反思以美元為基礎的世界金融體系

　　弱勢美元會否導致金融危機

　　方星海：您能說說美元的問題嗎？因為美元是實際上的國際貨幣，美國是唯一可以以自己的貨幣無限制地借錢(借美元貸款)的國家，所以就出現(xiàn)如您所說的情況，廣大窮國借錢給最富裕的國家，這會減緩經(jīng)濟發(fā)展。中國當然也不愿意因為巨額美元儲備而遭受損害。

　　以您在美國政界的豐富經(jīng)驗，您認為美國內在的政治力量能夠在某種程度上矯正美國的錯誤嗎？畢竟美國現(xiàn)在的許多政策傾向是與其他國家的期望相左的，前些天保羅.沃爾夫維茨被提名為新任世行行長就是一個例子。這種傾向，無論您如何稱呼它，市場原教旨主義也好，新保守主義也好，都是非常強勢的。如果有個矯正機制的話，您認為會怎樣呢？

　　斯蒂格利茨：不幸的是，并不存在這樣的矯正機制。美國的大選是很復雜的過程，其間有大量的外部因素在起作用，而您所講的只不過是其中一個因素。不過，即使不存在這樣的矯正機制，未來四年如果民主黨人當政，美國的政策也會有大的轉變。一個原因就是民主黨人已經(jīng)嚇壞了，布什錯誤的政策和立場給他們造成了巨大的沖擊。市場是一個中間力量，但問題在于，如今弱勢美元是很受歡迎的，只要不爆發(fā)金融危機就沒問題。而各國央行總是時刻在注重防范金融風險，維持消費穩(wěn)定的，我覺得不大可能爆發(fā)金融危機，因此弱勢美元的局面可能會繼續(xù)，也許還會更加弱，而美國經(jīng)濟也會更加弱，維持低速增長。

　　方星海：是因為市場力量還不足以制約美國的弱勢美元政策嗎？

　　斯蒂格利茨：的確。因為他們認為爆發(fā)危機的可能性不大，至少數(shù)據(jù)沒有顯示出來。爆發(fā)危機的可能性當然不會是0，我想也許會是20%。我問過紐約的一個大交易商，他認為有50%。當然，他們更加敏感，但是我認為他們的意見特別值得參考。因為正是他們會恐慌，會利用市場機會去套利，賺大錢。但我覺得你所講的政治因素作用不大，即使爆發(fā)金融危機，市場也不見得會變得更理性，而可能會變得更不理性，他們會推卸責任，指責匯率不公平，或是找別的替罪羊。單純依賴市場的結果可能會適得其反，所有矯正的企圖可能使問題變得更復雜。

　　樊綱：我覺得美元貶值不會對美國國內經(jīng)濟有很大影響，倒是會引發(fā)別的國家的經(jīng)濟問題，因為美元是國際貨幣，所有相應的壓力都會轉嫁出去。

　　斯蒂格利茨：美元很疲軟，根本的原因是人們不信任美元�，F(xiàn)在美元市場是儲值的，這個資產以及在未來交換的物品能夠保持價值。但是人們現(xiàn)在越來越擔心，美國財政赤字很嚴重，債務越來越多，此外還有貿易赤字問題。未來的情況可能會更糟，政府債務在未來20年會有成萬億債務的增長，可能會使借方不肯再借錢給美國。

　　美國自身認為債務這個問題可以解決，但是其他人并不這么認為，而且開始失去對美元的信心，每個人都不想成為最后一個持有美元的，美元就開始下跌，開始疲軟了。那么，底線在哪兒？誰也不知道�，F(xiàn)在市場上起作用的不單是經(jīng)濟因素，而且還有政治力量，會涉及到政府體制問題，所以很難按一般的經(jīng)濟規(guī)律來解釋�，F(xiàn)在匯率不穩(wěn)定，美元不堅挺，但大跌的可能性也不是很大。投資的基本原則就是用多元化來分散風險，把美元和歐元等其他的貨幣混合起來，在外匯儲備中用多元化來規(guī)避風險，這是種合理的行為。

　　外匯儲備資產證券化的可能

　　樊綱：美元越來越弱，而別的貨幣包括亞洲的貨幣都升值了(除了人民幣)。于是中國對這些國家的順差都上升了，若人民幣升值，那么別的貨幣也會升值，我們可以看到，美元的貶值已經(jīng)表現(xiàn)為其他貨幣的升值——否則，其他國家的外匯儲備就會更多。這是不是一種長期的矯正機制呢﹖它是否會給別的國家，尤其廣大發(fā)展中國家造成巨大的壓力，或者在某種程度上擾亂了這些國家的金融系統(tǒng)？如何看待它的長期效應？

　　斯蒂格利茨：首先，全球金融體系即使不會崩潰，也已經(jīng)是滿負荷運轉了，存在著極大的不確定性。美國不斷增長的債務是問題所在，美國每年的債務相當于其GDP的6%，只要10年，外債就將攀升至GDP的50%。

　　關于你的第二個問題，我可以給你幾個例子，說明美元不會退出。如果我是中國央行，我就不會僅僅只分散流動性美元資產的風險，干嘛非要持有600億美元的流動性資產呢？持200億的流動性資產，加上200億的半流動性資產和200億的相對非流動性資產，不是更好嗎？而且可以買的美元資產并不一定得是房地產啊，美元標價的股票不行嗎？持有美元資產的真正問題在于，美國政府是否有能力支付到期國庫券。即便他們手里有美元，那也不表示他們就會拿出來換國庫券。我注意到，一直以來，盡管國庫券的收益率在不斷下降，而且其實際收益已經(jīng)是負的了，人們還是愿意買。而歐元國庫券的收益率也是非常地低，但是持有貨幣的機會成本是非常高的。因此，問題不在于美元貶值，而在于貶值的美元是如何仍然被市場接受的。

　　李稻葵：真的有哪個央行在買房地產或股票嗎？

　　斯蒂格利茨：他們是決不會讓你知道的。

　　李稻葵：那么您知道嗎？

　　斯蒂格利茨：不知道。我只知道他們把國庫券轉為中、長期債券，這除了解釋中、長期債券利率為何如此低之外，還說明了很多東西。假設未來5年我需要持有美元資產，那么為什么去要2%的收益，而不要4%、5%呢？中、長期債券正在逐出國庫券，對此我們是很難發(fā)現(xiàn)的，當然他們也決不會讓我們發(fā)現(xiàn)。

　　中國央行留這么多的儲備，根本用不著的。完全可以拿出500億建立一家對外投資銀行，或者成立社會資本基金——投資管理模式是可以有更多創(chuàng)新的。實際上，要是央行真的親自去操刀了，我才會大吃一驚呢！

　　樊綱：無論用什么樣的方式，目的都是為了降低美元國債在外匯儲備資產組合中的比例。

　　斯蒂格利茨：完全正確。我要是央行，一定要這么干的，尤其是在進行國有資產風險管理的時候。我講過，面臨的風險不僅僅只有匯率，還包括石油、貿易條件等各種各樣的風險。該如何去平衡匯率風險呢？應該去買石油股票。

　　李稻葵：比如英國石油的股票。

　　斯蒂格利茨：英國石油？不錯的股票！實際上我們真的應該買石油股票的，但問題是怎么樣買才好，這需要深入的研究。有些公司的儲量豐富，另一些則不然，你得把股價分離開，看看哪些是與石油相關的，這就是風險分析了。

　　李稻葵：我們可以進一步探討這個問題。為什么這么多的國家都愿意以這種方式持有這么多的美元儲備呢？我以為其中一個重要原因就是他們害怕金融危機會重演。這樣的話，我們就要問，為什么會爆發(fā)金融危機呢﹖我覺得他們過分擔憂國際資本流動。如果中國保持并且加強資本控制，那么也許可以降低中國儲備的流動性，去買英國石油或者別的公司的股票，那樣中國就會獲益。

　　斯蒂格利茨：我覺得中國和其他國家和地區(qū)包括韓國、臺灣持有這么多的美元儲備是出于兩點。其一是為了防范金融危機，其二是為了保持低匯率，當然，他們不敢說出來，可是結果還不是一樣？要是你去問韓國，他們總是會說：我們不過是為了防范金融危機罷了。要我說，他們不過是為了維持低匯率以保持經(jīng)濟的強勁增長罷了。而我提到買石油股票的方案是很有益的。如果投資歐元，會有匯率風險，但是如果投資美元，就不會受匯率影響，同時在面對石油沖擊時，就有能力保護經(jīng)濟不受沖擊。

　　李稻葵：這種政策是很難施行的，恐怕我們貨幣當局無權將儲備資產證券化，畢竟風險太大了，個人承擔的責任也太高了，一旦出了問題，很難解決。

　　斯蒂格利茨：沒錯。制度上考慮，我們說央行應該只負責貨幣，不過，可以把一部分資產作特別的用途，給某個托拉斯管理，比如可以成立一家能源管理公司，主要負責分散證券風險，保證國家免遭石油沖擊。當然這樣也有風險，不過一旦發(fā)生大的石油價格沖擊，這種政策的作用就體現(xiàn)出來了。

　　湯敏：不過，要是公布國庫券儲備被替換掉了的消息，市場的反應會很劇烈，美元就會更加疲軟，會不會引發(fā)更大的危機呢？試想一旦開始交易國庫券，市場就會遭受猛烈的沖擊，美元會直線下挫，直到崩潰。

　　斯蒂格利茨：不會的。我很了解你所講的那個動態(tài)過程，但是現(xiàn)在的市場普遍預期央行會在最短的時間內將儲備替換掉。實際上，各國央行都在這么做，而且數(shù)據(jù)也支持我的觀點。市場的確總是讓人覺得有些瘋狂。我提議美國用多余的儲備換購石油股票并以此防范石油沖擊的政策是不會對美元造成太大的沖擊的，當然中國會從中獲益。

　　重構金融體系

　　陳平：我們不要夸大金融市場的效率。對于管理和分散風險來說，金融市場本身的能力是有限的。在金德伯格的大蕭條理論中，他提出了一個很根本的問題：為什么會產生大蕭條？他的觀點是：當時的超級大國美國、英國、法國在踢皮球，沒能通過有效的合作來穩(wěn)定世界金融市場。我覺得如果真的美元疲軟引發(fā)了世界金融危機，那么單憑金融市場是無法解決的。我想知道，是否會產生新的合作機制，比如擴大七國集團。因為總的說來，央行的儲備加起來是足以應付危機的。

　　樊綱：還有，您是如何展望全球金融體系的未來呢﹖目前金融體系缺少一個穩(wěn)定的本位貨幣，原來我們有布雷頓森林體系，后來是美元，但現(xiàn)在這些體系都很難依靠了。

　　斯蒂格利茨：這正是我認為應該在舊體系崩潰后建立新體系的一個原因。還記得國際貨幣基金組織是怎樣努力地“幫助”韓國、印尼和泰國的嗎？有人居然認為國際貨幣基金組織可以解決美元引發(fā)的危機，這種想法真是荒謬！不過，現(xiàn)實情況很可能會是，不會有任何新體系產生。美元繼續(xù)貶值，股市持續(xù)低迷，唯一可能產生的就是單邊主義。就像1970年代，尼克松實行了單邊稅收平衡政策。不過現(xiàn)在布什的意識形態(tài)很混雜，誰也不清楚會怎么樣，我們希望他最好什么也別做�？亢献鳈C制不大可能解決問題。很難想象歐洲能夠起什么作用，而國際貨幣基金組織更是靠不住。

　　陳平：那么您認為應該怎樣改革世界儲備體系呢？改革目前股權決定投票權的機制嗎？

　　斯蒂格利茨：不，我要的是一個基于全球貨幣的嶄新的體系。它要通過發(fā)行新的世界貨幣才能運行。新的世界貨幣被廣泛接受并且絕大部分都用作外匯儲備，不能流通，只用于央行間的結算，從而替代了美元的儲備地位，每年大約需要發(fā)行2萬億-3萬億，或者4萬億。全世界不需要向美國每年凈貸出3百億-4百億美元，這些資本就能夠流向發(fā)展中國家，還有的可以資助聯(lián)合國，或者其他世界性的公共產品，而其購買力則由全球儲備決定。

　　李稻葵：那么它與標準貨幣單位就是不同的了，具有真正的購買力。

　　斯蒂格利茨：實際上我和其他人也討論過這個想法，這實際上是標準貨幣單位的擴展，但是每年都會發(fā)行，并且是會花出去的。

　　現(xiàn)在全球的儲備系統(tǒng)用的是美元，效果并不好，對亞洲國家尤其如此。發(fā)展中國家以很低的成本把錢借給了美國，作為儲備系統(tǒng)的基金。發(fā)展中國家從美國借錢是20%的利率，而他們借錢給美國利率卻非常低，這怎能幫助發(fā)展中國家發(fā)展？許多亞洲國家已經(jīng)清醒地認識到這一點，他們儲蓄量都很大，資產投資組合要多元化，不能僅僅依賴美元來進行投資組合。1997年的金融危機給東南亞國家留下的印象太深刻，讓其了解很多經(jīng)濟學知識。亞洲國家應該加強合作，建立亞洲自己的儲備系統(tǒng)。目前美元貨幣正越來越弱，美國過去四年的政策加劇了這個問題。這個體制本身有不足，以前的儲備貨幣也垮了，在新的儲備體系的建立方面中國能發(fā)揮獨立的作用，這一點非常重要。全球儲備需要一個穩(wěn)定的系統(tǒng)，美元系統(tǒng)還會有一定的慣性，建立新的體制需要進一步的合作。

　　樊綱：但是在那以前，美元仍然是儲備，美國政府仍然收鑄幣稅，當美元貶值的時候，危機也許不會發(fā)生在美國，但是發(fā)展中國家會有危險，因為他們的貨幣都升值了，造成出口下降，失業(yè)上升，從而帶來許多難題。金融危機可能會在廣大發(fā)展中國家中擴散開來，而美國可能會袖手旁觀，這種不確定性會不會進一步擴散？

　　斯蒂格利茨：讓我來做一個概述。歷史上，發(fā)展中國家出口下降，與全球廣泛增長是相關聯(lián)的。但是近些年來，利率已經(jīng)非常低了。但是我們所處的時代，不確定性是增加了，全球經(jīng)濟增長放緩，2005年預計比2004年預計增長更慢。我所描述的一個模型的情況是，對危機的預期增加，于是引發(fā)匯率危機，美國經(jīng)濟增長放緩，赤字增加，風險貼水則一定上升。這樣確實可能會引起許多發(fā)展中國家的危機。

　　如果僅看債務水平的話，土耳其、巴西等國家在過去的幾年中都沒有太大的改善，其中一個主要原因是利率下降，但是經(jīng)濟沒有受到太大的影響，不過一旦利率上升的話，就會有麻煩了，而且整個世界經(jīng)濟都會有麻煩。但是，中國不會受到太大的影響。

　　李玲：建立新的全球儲備體系會對美國產生巨大的沖擊，畢竟現(xiàn)在美元是全球儲備貨幣。若發(fā)行新的世界貨幣，美國的現(xiàn)有的貿易逆差就無法持續(xù)。但我們都知道，伴隨著科技進步、生產技術的改進，全球面臨的問題是產能過剩，所有商品都供大于求，商品就像洪水一樣肆虐全球，美元貶值，市場萎縮。那么怎么樣來為這么多的商品尋找市場呢？

　　斯蒂格利茨：首先，我認為美國將因轉變原有的儲備體系而受益，原因在于正是現(xiàn)有的儲備體系導致了全球產能過剩的。由于這個體系，每年大概有3百億-4百億美元的購買力以外匯儲備的形式被埋入地下，至今仍然如此。一旦建立了新的貨幣儲備體系，那些埋掉的購買力就能挖掘出來，這樣就創(chuàng)造了購買力。

　　也許有個別的商品生產出來卻沒有人要，那就可能是市場結構問題。但是人們對產出已經(jīng)完全滿足的觀點在我看來還不夠令人信服，雖然這與收入分配有關，世界上還有很多人生活貧困，但不幸的是他們卻沒有購買力，所以更加平等的分配體系也能夠刺激購買力。

　　林毅夫：我們觀察到廣大發(fā)展中國都持有美元儲備，你說這是埋掉了購買力，但當他們購買美元國庫券或者其他證券的時候，美國政府或是其他證券的發(fā)行者會將這些錢用來購買商品或服務。所以發(fā)展中國家的這些錢并沒有被埋存起來，而是被美國的政府或是機構用掉了。

　　斯蒂格利茨：如果有600億美元的逆差，那么美國真的很難維持充分就業(yè)。1990年代我們曾經(jīng)做到過這種情況下的充分就業(yè)，但是那種方式是不可持續(xù)的，投資中出現(xiàn)非理性的泡沫，這就是我對美國經(jīng)濟持悲觀的看法的一個原因。我預計投資會持續(xù)相對低迷，相對于1990年代而言，4%的GDP的增長速度會下降，投資不會恢復到泡沫破滅之前的水平。

　　我們成功地保持了消費增長，那是以房地產作抵押，通過消費信貸來達到的。一旦房地產泡沫破滅，就無法維持，所以消費的增長是有限的。當然可以通過增加政府采購的方式增加總需求，但那樣財政赤字就會更多。最后我們只能指望凈出口，但是如我所說，美國的凈出口會維持在較高的逆差水平上。這就是我認為未來幾年美國經(jīng)濟很可能受到抑制的一個原因。

　　(實習記者王艷、戴志勇、馬娟、劉艷艷參與整理，本報記者陳宜飚亦有貢獻)

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