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剛剛公布的2月份CPI(居民消費價格指數)盡管達到了3.9%，但考慮到春節因素，這樣的物價漲幅似乎仍不能構成馬上加息的理由——今年上半年不大可能加息是眼下業內較為傾向性的看法。果真如此？
CPI水平是央行調整利率水平的首要考慮。央行有關領導一再強調，如果CPI高于貸款利率，央行將考慮加息。那么，從1、2月份CPI的數據能否得出今年上半年不大可能加息的
判斷？我們認為，綜合考慮過去半年的CPI數據以及影響CPI的因素，特別是貨幣政策的著眼點在于影響預期，需要未雨綢繆，因此，“上半年不可能加息”的判斷可能太武斷了。
去年10月29日加息之后，CPI從9月的5.2%回落到12月的2.4%，今年1月份繼續回落到1.9%，成效顯著。但是以2000年為基期的CPI在去年12月仍處于5.5%的較高水平。并且PPI(生產者價格指數)大大高于CPI，工業原材料、燃料、動力購進價格連續到去年年底已經持續24個月攀升，同比漲幅在去年10月高達14.2%，PPI的攀升最終將傳導到CPI上面，引發CPI的上升。按照央行2004年第四季度貨幣政策執行報告對今年CPI走勢的預測，盡管糧價趨穩將減少CPI上升的壓力，但是通貨膨脹壓力尚未根本緩解。這主要體現在三個方面：包括水、電、燃料和城市交通等公共服務品調價可能繼續推動CPI的上升；PPI對CPI的滯后傳導效應將逐步顯現；居民可支配收入和消費需求增長將對CPI有明顯拉動作用。
我們認為，探討今年的物價上漲，需要給予更多關注的是進口原材料、能源價格上漲對CPI的傳導效應。比如進口鐵礦石價格最近大幅上漲對國內物價的沖擊預期究竟有多大？一般認為，鐵礦石價格大幅上漲對下游產品價格的影響程度會逐步稀釋，而且不會影響到對CPI起關鍵作用的食品類價格。但是，鐵礦石價格上漲對下游產品的影響不僅僅將體現在原料方面，也將體現在運費當中。2004年中國小麥進口723.3萬噸，棉花進口198.4萬噸，按年計算均有大幅增長。毋庸置疑，從市場供求關系的邊際效應來分析(即變量決定價格，而不是常量決定價格)，進口農產品價格對國內市場的影響已經存在。因此，我們不可以對由鐵礦石價格上漲帶動的運費上漲以致傳導到進口糧食價格的上漲掉以輕心。以上舉例基于我們的一個認識：本輪國內通貨膨脹有著深刻的匯率背景。在進口原材料價格大幅上漲的同時，國內大多數產業依然受供過于求的制約，這顯然具有輸入型通脹的特征。
在今年的政府工作報告中，2005年CPI的目標是控制在4%以內。考慮到去年目標CPI是3%、實際CPI是3.9%這一事實，我們可以說，盡管1、2月份CPI水平仍可接受，這并不能排除今年的CPI漲幅較高的可能，特別是下半年。也不排除今年上半年的某些月份CPI高于貸款利率水平。一旦CPI漲幅較高，就不能排除加息的可能。
既然不能排除今年上半年加息的可能，那么，在加息時機的選擇上，是等到CPI高于貸款利率水平之后加息，還是在出現CPI漲幅較快苗頭時進行“預防性”加息？我們認為，作為最重要的貨幣政策工具，加息決策理論上在于引導市場預期——通貨膨脹的苗頭加劇時及時撲滅。
利率與匯率一樣，都是前瞻性資產價格。所不同的是，利率的前瞻性影響更為廣泛。通過利率調節宏觀經濟，恰恰是利用這一前瞻性影響使經濟減速。物價上漲很容易引起投資沖動，其中包括受成本上漲影響而不斷加快的跨國公司生產力轉移投資項目。當前國內大型在建項目不在少數，在實際利率下降的情況下，難以避免出現更多的新開工項目。
我們看到，其他經濟體的加息決策也是未雨綢繆及早行動。一旦看到通貨膨脹的苗頭，就會向市場發出一系列信號。市場參與主體意識到將要采取的措施之后，往往會及早進行準備、主動作出調整。由于有了加息的預期，市場主體會提前反應，這在減少市場波動的同時，通脹的壓力也會提前減輕。
今年我們也面對同樣的問題：既然預期CPI的漲幅會比較高，是不是應該在通脹苗頭有加劇趨勢的時候及早采取措施，通過“預防性”加息的手段引導正確的市場預期，及早消除通脹壓力，從而使加息成為央行與市場參與主體的一個合作博弈？
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