中國科技財富：還人民幣有管理浮動的匯率本色

    進入2004年11月中旬，美元遭到市場強勁拋售，美元兌歐元匯率指數已經創出近年來的低點，人民幣匯率也將再度面臨空前的升值壓力。市場普遍懷疑，中國會不會像10月末調整利率一樣，“冷不防調整匯率”？11月末，國務院總理溫家寶在東盟系列峰會上明確表示，在目前熱烈炒賣下，人民幣匯率變動有關措施就不能推出。溫家寶的表態暫時打消了人民幣短期變動的可能。

　　由于中國實際實行的是盯住美元的匯率政策，從去年以來，在美元持續貶值的過程中的每一次風吹草動，人民幣匯率的問題就會備受市場關注，這一次也沒有例外。

　　面對人民幣不斷升級的升值壓力，中國人民銀行11月先后公布的幾項外匯管制放松的措施，其目的就是為人民幣升值減壓。16日，央行為合法私產轉移海外開了綠燈；17日，國家外匯管理局提高了自費留學人員的購匯指導性限額；取消原來2萬美元的上限：同一天，央行上調了小額美元外幣存款的利率，同時還宣布取消美元、歐元、日元和港幣的2年期存款利率的上限。

　　人民幣盯住美元的沿革

　　人們注意到，2004年10月初，中國財政部長和央行行長在首次參加七國財長與央行行長會議期間，做出了增強人民幣匯率彈性的承諾。按照中國政府的說法，中國實行的是有管理的浮動匯率制度，從未正式聲明實行的是盯住美元的固定匯率。然而自亞洲金融危機后，為了幫助穩定東亞經濟形勢并推動世界經濟復蘇，中國向世人承諾人民幣匯率保持不變。自那以后，人民幣事實上實行盯住美元的匯率政策，一直保持在1美元兌8.27-8.28人民幣。這本是亞洲金融危機之后特殊時期的應對之舉，然而距離1997年那場金融危機已經七年了，這一匯率政策已經變成一種慣性。事實上，在1998年前，人民幣的匯率是波動的，從8.7緩慢升值到8.28，而此后日漸僵化，直至現在幾乎靜止不動。

　　自人民幣盯住美元后，圍繞著人民幣匯率的爭議一直沒有停息。在亞洲金融危機時期，包括日元在內的絕大多數亞洲貨幣紛紛貶值。當時，人民幣貶值的呼聲很高，大多數分析評論認為，中國的出口競爭力將嚴重削弱，人民幣非貶不可。當然，事實上人民幣最終保持了穩定，而人民幣不貶值贏得了世界各國的高度評價。

　　轉折點來自于美元的逆轉。自從2002年2月美元從其匯率的最高點貶值以來，人民幣的實際有效匯率已經下降了11%。他們認為，中國通過人為地將人民幣維持在弱勢水平上，從而增強其出口競爭力，使美國經常項目逆差日益加大，并引起世界其他國家出現通貨緊縮。

　　可見，盡管人民幣與美元的匯價七年一直維持在同一水平，但由于世界主要國家經濟波動，特別是美國經濟和貿易的冷暖起伏，人民幣不斷受到貶值和升值的外界壓力。

　　在人民幣匯率的爭論中，匯率波動與進出口的關系最令人注目。反對人民幣升值，最重要的理由就是擔心它降低了中國出口商品的競爭力，進而經常項目出現赤字，凈出口對整個經濟增長的推動必將弱化。

　　談及中國出口商品的競爭力，就必須弄清中國貿易增長活力的源泉。中國目前的出口表現的確非常強勁。其原因要歸結于中國實施了長達十余年之久的貿易改革，富有活力的私人企業，豐富的勞動力市場以及跨國公司的大舉進入。雖然人民幣匯率水平時高時低，但中國的出口額一直保持著良好的增長態勢，既經歷了“強勢美元”時代，也經歷了席卷亞洲的金融危機。中國出口商品的競爭力主要來源于制造業的低勞工成本和勞動生產率的提高，比如紡織、玩具、電子消費品行業，中國的勞工成本是韓國的1/4，是日本的1/20。高盛曾經做過一個研究認為，中國出口的匯率彈性系數為0.2。如果以貿易額加權的人民幣實際有效匯率下降(貶值)1%的話，中國的出口額可望增長0.2%。所以實際上，匯率的浮動給中國的外貿出口增長帶來的影響是微乎其微的。真正值得注意的是，近年來沿海加工出口基地出現的“民工荒”，其實質是勞動力生活成本的增長逼著工資必須上漲，這會縮小中國出口產品的競爭力。而這必須從勞動技能和產品附加值的提高上加以解決。

　　另一方面，中國國內市場存在著強勁的進口需求。隨著中國經濟高速增長，中國對包括石油、有色金屬等初級原材料和高新技術、設備等巨大的進口需要強勁。在國際原油和原材料價格飆升的情況下，維持同美元的固定匯率，使中國在購買這些大宗商品時付出沉重代價。

　　必須清醒認識到中國是大國經濟的本質

　　在討論人民幣匯率體制時，一個必須引起關注的問題是，我們應當清醒認識到，中國是大國經濟的本質。所謂中國是大國經濟，并不是自吹自擂，而是中國作為大陸型國家也是世界上最活躍的經濟體，經濟總量增幅巨大，市場容量日漸擴大，并且基數龐大的人口正穩步實現消費升級。

　　這就決定了中國作為大經濟體的崛起，必須把經濟長期增長的動力放在內需而非出口上。這就要求中國必須改變單純依靠出口增長來帶動經濟增長的傳統思路，而應謀求貿易的平衡發展。從中國的發展歷程看，中國并不是依賴出口導向的模式。當然在中國經濟起飛之初的八十年代，出口導向曾經提供了稀缺的外匯。隨著國內經濟發展和國民財富的增強，國內市場對海外產品和技術的需求逐步擴大，進、出口增長都很快。近些年來，中國雖有經常項目盈余，但規模不大，最高也沒有超過GDP的3%。從這個意義上講，日本的出口導向性發展模式對中國就不具備示范效應，中國沒有必要依靠維持人民幣的低匯價來推動出口的增長。

　　目前，投資作為拉動中國經濟的三駕馬車之一，一直扮演著重要角色，消費的拉動作用還沒有居于主導地位。在投資中，積極財政政策所主導的政府投資仍份量不輕，隨著積極財政政策的逐步淡出，民間投資的熱情將得以保護。同時，啟動國內消費，促進經濟向內需拉動型經濟結構轉型則是政府的要務。

　　作為大國經濟，中國還必須把貨幣政策自主權牢牢把握在自己手里，只有中國貨幣當局根據國內經濟形勢的發展，獨立制定包括利率、匯率以及其它金融政策，才能最大限度地為整個經濟的穩健運行提供良好保證。而維持現行的人民幣匯率不變的政策，所面臨的一個重大問題是固定匯率對貨幣政策自主權的挑戰。

　　在固定匯率下，國際收支的變動和外匯市場的波動在貨幣當局的控制之下，央行必須被動參與外匯買賣，這個過程實際上也就是基礎貨幣投放與回收的過程。雖然中央銀行在運用貨幣政策維護固定匯率的同時，能夠同時執行沖銷性的貨幣政策，事實表明，央行的對沖操作難以消除外匯儲備資產迅猛增長而產生的貨幣供給。近兩年，外匯占款已成為中央銀行基礎貨幣投放的主要渠道。2002年外匯猛增，人民銀行購買外匯742億美元，投放基礎貨幣6142億元，占當年基礎貨幣增加額的129%。今年以來這種狀況依然嚴重，盡管央行不斷通過公開市場業務進行對沖操作，但外匯占款仍是基礎貨幣投放的重要因素。

　　由于人民幣與美元掛鉤，美國的經濟波動通過這條線過多地傳遞給中國，使得中國獨立制定自己貨幣政策的能力大打折扣。從近幾年的經濟走勢可以看出這一點。90年代中后期，美國為給過熱的經濟降溫，貨幣政策緊縮，這使得急需從經濟緊縮中邁出的中國，難以實施信貸擴張政策，只能采用積極的財政政策，以投資帶動經濟增長。而去年恰好顛倒過來，美國還處在經濟復蘇中，美聯儲在貨幣流通性上非常寬容，聯邦基礎利率維持在1%的低位，而中國已經出現過熱的苗頭，但是由于匯率的盯住政策，央行在加息等問題上，實際上受到很大的掣肘，中國為此付出的代價是國內物價的上漲。這又為國內經濟過熱推波助瀾，以行政手段為主的宏觀調控政策最終出臺。

　　經過此番教訓，我們必須認識到貨幣政策的獨立性對中國這樣一個大陸型經濟體的重要性。中國作為最大的發展中國家，美國作為最大的發達經濟體，兩國經濟周期畢竟不一樣，也不是同步的。我們不能像香港地區那樣實行聯系匯率，把經濟馬車緊緊和美國捆在一起。

　　還人民幣匯率的本色：有管理的浮動匯率

　　在過去的20年中，中國的經濟總量和貿易總量得到了很大的擴展，其中國際貿易增長速度比世界貿易的平均值要快得多。今年對外貿易總額超過1萬億美元，已經成為世界第三大貿易大國。可以說，中國已經成為世界經濟的重要參與者。

　　在中國的國際收支中，經常項目下的外匯結算數額巨大，然而相對于中國1萬億美元的外貿交易額，中國外匯市場每天的交易額不到7億美元，還不如泰國、印尼。中國外匯交易市場的死氣沉沉，使人民幣市場匯率機制難以形成。

　　從人民幣匯率的決定機制來看，強制結售匯扮演了重要的角色。首先，企業出口所得外匯，不管企業意愿如何，凡超出外匯賬戶限額以上的外匯收入，都必須賣給銀行；其次，銀行持有的外匯，不管銀行意愿如何，凡超出銀行結售匯周轉限額以上的外匯，都必須賣給中央銀行。通過這兩層嚴密“過濾”作用，有關外匯供求關系的信號被悉數濾掉。

　　強制結匯的根源來自盯住美元的匯率機制。從微觀層面說，企業在開放經濟環境下做貿易或投資，必須承擔各種風險，匯率風險就是企業考慮的因素之一。如果實行浮動匯率，企業就可以核算國內外兩個市場產品與成本差異，核算出利潤空間，從而利用外匯市場的市場工具規避市場風險。反之，實行固定匯率，整個企業界的匯率風險，都由中央銀行來統一處理，使得價格信號失真。這實際是一個風險積聚的過程，到一定時候必然要宣泄出來，這反倒使企業外部環境孕育著巨大的風險。從中央銀行的角度看，為維持固定匯率，中國的外匯儲備快速增加，已經達到5000億美元。近期美元不斷貶值，盡管央行調整了美元資產，但持有巨額外匯資產，隱性成本很高。

　　從中國本身的經濟發展乃至全球經濟穩定考慮，我國匯率形成機制的改革要比既定機制下調整匯率水平，更為重要。首先，合理的匯率形成機制是形成均衡匯率水平的前提。其次，在匯率形成機制改革之前，對匯率水平變動的預期會導致市場出現單邊預期和單向操作，調整匯率水平的意義不大。最后，一個合理、均衡的匯率水平是在外匯市場中形成的，而匯率形成機制的改革，即匯率水平的合理浮動是外匯市場發展的前提條件。

　　中國現在國際化程度越來越高，并已經開始采取措施逐步開放資本賬戶。為了促進結構改革并保持金融穩定，中國應當實行更為靈活的匯率制度。中國現行的匯率制度不可能持久應對來自貿易和資本賬戶自由化的雙重壓力。

　　中國既然承諾實行有管理的浮動匯率制度，就沒有必要將匯率體制調整的時間一再拖延，這對中國的國際信譽也是一種損害。有關人民幣升值的猜測始自去年，到今年愈演愈烈，市場預期明年變動的可能正逐步加大。此類預期構成國際貿易和世界經濟的不穩定因素。在當前人民幣升值預期強烈的情況下，有關人民幣變動的措施顯然不適宜出臺。當前應當做的是，還人民幣匯率的本色，即有管理的浮動匯率。從制度建設上重回軌道，比總是按兵不動或倉促升值要有效得多。

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