美國利率之謎

　　文 布拉德福德-德隆

　　美國的長期實際利率一直維持著較低水平，這可以算是當今世界經濟的一大難解之謎。現在，美國的經常項目赤字已達到國內生產總值的7%。看到這種情況，像我這樣的傳統宏觀經濟學家都清楚，在巨額赤字后，會不可避免地出現大幅度貨幣貶值。所以，我們預測美國利率溢價會出現大幅度的下降。

　　如果在未來十年的某一天，美元與歐元的匯率再下跌20%，美國的長期利率就會比歐元高出2個百分點。如果在未來十年的某一天，美元與日元之比下跌40%，美國的長期利率就會比日本高出4個百分點。如果在未來十年的某一天，美元與人民幣之比下跌60%，美國的長期利率就會比中國高出6個百分點。但是，現在我們卻看不到一點這樣的跡象。

　　讓人不解的是，不僅從國際上看長期利率太低，而且就是從美國國內來看，這一利率也非常低。布什政府還是拿不出任何計劃來縫合自己用所奉行的中世紀經濟政策割開的血管——該政策認為，只要政府出血，讓出部分稅收，就可以解決一切經濟問題。

　　這就意味著除非美國國內存款率大幅度上升(目前還沒有這種跡象)，除非2010年以前投資支出依然保持現在這種不正常的超低狀態，否則當經常項目赤字降低到可持續水平時，用以支持投資的信貸資金很快就會嚴重供不應求，而當供不應求時，其價格就會直線上升。在這種情況下，信貸資金價格就等于實際利率。如果期望在未來十年的某一天利率走高，就意味著要提高目前長期債券的利率。

　　但金融市場并沒有美元貶值、美國長期利率上漲的相應計劃。當我們這些宏觀經濟學家和華爾街的朋友們談起這個問題時，發現他們根本不覺得這有什么難理解的。正相反，他們不明白的是，為什么在我們眼里目前美國長期利率低是件令人擔心的事情。他們認為，目前對長期美元計價證券的高需求很容易解釋：亞洲中央銀行正在買進以穩定自己的貨幣，美國財政部正在借進短期債券，因此不會大量發行長期債券，美國公司目前進行的種種投資，也不會導致大量長期債券的發行。

　　但市場上的每一種價格偏離，總會帶來盈利機會。如果長期利率確實過低，而長期債券價格過高，做空倉的美國長期債券投資者將錢投到別的地方，等待債券價格回落到基點，再開始補倉。如此一來，他們就能驅使價格接近今天的基點。

　　華爾街的朋友們卻提出了相反的論調：如果任何金融機構很認真地、甚至舉債來賭未來5年內美元對人民幣的比價會大幅下降，那么，一旦交易出了問題，該機構就會面臨生存危機。而交易確實出了問題：別忘了美國長期資本管理公司的倒閉。

　　金融市場上還有一些大戶，他們對最大化自己的利潤并不關心。他們的存在更加大了投資的風險。比如說，如果中國的央行和美聯儲決定教訓教訓投機者，將美元對人民幣的比價推高20%，并保持一個月——它們這樣做是完全可能的——就能讓大量做空倉的金融機構破產。

　　與此相似，如果任何金融機構很認真地、舉債來賭未來5年內長期利率會大幅度上漲，那它也是在拿自己的生存冒險。

　　他們該把錢投在什么地方？房地產租金收益和股市盈利率都太低。此外，如果利率激增，房地產和股票價格會下跌，跌幅可能等于或大于債券價格的漲幅。只有那些現在能借進長期貸款以鎖定目前較低的實際利率、并投資擴大規模的企業可以在國內下注，賭利率上漲。但是美國的企業都看到了未來的風險，并時刻保持警惕，不讓自己被無用的規模所套住。

　　經濟學家們相信，市場力量會驅使價格回到基點。但我們總是不夠仔細，不能把平衡恢復力強與弱的情況區分開來。只有華爾街和別的地方的交易者都認定從短期看持有美元和長期美國債券風險更大時，美元才會下跌，美國長期利率才會上升。但等到這種情況發生時，長遠的未來形勢還是會和現在一樣。(翻譯/許彬彬)

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