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資產(chǎn)證券化產(chǎn)品本質(zhì)屬于固定收益產(chǎn)品，信用等級(以及由信用等級決定的利率水平)是公平定價的核心。
資產(chǎn)證券化過程中的信用增級有兩種途徑：一種是分層結(jié)構(gòu)的安排，將證券化產(chǎn)品分為優(yōu)先和次級結(jié)構(gòu)。一筐蘋果，囫圇一起算平均值，總價值一定；把蘋果挑一下，分成若干檔次，然后優(yōu)質(zhì)優(yōu)價，低質(zhì)低價，可能更適合市場需求，但是不論如何挑、如何賣，這筐
蘋果的總價值仍然是原有的數(shù)額，維持不變。
另一種是擔(dān)保，付出擔(dān)保費(fèi)，請具有很高信用等級的第三方擔(dān)保資產(chǎn)池按時還本付息。證券化產(chǎn)品由于擔(dān)保而信用增級，籌資成本降低，但是計入擔(dān)保費(fèi)后，總成本維持原有水平。
用于證券化的信貸資產(chǎn)是銀行現(xiàn)有貸款資產(chǎn)的一部分，銀行發(fā)放貸款的專業(yè)水準(zhǔn)和后續(xù)貸款管理水平從根本上決定了銀行貸款資產(chǎn)的質(zhì)量。資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)是按照當(dāng)時的公允市場價值變賣現(xiàn)存的信貸資產(chǎn)，是公平交易，因此，資產(chǎn)證券化和降低銀行呆壞賬率完全不同，證券化并不能直接起到降低銀行呆壞賬率的作用。證券化不是化腐朽為神奇的魔法。
從目前的實(shí)踐來看，國家擔(dān)保銀行信用，因此銀行發(fā)行企業(yè)債的實(shí)際市場利率屬于最高等級，類似于國家信用。但是，銀行資產(chǎn)的真實(shí)市場信用等級顯然明顯低于最高等級，這里存在著市場信用和國家支持信用的雙軌制。由于信用(利率)雙軌制，可能導(dǎo)致銀行資產(chǎn)證券化的嚴(yán)重弊端。
當(dāng)銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化時，資產(chǎn)池本應(yīng)按照真實(shí)市場信用等級尋求擔(dān)保或者通過信用分層結(jié)構(gòu)來進(jìn)行信用增級，證券化的總體籌資成本是真實(shí)市場信用等級所決定的較高利率。這么一來，銀行反倒因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化而吃虧了。為了獲得證券化的傭金收益，或者至少也必須維持證券化的籌資成本相當(dāng)于現(xiàn)行的國家信用等級，銀行要么把平均質(zhì)量水平的資產(chǎn)池虛增信用，按照虛高的接近國家信用的等級發(fā)行；要么選擇明顯低于平均質(zhì)量水平的資產(chǎn)建立資產(chǎn)池，先補(bǔ)償利率雙軌制的利差，再進(jìn)行信用增級、發(fā)行。
在建行的方案中，上海地區(qū)占60%，而上海房地產(chǎn)泡沫問題可能最嚴(yán)重，由此顯示了建行主動選擇質(zhì)量低于平均水平的資產(chǎn)、獲取傭金收益的種種跡象。在建行方案中，我們還沒有看到信用評級機(jī)構(gòu)的地位。
健全的資產(chǎn)證券化模式以二級市場(投資者群體)為基礎(chǔ)，公平性和流動性都通過二級市場來檢驗(yàn)。資產(chǎn)證券化大致可以分為兩部分：前半部分屬于傳統(tǒng)的銀行信貸業(yè)務(wù)，發(fā)生在銀行和借款人之間，發(fā)放貸款和貸款管理對于貸款資產(chǎn)質(zhì)量起決定性作用。
通過信貸資產(chǎn)的出售，進(jìn)入后半部分--證券化，證券化產(chǎn)品的二級市場起決定性作用。請?zhí)貏e注意，大家似乎認(rèn)為特殊目的機(jī)構(gòu)才是中心角色，這是誤解，資產(chǎn)證券化的發(fā)行數(shù)量和發(fā)行方式、定價、增信方式等無不由二級市場行情決定。
銀行之所以證券化，是因?yàn)樾枰岣咦陨碣Y產(chǎn)的流動性。如果證券化產(chǎn)品本身不具有更高的流動性，則銀行的流動性就成了無源之水、無本之木。銀行資產(chǎn)證券化必須引入銀行之外的投資主體，否則還是在銀行圈子里打轉(zhuǎn)。反過來，二級市場的流動性對證券化產(chǎn)品的定價也具有極大的影響力，惟有流動性好，才能降低籌資成本，達(dá)到證券化的目的。銀行間市場缺乏流動性。銀行間市場債券成交總量較大，主要原因是上市品種較多，但是就各品種來說，成交連續(xù)性明顯較差。且銀行間市場受極少數(shù)幾家商業(yè)銀行左右，行情代表性不足。銀行次級債是在銀行間市場發(fā)行的，事實(shí)證明投資對象非常有限，往往是銀行相互持有，二級市場交易幾乎限于停頓。
資產(chǎn)證券化的前景決定于公平性和二級市場，而不決定于發(fā)起人或發(fā)行人。沒有流動性良好的二級市場，就沒有有效運(yùn)作的一級市場。資產(chǎn)證券化不等于發(fā)行上市。國內(nèi)股票市場已經(jīng)為我們提供了深刻的教訓(xùn)，不重視公平交易和二級市場，只看重發(fā)行籌資，是股票市場陷入泥潭的淵源。但愿資產(chǎn)證券化不重蹈覆轍。(上海證券報 銀河證券丁圣元)
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