麥金農：匯率變動救不了美國

　　近年來，對美國可能不得不通過大幅貶值來改善其“不可持續的”經常帳戶和外貿雙赤字的前景，歐美財經媒體中充斥著從未有過的黯淡基調。大多數此類國際說教建議東亞國家放棄與美元掛鉤的匯率政策，或者，就中國而言，在完全實現匯率自由浮動之前允許人民幣大幅升值。

　　匯率變動救不了美國

　　不幸的是，這種傳統思維是錯誤的。不能理所當然的認為一國自主地調整匯率就可以對該國的貿易平衡起到可觀的效果。事實上，如果美元大幅貶值將會(事實上正在)給全球的宏觀經濟帶來難以預測地后果，而無益于改善美國經常項目和外貿赤字。

　　在開放的金融系統中，持續變動的匯率必然反映了相應的貨幣政策走向：幣值上升的國家將實行適度從緊的貨幣政策以及通貨緊縮，而幣值走低的國家將實行相對而言較為寬松的貨幣政策以及通貨膨脹。

　　如果那些高儲備的亞歐國家(包括加拿大，都是低儲備的美國的債權國)的幣值上升的話，將會面臨著增長減緩甚至通貨緊縮的隱憂。

　　以日元為例，1985年至1995年日元不斷升值，導致了1987年至1990年日本房地產和股市的泡沫；泡沫的破裂使日本陷入了1990年代的通縮和衰退之中。2003和2004年，中國經濟的增長使得日本經濟在局部開始恢復，但最近日元對美元升值很可能在2005年將日本拖進新一輪通縮。同理，歐元從2002年至2004年間對美元升幅達60%，這將必然導致其經濟增長減緩，盡管其效果還沒有像日本那般立竿見影。

　　這種匯率變動，即貨幣升值，帶來的經濟增長減緩甚至衰退將會導致進口需求的急劇下降；同時他們的出口產品在國際市場上會漲價。所以出口降幅往往是與進口降幅相聯系的，因此，匯率變動對貿易平衡所帶來的最終影響是無法預測的。

　　1971年到1995年，日元幣值長期高企導致了日本長期的貿易順差，這一過程中唯一可預測的就是貨幣升值的國家將面臨通縮的壓力。不過，如果外界的評論員和政府官員堅持升值將減少美國債權國的貿易順差這種錯誤觀點，他們的“言論”將推動國際熱錢將美元兌換成擁有債權的歐亞國家的貨幣。這將加大這些國家避免實際的貨幣升值、防止貨幣緊縮的難度。

　　反過來，如果這些美國的債權國協同實現本國貨幣對美元匯率的升值來抑制本國的貨幣緊縮壓力，美國國內將爆發無法承受的高額通貨膨脹。例如，1971年8月尼克松總統針對美元的貶值引發了美元資產飆升，并導致了美國1970年代不穩定的高通脹。

　　因此，匯率的改變不是解決美國貿易赤字以及亞洲國家貿易順差的方案。今天全球金融系統主要癥結在于美國外匯儲備不足、聯邦政府的巨額財政赤字和個人存款的緊缺。與此同時，全世界事實上對美元存在無限的信任，美國在國際市場上的高額借貸就這樣轉化為其他國家的貿易順差的真正來源。美國的經常帳戶赤字迫使加拿大和歐亞甚至拉丁美洲的國家陷入經常帳戶盈余的僵局。

　　匯率彈性的誤區

　　在針對亞洲國家采用釘住美元的匯率的批評中，至少有一些觀點同意，是美國的低儲備率而非扭曲的匯率，是貿易不平衡的根源。

　　不妨來觀察一個高速增長的國家，例如中國，同一個增長慢得多的國家進行貿易往來的情況。日本和歐洲現在是全面的貿易順差，而美國則面臨全面的貿易赤字，這些早已成熟的工業國家經濟漲幅比中國低得多。

　　那么，從某種意義上來說，通過人民幣實行匯率彈性并有步驟地升值來平衡中國與它的增長緩慢的貿易伙伴之間的國際競爭力，是否比只考慮這些國家間的經濟增長率更有效呢？事實上，由于國際上普遍的不安，中國已經承諾將增加人民幣對美元的匯率彈性。

　　中國政府在這里所指的匯率的更大“彈性”值得好好深入研究。圍繞1美元兌換8.28元人民幣的匯率這個中心，市場匯率獲準每天或每周稍大范圍的上下浮動，而這將有效地使外匯市場活躍起來。

　　其實，通過對中國商業銀行更加謹慎的監管來控制其外幣兌換總量，取代通過資本來實現控制的方法，擴寬人民幣與美元的匯率變動幅度，例如在8.28這個中心上下浮動各一個百分點之后，即兩個百分點的幅度，那么外匯市場將就會活躍得多(目前的邊際是以8.28為中心上下各浮動0.3個百分點)。

　　國際結算的絕大部分都是通過中國人民銀行(PBC)再轉到各商業銀行的，這中間將產生外幣匯率期貨、期權的對沖市場。如果匯率彈性幅度是充分有效的話，那么PBC只需要在發生危機的時候才介入并維持這個彈性幅度；而實際上，在這樣一個狹窄的彈性幅度里，任何變化都不會，或者都不能對中國在國際貨物或服務市場上的競爭力帶來實質性的影響。

　　從長期來看，只要美國物價保持穩定，增大圍繞8.28這個中心的彈性幅度來平衡中國與其鄰國的國際競爭力是既不必要也不明智的。

　　工資調節機制的魔力

　　經濟增長較快的國家，貨幣工資的增長速度一般也較快，這時就會發生國家間的工資調節。但是這個工資差值調節機制要有效運行是有條件的。比如，中國工資水平增長快于美國，這個機制的運行條件就是，中國企業和員工都相信中心匯率會永遠保持不變，并且中國的通貨膨脹與美國保持在相應的程度上。

　　于是，在快速增長的可交易貨物生產領域，大部分是在制造行業的中國企業家，將愿意在這個固定的名義匯率下，對保持國際競爭力的中國工人競相出價。貨幣工資，尤其是針對熟練工人的工資，將相應的與高速發展的經濟一同上漲。

　　在1950年代和1960年代，在布雷頓森林體系下產生的固定美元匯率之下，這種工資調節機制現象首先在經濟高速增長的斯堪的納維亞半島上出現。

　　中國自從1994年開始至今保持比較穩定匯率，而且沒有遭遇像日本早前那樣陷入貨幣升值帶來的通貨緊縮的衰退之中。從1994年到2003年，制造行業的工資在中國增加了13個百分點，而在美國只增加了3個百分點。這10個百分點的工資漲幅差距大致反映了勞動生產力增幅比率的差距：中國上升了12.3個百分點，而美國是2.7個百分點。

　　在固定的人民幣與美元的兌換率之下，通過適當的工資調節機制來平衡國際競爭力看來是充滿活力和有效的。

　　中國在過去十年間，與美國相比在制造行業工資的驚人漲幅；中國所有行業的工資都漲得很快，制造業工資的增長大約為整體經濟增幅的一半。這些大多都反映了勞動力技術的升級和經驗的積累。誠然，在邊緣部分，缺乏技術的移民工人也許會處于落后位置，他們中的大多數人是在從事建筑行業。

　　1994年以前，在中國外匯黑市上人民幣的幣值是遠高官方匯率的，1994年統一為穩定的匯率以后，實際上人民幣是有一次大幅貶值的。當時官方匯率從1美元兌換5.5元人民幣一下跌到8.7元人民幣。由于中國的大部分貿易——尤其是在制造行業——實際上都是以比官方匯率高得多的黑市價格完成的，官方匯率的驟跌更加重了真正貶值的幅度。

　　不過，中國1993到1996年之間的短暫的國內通脹，“真正的”貶值影響甚微。但這種名義上的貶值當然會夸大通脹的程度。到1996年，人民幣對美元匯率升至8.28，至今沒有改變。1996年中國物價漲幅得以平定下來，并大體與美國物價水平漲幅相近。

　　2004年，中國的CPI上升了3.8個百分點，而美國的CPI上升3.3個百分點。穩定的匯率架構為中國的物價水平提供了名義錨，與1950年代和1960年代日元實行盯緊美元的匯率政策時的情形非常相似。

　　也許有人會認為，2004年中國和美國的通貨膨脹率都太高了。但是以美元為標準的國際體系下，只有位于中心的國家才能夠獨立行使貨幣政策，因此，降低通漲的責任在美方。幸運的是，在2003年和2004年實行史無前例的貨幣寬松政策之后，美聯儲在2005年將通過逐步提升短期利率來使其回到更正常的位置。

　　這樣兩個國家的通貨膨脹都有望在2005年平穩下來，國際熱錢的流入將會大大減少中國的麻煩；而且如果外界評論和政府官員不要再說人民幣“必須”升值的話，那么麻煩就更少了。

　　在更加寬泛的意義上，在日趨整合的東亞經濟圈，中國人民幣對美元的8.28的穩定匯率已經成為新千年實現該區域內匯率穩定的關鍵因素。該區域內的國家貨幣對美元或彼此間的匯率都是相對穩定的，如果這個穩定的匯率系統持續下去，調節工資漲幅也將成為其他東亞國家平衡彼此之間競爭力的主要工具。

　　目前，與穩定匯率系統聯系最微弱的就數日本了。盡管日本銀行(BJ)進行大幅度的干預以防止日元升值，日元兌美元的匯率仍然不是穩定地在一個相對狹窄的幅度內浮動。對將來日元升值并導致通貨緊縮的憂慮依然彌漫著，工資調整也并非恰到好處。因此日本銀行的第一要義應該是拿出更可靠的、穩定的日元對美元匯率機制，以更好地穩定東亞匯率，同時淡化國內對通縮的顧慮。

　　(作者將于4月11日在北京大學中國經濟研究中心進行相關演講。艾嵐、劉莉／譯）

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