匯率討論中的五大偏見

　　張斌

　　-人民幣匯率是時下的焦點話題，但是匯率討論中的許多觀點，或者以偏概全，或者把理論張冠李戴，還有的根本沒有經過嚴密的邏輯推理，直接就把不相干的事情聯系在一起危言聳聽。這些充滿偏見的觀點流行開來，使得公眾很難形成對匯率問題的正確認識

　　貨幣升值一定減少就業嗎？

　　貨幣升值一定減少就業嗎？從現有的經濟理論看，貨幣升值對就業存在不利的影響，也存在有利的影響，在沒有經驗研究的支持下很難斷定貨幣升值究竟會增加還是減少就業。貨幣升值對就業的負面影響，主要體現在貿易品部門(包括事實上的以及潛在的出口、進口替代部門，主要集中在第二產業)。

　　如果貨幣升值，貿易品部門產品的本幣價格下降，這會壓縮貿易品部門的利潤率，降低這些部門的產出和投資，對這些部門的就業造成不利影響。貨幣升值對于就業的正面影響，主要體現在非貿易品部門(產品不能被用于國際貿易的部門，主要集中在第三產業)。假定你的本幣收入沒有變化，貨幣升值把國內的貿易品價格降低了一倍，即使國內非貿易品的名義價格沒有變化，但是它相對于貿易品的價格無疑大大提高了。非貿易品相對價格的提高擴大了非貿易品部門的利潤空間，激勵該部門更多的投資，這些部門的就業也會隨著提高。

　　正是由于貨幣升值對于就業的雙面作用，在判斷貨幣升值對就業影響的時候需要根據每個國家的不同情況具體分析。目前還沒有非常令人信服的經驗研究表明貨幣升值對中國就業的影響究竟是正還是負，正負的幅度有多大。盡管如此，還是有一些側面的證據可以讓我們對貨幣升值后的就業情況比較樂觀。在貿易品部門，人民幣貿易加權匯率在1994-2002年間一直跟著強勢美元升值，但是中國的出口依然保持了快速上升的勢頭，這說明中國出口的價格彈性并不是非常大，貨幣升值對于出口和就業的負面作用也相對有限。另一個讓人樂觀的數字是三次產業的產值比率是15∶52∶33，世界平均的比率是5∶31∶64；中國三次產業的就業比率49∶22∶29，而其他國家的普遍規律是第三產業就業是第二產業就業的2-3倍，這說明中國第三產業，也就是大部分的非貿易品部門的產出水平和就業還有巨大的增長空間。

　　制度建設不完善能成為匯率不調整的理由嗎？

　　當一個國家的銀行體系存在大量壞賬，國內的很多制度建設還很不完善的時候，我們能夠拒絕匯率調整，甚至說目前面臨升值壓力，以后會面臨貶值壓力嗎？這個一度非常流行的觀點至少從目前的匯率理論來看根本站不住腳，這樣的邏輯更像是把匯率制度決定理論與匯率水平決定理論張冠李戴的后果。

　　查閱1990年代匯率研究的新進展，制度缺陷與金融體系等問題在匯率研究中得到了前所未有的重視。匯率研究的新進展“害怕浮動論”與“原罪論”告訴我們：如果一個國家的經濟制度有很多問題，尤其是金融體系還很不健康，選擇相對固定的匯率制度會更加有利。但是，并沒有理論把制度缺陷與金融體系等問題直接與匯率水平的高低聯系在一起，合理匯率制度背后的決定因素與合理匯率水平背后的決定因素并不是一回事。判斷一個國家匯率水平是否合理，關鍵的因素是這個國家的匯率水平是否偏離了這個國家的經濟基本面因素，而這些經濟基本面因素指的是貿易品部門的勞動生產率、貿易條件、開放程度、國際市場需求水平等。

　　眾多的基本面因素當中，貿易品部門的勞動生產率對于判斷當下人民幣匯率的調整具有突出的意義。日本、德國，還有很多東亞經濟體的經驗表明，如果一個國家貿易品部門勞動生產率提升很快，這個國家的出口競爭力與進口替代能力也會進步很快，這些變化反映在外匯市場上是外匯供給的趨勢性上升和外匯需求的趨勢性減少，匯率會伴隨經濟增長面臨較長時期的升值壓力。中國目前面臨的情況大致與以上國家快速經濟增長時期的情況相似，國內制造業的勞動生產率在過去十幾年里出現了非常迅速的進步。這一點不僅得到了學者們經驗研究的支持，我們在日常生活中的觀察到也看到了這些變化：中國制造業對外出口的產品越來越多，能夠替代進口的產品也越來越多，這些都是貿易品部門勞動生產率提高最鮮活的例子。

　　日本的泡沫經濟與長期衰退是日元升值導致的嗎？

　　1985年，西方五大工業國在紐約的廣場飯店達成了美元貶值的協議，此后三年，日元對美元升值了一倍以上。國內普遍認為，“廣場協議”是一個美國強加給日本的不利于日本的協議。事實果真如此嗎？讓我們看看當時參與廣場協議談判官員們的回憶錄吧。

　　時任美聯儲主席的沃爾克回憶說：“在這次會議當中，最令我吃驚的事情是日本的大藏大臣竹下登(后成為首相)主動提出允許日元升值百分之十幾，它比我們想象的要大方得多”(《時運變遷》中譯本252頁，沃爾克、行天豐雄著)。當時大藏省主管國際事務的次官行天豐雄回憶說：“關于美元之外的貨幣升值一事，日本是最樂意幫助的。大藏省大臣竹下登明確表示它可以接受日元10%至20%幅度的升值(同上書262頁)”。從這些回憶錄上的記錄，再結合當時的國際共識即美元對世界其他主要貨幣的匯率高估了，可以基本判定：日元與世界其他貨幣對美元的升值不僅僅是美國的意愿，同時也是包括日本在內的世界其他主要工業國家的共同意愿，“廣場協議”是西方主要國家聯合積極干預的一次匯率調整過程，而不是美國非要強加給誰。

　　日元在廣場協議后的升值帶來了日本泡沫危機與經濟衰退嗎？這些事件在時間上有前后的關系，但是并不代表著因果關系。至少，經常把這個觀點掛在嘴邊的那些聲音并沒有澄清其中的邏輯究竟如何。德國比日本經歷了更加嚴重的貨幣升值過程，但是德國為什么沒有經歷泡沫危機與持續的經濟衰退呢？很多重量級的日本學者(比如日本大藏省主管國際事務的次官黑田東彥，以及被稱為“日元先生”的神原英姿等)在總結日本泡沫危機與經濟衰退經驗教訓的時候，強調的也不是廣場協議與日元升值，而是當時過于寬松的貨幣政策。

　　著名學者麥金農與大野健一關于日元匯率與泡沫危機關系的論述或許更有啟發性：日元持續的升值預期使得日本的低利率政策非常具有誘惑力，低利率既可以刺激國內需求，消除日元升值帶給日本經濟的短期負面影響，同時還有助于緩解日元升值預期，降低外匯市場上的日元升值壓力。從麥金農與大野健一的這一分析中，我們能夠得到的結論是：日本犧牲了國內貨幣政策獨立性去保護盡量低水平的匯率，但結果是松懈的貨幣政策成了泡沫經濟的溫床。

　　日本的教訓是深刻的，德國則提供了一個正面的例子。面對經濟增長帶來的匯率升值壓力，德國貨幣當局旗幟鮮明地捍衛貨幣政策獨立性，更多地把匯率水平的決定留給外匯市場去決定，結果是：德國雖然經歷了絲毫不遜于日本的貨幣升值經歷，但同時期的物價與產出都保持了更加穩定的水平。

　　拒絕匯率調整能夠打擊投機資本嗎？

　　匯率調整的預期，往往會伴隨大量的投機資本的流入流出，如果政府像投機資本預期的那樣調整了匯率，投機資本確確實實地會賺上一大筆。但是，我們能說為了打擊投機資本的囂張氣焰，不讓投機資本有機可乘，所以拒絕調整匯率嗎？

　　學習過基本經濟學理論的人都知道，投機資本是價格機制最有力地捍衛者之一，他們比政府更加消息靈通、行動迅速，在匯聚了市場上錯綜復雜的信息后，他們像精靈一樣第一時間成為糾正價格扭曲的先行軍。在很多情況下，投機資本投向何方，正說明這個地方的價格違背了真實經濟基本面的變化，價格需要調整。投機資本扮演的并不都是負面角色，他們獲得的投機利潤也并不都是骯臟的，因為這些利潤是市場對他們糾正價格扭曲作出的獎賞。

　　但是，如果投機資本對經濟基本面傳遞的信號作出了過度反應，他們不僅不利于糾正價格扭曲，反而造成新的價格扭曲，或者是為糾正價格扭曲造成困難。在這個時候，打擊過度反應的投機資本就很有必要。但是，打擊過度反應的投機資本，是死守背離了真實經濟基本面的扭曲價格嗎？市場的眼睛是雪亮的，投機資本更是市場上智商最高的一幫家伙，如果價格的扭曲得不到糾正，他們中的大多數就不會放棄這場博弈。而政府在恪守扭曲價格的同時，得到的又是什么呢？對于投機資本的沖擊，高明的政府會把價格調整到與經濟基本面保持一致的合理水平上，投機資本沒有了行動的主心骨，或者會在雙邊投機下自相殘殺，或者是不戰而逃。

　　外匯儲備損失很可怕嗎？

　　選擇了本國貨幣升值，同時也意味著以本幣衡量的外幣資產(包括官方外匯儲備和私人外匯資產)價值縮水。但是，我們能夠說為了減少外匯儲備損失，本國貨幣就不能升值嗎？

　　從貨幣升值對一個國家整體財富的影響來看，這個觀點站不住腳，因為它忽略了遠比國外資產龐大得多的本幣資產的實際潛在購買力增加。一個國家的資產可以簡單地區分為本幣資產和外幣資產，本國貨幣升值會帶來：1.以本幣衡量，本幣資產價值不變，外幣資產價值下降；2.以外幣衡量，本幣資產價值上升，外幣資產價值不變。這些變化意味著，貨幣升值以后，外匯資產在本國的購買力下降，本幣資產在國外的購買力上升。由于一個國家的本幣資產遠遠大于他所持有的外幣資產，因此，貨幣升值帶來的整體潛在購買力必然是大幅度上升了。

　　從實物角度更容易明確匯率調整對一個國家財富存量的影響。假定貨幣升值的同時進出口沒有變化，這個國家的實物財富存量也沒有發生變化，但是，由于貨幣升值后同樣數量的本國商品可以換取更多的國外商品，也就是說，本國的實物存量雖然沒有變化，但是實際的潛在購買力卻隨著貨幣升值提高了。當然，實際購買力提高并不是降臨在每個人身上，如果你大量持有外幣資產，貨幣升值后這些資產在國內的購買力就反而降低了。從這個意義上看，外匯儲備價值的確是減少了，但是這部分減少并不妨礙整體社會潛在購買力和財富的增加。

　　筆者把上述五種觀點歸為“偏見”，但不見得這些觀點一定都是錯誤的，問題的關鍵是這些觀點背后的邏輯推理過程，以及考慮問題的全面性不能令人信服。希望本文能拋磚引玉，讓我們能夠更嚴肅、更嚴格地審視當前的人民幣匯率爭論。

　　作者單位：中國社會科學院世界經濟與政治研究所

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