經濟學家為何要與投資大師們對立(上篇)

　　傅乙

　　股票市場是各種解釋的大觀園，不僅每天每時都有多空對立的解釋，就是多空陣營中的各自解釋也大異其趣。在五花八門的股市解釋中，有兩類人的解釋格外引人注目，他們的不同解釋集中體現了股市對人類理解能力的嘲弄，既顯示了嚴謹學術的滑稽，又激發了市場人士不息的熱情。他們就是經濟學家與投資大師。

　　經濟學家通常希望使用理性概念來邏輯地解釋股市，然而經過了百余年的股市風云，一部分經濟學家終于認識到股市的非理性非邏輯因素是舉足輕重的東西，排除了這些東西將無法“合理”地解釋股市，于是他們把非理性因素以“心理學”的形式引入了經濟學，這就是所謂的行為金融學，并因此獲得了2002年的諾貝爾獎。然而不幸的是，依據這套“理”論建立的基金卻沒有成為賺錢的投資產品，比如荷銀資產管理公司向香港和新加坡投資者推出的亞洲地區第一個此類基金──荷銀行為金融學日本基金，盡管其投資策略具有理論基礎，而且起步時大有前途，但自它推出以來每年都虧損達25%。

　　其實，市場中的成功者——所謂的投資大師早在上世紀70年代就對經濟學家的股市解釋模式進行了抨擊，當時主要針對的是“有效市場理論”，它的核心內容在于兩個基本結論：?1?根據可獲得的所有公開信息，股價會迅速準確地進行調整?即市場是很有效率的?；?2?股價變動的歷史資料不包含任何對預測股價未來變動有用的信息，即：根據股價過去變動的信息不能預測股價的未來變動。

　　針對第一條，投資大師們反駁說，市場在最終的意義上是有效率的，但絕不是在始終的意義上是有效率的。巴菲特說：“看到市場常常有效，就斷言它總是有效，這其實有天壤之別。”米歇爾.布萊斯說：“信息的傳送快多了，這使市場在某種程度上更有效，但是市場并不是絕對有效。學術界錯了，100%地錯了。”而羅伯特.Ｂ.吉萊姆說：“市場每天都有許多無效率的地方。我們的經驗顯示，每天大約有9%的股票是無效率地定價的。但市場的無效率不會永遠持續。”然而，針對第二條，幾乎所有的投資大師都可以認同，甚至勸導投資者“不要試圖預測股市”，而巴菲特還把這一點當成必需的投資信條。但是，這里存在一個微妙而絕對的差別，投資大師爭辯說，從股價變化結果不能推測未來，這一點并不能夠證明從所有其他方面和以任何別的方式也都永遠無法恰當地把握股市。與其說經濟學家的理論是針對投資大師的，不如說它是針對許多股市分析師的。

　　但是，經濟學家在對于有效市場理論的應用中卻走向一種極端，他們沒有能夠看出股市投資師與股市分析師之間的根本區別，卻以一種掌握了股市終極真理的姿態，宣稱一切人?所有的投資者?都不能依靠任何智慧取得成功，所有的市場成功都只是偶然的運氣。

　　諾貝爾獎得主保羅.Ａ.薩繆爾森否認巴菲特有“才能”，說巴菲特們只是擲骰子、擲飛鏢者，認為股市投資“只需閉上眼睛胡亂抓”就行。諾貝爾獎得主威廉.Ｆ.夏普也直截了當，說巴菲特只是個“3Σ事件——一個統計學上極小的概率，可以忽略不計。”

　　經濟學家阿芝.Ａ.阿爾奇說，投資大師們的成功“是運氣不錯，而不是天才。”另一個經濟學家巴頓.Ｇ.麥基亞故弄玄虛地說：“雖然我相信存在這種優秀的投資經營者的可能性，但我必須強調，至今為止我們掌握的材料還不能證明這種人的確存在。”

　　在經濟學家的理論中，很難容忍成功的投資大師的存在，就像投資大師理查德.Ｈ.德里豪斯所說：“我們是學術規則的例外，屬于統計學偏差范圍，我們可以忽略不計，好像我們根本就不存在。這是學術界給我們和巴菲特以及其他少數人的理論定性。因為我們給他們的理論造成了難堪，他們干脆就說我們不存在。”

　　然而，經濟學家的合乎理論規范的學術立場，卻把他們自己推向了實際行動中的尷尬境地。

　　薩繆爾森和阿爾奇也要買股票，他們都聽從了巴菲特的召喚，都購買了伯克希爾.哈撒韋?這只股票在30年之間從8元錢上升到23000元?。然而，奇妙的是，薩繆爾森拒絕對此發表評論，而阿爾奇卻是“得了便宜不賣乖”，繼續大談巴菲特不存在。

　　為什么會在經濟學家和投資大師這兩類杰出人物之間出現如此尖銳而滑稽的對立現象?這種對立的結果究竟產生和來源于什么地方?到底是什么東西讓經濟學家對投資大師的“抗議”無動于衷?又是因為什么使投資大師竟然無法向經濟學家“證明”自己的存在?如果對這些根本性問題沒有合乎“情”“理”的解釋，如果一任這種對立局面繼續對股市理解造成精神分裂和思想困惑，那么，我們?買賣者及研究者?就不可能真正相信自己的股市把握是“正確的”，就不可能對自己的把握方式產生真正的信心和信念，而這就意味著，我們所宣稱的所有把握股市的秘技絕招之類的東西在根基處就是搖擺飄忽的，乃至是自欺和欺人的東西。

　　經濟學家之所以能夠堅守自己的理論而漠視投資大師的經驗，投資大師之所以無法表達自己的“理”論而獲得經濟學家的認同，這其中都體現著不同尋常的“解釋”的困難。

　　威廉.Ｆ.夏普說：“為什么他們能夠成功?是他們有某些其他人沒有的信息，還是他們采用了別人沒有采用的處理信息的方法。是他們注意一些多數人不注意的事情，或者，他們注意的，別人也注意，但他們進行分析和觀察的方法是別人不具備的?”如果要解釋這些東西，他說：“我還要一個令人信服的故事。”但許多投資大師成功的事跡卻不是他所尋求的“令人信服的故事”。那么，究竟什么樣的“故事”才是令人信服的呢?

　　諾貝爾獎得主默頓.米勒明確地說：“如果這是可教授的技能，那么或許你能教給許多其他人。那就可以產生足夠的資料以辨別到底是運氣還是技能。但那是使我們學術人員懷疑的事情。”他繼續說道“或許彼得.林奇能干，但是他能教別人這樣做嗎?如果他能，我們就有一些證據說明那不僅僅是運氣了。”

　　芝加哥大學金融教授尤金.法瑪，是《股票市場的隨機漫步》的作者，雖然他對“有效市場”的看法更加開明一些，但他也不得不指出：“我想說那些常常被指出的，那些在被指出以后也顯示出一致業績的人，確實有些東西。但他們總是相同的人：沃倫.巴菲特、彼得.林奇，此外，還有誰?”“可能有某種林奇和巴菲特效應，但是這將得出錯誤的結論——人們能夠跳起來追逐它……我認為你不能像那樣教給別人。”

　　(作者單位：陜西省西部發展基金會)

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