制。

　　中國現在的情況是：沒有自由兌換的外匯市場，由央行統一收購和分配對外經濟活動中的外匯。所以，當外國企業對中國的投資和進口不斷上升時，美元的供給增加，此時，如果央行不調整人民幣匯率，必須把超過中國企業需求的美元買下，這就是外匯儲備。

　　央行有了一筆美元資產，難道不是一筆財富嗎？不一定。因為央行在購買這些外匯的時候，要發行新的人民幣，這些人民幣會造成國內的通貨膨脹，削弱每個人的購買力。在這種情況下，外匯儲備越多，通貨膨脹有可能越嚴重。這是一顆通貨膨脹的定時炸彈。

　　為了避免通貨膨脹，央行還有另一種選擇，那就是在收購外匯的時候，不發行新的人民幣，而是向上交外匯的銀行打欠條。或者，就算發行了新的人民幣，它再通過欠條把這些貨幣從銀行里收回。在過去幾年中，央行不斷地向商業銀行出售票據，以回收流通中的貨幣量，而這些增加的貨幣量，大部分都是央行購買外匯導致的。所以，央行的負債與外匯儲備的增加是同一件事的兩方面。

　　外匯儲備過多有時會對經濟造成一定負面影響。因為外匯儲備越多，表明央行在國內的負債越多，表明當前的匯率水平在一定程度上與均衡市場價格有偏離。這樣一來，就會有更多的外國資金進入中國，購買各種各樣的資產。因為他們知道，被偏離的人民幣匯率遲早要作適當調整，匯率的調整將給人民幣資產帶來收益。

　　有人說，我們可以長期不升值，讓這些投機者賺不到錢，灰溜溜地走開。這個想法不錯。但是，在人民幣被低估的情況下，不光是投機者要買人民幣資產，那些正常的外國投資者和進口商，也會增加對中國的投資和進口。因為這時候中國的土地、勞動力和商品等于被打上了“降價酬賓”的標簽。于是，我們就會看到過去兩年曾經出現的后果——經濟過熱和房地產泡沫。

　　最近一段時間，有人認為中國經濟面臨“通縮”的危險，其實并沒有可靠的證據。在我看來，所謂的“通縮”，不過是房地產市場調控后，房地產商投資減緩的暫時現象。下一步，只要人民幣匯率保持不動，經濟過熱還將卷土重來。

　　這是一個不斷加強的循環。外匯儲備越多，越表明匯率被低估，就會有更多的外資進入，從而加重經濟過熱。在這個過程中因為央行本身沒有收入，長此下去，一旦難以為繼，央行將難以承擔無限發行票據的負債和利息。

　　結果有可能是，為了抑制經濟過熱，以及停止對內負債，央行不得不停止購買外匯儲備。到那個時候，投機者意識到央行的負債能力已經到了一定極限，他們會毫不遲疑地買入一切人民幣資產，其結果會造成人民幣匯率調整的幅度更大。

　　任何與市場相背離的價格終將要回到正常的均衡水平。價格偏離均衡水平越遠，調整的過程就越突然，給經濟帶來的震動就越大。所以，對于日益攀升的外匯儲備，我們需要及早作好調整準備。

　　(作者信箱：cenke888@163.com)

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