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-本報首席研究員 清議
積極貨幣政策的核心是通過持續擴張的貨幣供應，維持較快的貸款增長速度，以刺激企業投資和居民消費，進而拉動經濟增長。由此而來的是，GDP高增長往往伴隨貸款高增長，反過來，貸款增長放緩，GDP增長隨之減速。
央行第三季度貨幣政策執行報告承認，目前國內投資規模依然很大，未來一段時期投資仍將維持在一個較高的水平，并存在反彈的基礎。
分析人士認為，上述報告是對不久前央行加息所做出的全面注解，因此缺乏新意，對市場的影響也早已被消化。
不過，很有必要借此機會對國內長期以來奉行的積極貨幣政策加以反思。不難發現，在過去20多年里，貸款增長速度幾乎一直維持快于GDP增長速度的格局。這一方面說明積極的貨幣政策的確實現了它對經濟的刺激作用；但在另一方面，人們不能忽視所謂的銀行不良貸款也是在這一期間形成的，準確地說，是在后半段時期，特別是在最近幾年形成的。如果沒有理解錯的話，隨著不良貸款問題的出現，積極貨幣政策的負面作用已開始顯現。也就是說，到目前為止，國內繼續奉行積極貨幣政策的環境已發生了很大變化，在考慮必要慣性的同時，貨幣當局必須設法控制它的副產品——不良貸款，否則，整個貨幣體系必然面對重大風險。
既然不良貸款問題已經存在，而且較為嚴重，最好的選擇似乎是逐步削弱貨幣政策的擴張性，逐步降低貸款增長速度，并在這一過程中積極消化不良貸款。雖然這將犧牲一些GDP增長因素，但從長計議，這對中國經濟的持續健康增長是大有裨益的選擇。與其背負一個沉重包袱上山，不如丟棄包袱，輕裝上陣。
于是，逐步縮小貸款增長速度與GDP增長速度之間的差距是必要的。當前近400個基點的差距雖然較以往明顯縮小，但還是不夠理想。
換個角度說，任何經濟政策都有它的軟肋。貨幣政策的軟肋在于它必須保持利率的彈性，否則，要么是在經濟過熱時不能以加息來有效抑制投資活動，要么是在經濟過冷或過度減速時不能以減息來有效刺激投資活動。目前的問題是，在投資規模依然較大的情況下，小幅加息可能對新增投資項目有影響，但對在建項目幾乎不發揮作用。隨著國際市場油價回落，各種大宗商品指數必然隨之回落，為此，企業必須面對新的價格周期，那些在高成本時期擴張的項目很難形成市場競爭優勢。接下來，如何償還以往的巨額貸款將是一個非常嚴峻的問題，以至于加大銀行不良貸款反彈的風險。然而，一旦在經濟過度減速到來時利率依然維持在一個較低的水平，利率政策將束手無策。
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