需要警惕投資反彈嗎

　　趙曉

　　本輪宏觀調(diào)控一個最主要依據(jù)是投資過熱，但在嚴厲的宏觀調(diào)控之后，投資增幅迅速下滑，而其他重要經(jīng)濟調(diào)控指標如貨幣量、物價也都出現(xiàn)回落，到2005年5月的情況甚至讓人擔(dān)心會出現(xiàn)通貨膨脹向通貨緊縮的反轉(zhuǎn)。惟一的例外是固定資產(chǎn)投資在5月份出現(xiàn)了反彈，是否需要警惕經(jīng)濟過熱會卷土重來呢？

　　從基本數(shù)據(jù)看，1-5月份，固定資產(chǎn)投資經(jīng)過年初的連續(xù)下降之后增幅開始部分反彈，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資19719億元，比去年同期增長26.4%。其中，國有及國有控股投資9979億元，增長7.8%，比1-4月的同比增長下降1.2個百分點，房地產(chǎn)開發(fā)投資4644億元，增長24.3%，但比1-4月下降1.6個百分點。一個初步的判斷是，在宏觀調(diào)控并沒有顯露放松跡象的情況下，固定資產(chǎn)投資反常變動可能與去年18.3%較低的基數(shù)有關(guān)，但也不能排除投資結(jié)構(gòu)調(diào)整，甚至投資反彈的可能性。

　　地方項目投資增長明顯

　　具體說來，1-5月份投資增長和投資的結(jié)構(gòu)情況的主要特點是，產(chǎn)業(yè)或行業(yè)投資間投資增長差異明顯。被宏觀調(diào)控的產(chǎn)業(yè)或行業(yè)投資增幅繼續(xù)回落，而能源、電力等“瓶頸”產(chǎn)業(yè)投資增勢強勁。在國家繼續(xù)加強投資結(jié)構(gòu)性調(diào)控的政策作用下，第一產(chǎn)業(yè)投資增幅逐月下降，第二產(chǎn)業(yè)一直保持上升增幅；第三產(chǎn)業(yè)則基本保持了各月的增幅水平。

　　電力、燃氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)投資繼續(xù)高速增長，為20.2%，煤炭開采及洗選業(yè)也保持了較快增長，為82.8%，鐵路建設(shè)增長58%。國家嚴格控制的鋼鐵、水泥、電解鋁等過熱行業(yè)投資增長速度繼續(xù)回落，1-5月，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)投資額702億元，同比僅增長7.8%；有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)投資214億元，增長24.7%，各月的增幅均不大；非金屬礦物制品業(yè)投資350億元，增長11.7%，增幅比上月略上升。

　　另一個特點，從分項目隸屬關(guān)系看，中央和地方項目投資增長加快并且差異加大。1-5月，中央項目完成投資2215億元，同比增長10.1%，地方項目完成投資17504億元，增長28.8%。相比年初兩個月的13.9%和26%的增幅提速了不少。其中，地方項目投資增幅和占比都超出中央項目投資，而且有將差異擴大化的趨勢。1-5月，地方項目投資所占比重為88.76%，和去年同期相比上升了3.67個百分點，中央項目則由去年同期的15.9%下降為10.8%。

　　地方投資增長過快，比重增強，讓人懷疑宏觀政策對地方投資調(diào)控的有效性問題。同時從施工和新開工項目情況來看，新開工項目增長明顯加快。施工項目同比增加11197個，計劃總投資118975億元，同比增長28.7%。新開工項目計劃總投資21��268億元，增長24.9%。相比年初21.4%和6.6%的同比，施工項目總投資和新開工項目計劃投資呈現(xiàn)逐月加快趨勢。

　　同時，“雙穩(wěn)健”政策效應(yīng)也進一步顯現(xiàn)，投資資金發(fā)生結(jié)構(gòu)性調(diào)整。從資金到位情況看，國家預(yù)算內(nèi)資金和國內(nèi)貸款增長乏力。1-5月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資到位資金來源總計同比增長25.4%。提高存款準備金、加強土地管理以及央行的“窗口指導(dǎo)”等收緊措施的出臺，對商業(yè)銀行的貸款行為產(chǎn)生了比較大的影響，同時外匯占款急劇增長也擠出了部分國內(nèi)貸款。1-5月，國內(nèi)貸款同比增長13.7%，比上月累計增幅回落了1.8個百分點。

　　國家預(yù)算內(nèi)資金增長改變了前幾年高速增長的狀況，與國家財政政策的調(diào)整的方向是吻合的。因為從政策層面上看，財政性投資年內(nèi)注定有所減少。今年中國實施多年的積極財政政策逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榉�(wěn)健的財政政策，政府長期建設(shè)國債要逐步減少發(fā)行，財政赤字占GDP的比重逐步降低，財政投資于競爭性行業(yè)的比重更要較大幅度降低，而主要投資于公共領(lǐng)域。

　　財政政策的這種調(diào)整，表明我國宏觀經(jīng)濟政策向中性轉(zhuǎn)變。相反，利用外資和自籌資金增長加快，分別為29.5%和31.3%，而且增勢不減。表明隨著投資體制改革的進行，投資調(diào)控將進一步向靠近市場的方向發(fā)展，自籌資金等企業(yè)自主市場行為將成為推動投資增長原動力。

　　投資增長可能暫時反彈

　　1-5月份固定資產(chǎn)投資增幅再次出現(xiàn)回升，表明總體上投資增長仍在繼續(xù)朝著宏觀調(diào)控預(yù)期的方向發(fā)展，但投資增長的確有可能在一定時期出現(xiàn)暫時反彈。

　　原因在于，此次宏觀調(diào)控主要是針對部分過熱行業(yè)的，采取的是“有保有壓”的策略，一些“短板”部門，如電力、能源等方面的投資增長明顯加快。因此，投資出現(xiàn)短暫性反彈并非此輪緊縮性政策開始失效的信號，而是宏觀調(diào)控見效的重要證明，不應(yīng)以此作為繼續(xù)加強緊縮型宏觀調(diào)控的充足理由。

　　種種政策信息表明，在當(dāng)前投資增幅依然較高、在建規(guī)模依然偏大，尤其是過熱行業(yè)投資仍有可能反彈的情況下，短期內(nèi)宏觀調(diào)控雖然仍需保持必要的政策力度，但更加重要的是防止緊縮政策壓制正常投資。作出這一判斷的依據(jù)除了物價外，最重要的依據(jù)是持續(xù)增長賴以維持的未來資金動力已經(jīng)受到控制。

　　數(shù)據(jù)顯示，5月份M2和M1的同比增長14.6%和10.4%，而信貸增長為12.4%。5月信貸增長比上月下降0.1%，同比下降66.%，而存款增長了16.3%，存貸差進一步拉大，銀行出現(xiàn)了惜貸傾向。這些均表明貨幣供應(yīng)量已經(jīng)接近適度增長區(qū)間的下限，因此即使現(xiàn)期固定資產(chǎn)投資增長仍有一定慣性，但受貨幣資金的短缺的抑制，增長會逐步放慢。

　　此外，影響今后幾個月投資增幅是否繼續(xù)回落的一個重要因素就是房地產(chǎn)投資增速放慢的趨勢。盡管目前房地產(chǎn)價格居高不下，但房地產(chǎn)投資持續(xù)回落的趨勢已經(jīng)形成。目前房地產(chǎn)投資在整個固定資產(chǎn)投資中所占比重為23.5%，同時也是拉動其他行業(yè)以及整個固定資產(chǎn)投資增長的重要力量，只要控制好房地產(chǎn)投資增長，應(yīng)該離實現(xiàn)總的投資增長目標相去不遠。

　　不必過分警惕投資反彈，而要更多防范經(jīng)濟下滑的最后一個理由是政府有足夠的力量和經(jīng)驗來控制投資，就像2004年以來所顯示的情況以及以前幾個經(jīng)濟周期中的情形那樣。事實上，要控制投資，只要關(guān)緊貨幣的總閘就夠了，如果加上土地和項目的控制，則立竿見影，而一旦經(jīng)濟下滑甚至出現(xiàn)通貨緊縮，治理的難度就非常大。因此，結(jié)合各種指標和情況，當(dāng)前更加需要警惕的還是宏觀調(diào)控過猶不及斷送增長周期。

　　(本文為趙曉與北京科技大學(xué)陳光磊合作完成)

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