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國家統計局公布的數據顯示，8月份消費者價格指數(CPI)同比增長了5.3%，低于預期的5.4%，與7月份的增幅持平。這一漲幅仍維持在1997年2月以來的高點，而當時CPI的漲幅為5.6%。同時，又有數據表明，8月的廣義貨幣供應量、貸款余額和固定資產投資額分別增長了13.6%、14.1%和26.3%，均低于7月份的15.3%、15.9%和32%，特別是廣義貨幣供應量的增幅遠低于年初17%的調控目標。就此政府方面表示，目前資金的主要用途是地方政府和民企，而它們對利率并不敏感，因此，加息形勢已經緩和。但就坊間來說，加息會成為媒體討論的熱
點。
現在我要問的是，國內利率的變動，參考的標準是什么？它真的反映了中國經濟發展的形勢嗎？國內的利率水平與中國經濟增長的關聯性如何？如果國內利率水平反映了國內經濟發展的形勢，那么國內的CPI指數又表明了什么？CPI為多少才是利率調整的標準？國內CPI的變化真正表明了國內通貨膨脹率的變化嗎？特別是，已經幾十年過去了，而CPI指標依然如故，那么它與國內民眾的消費品價格有多少關聯性呢？如果關聯性不大，那么國內的真實通貨膨脹率應該是多少？還有，作為一種金融市場的價格機制，利率的每次調整都是一次社會利益的大分配。那么，目前這種管制下的利率體制對誰最有利？最受損害的又是誰？只要把這些問題一一梳理清楚，便水清見魚了。
首先，我們來看看市場利率的功能是什么？一般來說，利率應該是分配金融稀缺資本的標準，通過市場的利率機制能夠把稀缺的資本分配到經濟效率更高的地方去。特別是在發展中國家，資本的稀缺一直是整個經濟發展最大的瓶頸。如何讓這十分稀缺的資本能夠得到有效的使用？通常認為，這必須通過市場競爭機制來決定資本利率的高低，從而讓有效的投資得到所需要的資金，讓無效的投資在競爭中淘汰。但是，在中國為什么出現了一輪又一輪的投資過熱以及一批又一批的重復建設？最為關鍵的問題就在于政府對利率的管制，在于利率機制根本失效。早在年初宏觀調控時，我就指出，如果不充分發揮金融市場價格機制的作用，只要政府的宏觀調控一停止，過熱的行業一定又會重新熱起來。
利率的另一個功能就是誘導民眾的剩余資金進入貸款市場作投資之用，即促使民眾的儲蓄增加。但是，從國家統計局最近發布的報告來看，今年前7個月國內居民儲蓄存款平均增幅同比連續下降了4%，增幅已連續4個月回落。有人說這是中國高儲蓄的一個拐點，它表明了中國已經進入工業化加速時期，表明了中國居民消費結構的升級。但是，在我看來，情況并非如此。這一現象主要是由目前利率調節機制失效所導致的，是低利率及負利率的結果。在低利率甚至于負利率的情況下，民眾的大量儲蓄一定會流入收益更高的債券、基金、房地產等市場。只要利率水平一提高，這種儲蓄減少的情況很快就會逆轉，在一定的時期內，國內民眾的高儲蓄這種大趨勢不會有多少改變。
既然金融市場的許多問題都是由利率機制缺乏所導致的，那么，國內現行的利率水平是否合理呢？它能夠反映國內經濟增長的形勢嗎？可以說，近幾年來，國內經濟環境發生了翻天覆地的變化，國內經濟發展也保持在一個持續高速增長的水平上。但是，經濟環境變化了，政府對利率的管制并沒有變，由于政府對利率的完全管制，國內利率水平完全僵固在一個不變的水平上。央行上次調整人民幣存貸款利率是在2002年2月，當時將1年期人民幣存款利率下調至1.98%(含利息稅)，1年期人民幣貸款利率下調至5.31%。中國自1995年7月以來已經有9年沒有上調過貸款利率了，而自1993年11月以來近11年都沒有上調過存款利率。但國內的經濟保持了連續多年的高速增長。也就是說，國內利率水平與經濟增長嚴重背離。
一般來說，央行對基準利率進行調整，將會影響到短期借貸市場和長期借貸市場的供給和需求，然后通過一系列的傳導機制影響到最終產出。美國(通過調整聯儲基準利率)和日本(通過調整銀行貼現率)基準利率的調整與借貸市場利率的變動幾乎一致。但國內有研究表明，中國的基準利率變動和借貸市場利率變動并不一致，存在一種非對稱關系，如從1996年到2003年，央行對利率進行了9次調整，但效果并不明顯。也就是說，國內的利率政策對于宏觀經濟的影響十分有限，特別是對通貨膨脹和實際產出的影響不顯著。
而一般來說，一國宏觀經濟運行的利率水平與經濟增長率之間大致是相吻合的，無論發達國家還是發展中國家都是如此，其利率水平或者圍繞經濟增長率上下波動，或者持續地高于經濟增長率。然而我國近十年來的情況表明，中國宏觀經濟運行中的利率水平與經濟增長率是嚴重背離的。從1996年以來，我國的經濟增長持續保持了7%以上的較高水平，而利率水平卻是持續回落。為什么呢？我認為這就是中國金融市場利率機制失效的典型表現。
也就是說，在利率完全管制的情況下，在利率變化的問題上，希望利率下降時與希望利率上升時的標準是完全不一樣的。在利率下降時，有關部門通常以國內的利率機制不完善和中國的特殊情況，以及與國際慣例接軌(早幾年國際處于利率下降期)為依據，把國內存款利率下降到十分低的水平上。而當人們希望利率上升時，有關部門又要觀察國內宏觀經濟數據。這種標準的雙重性無非是希望通過管制利率這只有形的手無形地把金融資源按照政府的意圖來分配。試想這樣的利率機制怎么能夠有效地讓稀缺的資本流向有效率的地方呢？
而關于CPI的問題，目前的5.3%真正地反映了國內通貨膨脹的水平嗎？在什么情況下它才能成為利率調整的重要參數呢？最近，燃油價格、水電費迅速上漲，與原材料有關的能源、金屬、糧食等價格也迅速上漲，這早已通過多重傳導機制傳導到民眾消費品的價格上，只不過，近幾年民眾可支配收入增加了，有一定漲價承受力，加上生產品的豐富，才沒有出現上個世紀80年代搶購擠兌的現象。但我們是否想過，今年上半年民眾住房消費信貸一下子增長了近6000億元，商品房價格上升速率達到了兩位數，上海及浙江等地的價格甚至上升了20%以上！住房既是消費品也是投資品，作為消費品，住房的價格上漲，CPI將它包括了嗎？可以說，只要把商品房的價格因素考慮進去，國內的通貨膨脹早已達到兩位數以上了。
還有，CPI基數仍然是20多年前制定的。這二十年來不僅消費品豐富了許多，許多過去根本就沒有的消費品已經隨處可見，而且民眾的消費模式也發生了巨大的變化。但是目前國內變化最為迅速的汽車、旅游、房屋裝修、電話通訊等產品和服務，根本就沒有被納入CPI指數中。因此，用一個十分過時的CPI指標來測量目前國內的通貨膨脹率到底有多高，是十分令人質疑的，況且也沒有任何一個國家或地區一定會把利率調整定在占CPI的5%這個水平上。一般來說，只要預期將出現經濟過熱，監管機構就會通過利率價格機制來緩解過熱。
既然國內宏觀經濟指標與實際利率水平不相關聯，既然CPI不能真實地反映國內的實際通貨膨脹率，那么，目前不加息的理由有多少是成立的呢？我認為，加息的原因主要在于居民儲蓄的負利率，導致了幾個月來個人儲蓄增幅的下降。實際上，從2003年12月開始，中國實際利率已連續9個月為負，正因為國內居民儲蓄存款的負利率，上半年以來國內城鄉居民的儲蓄存款增幅持續下降。截至今年6月末，全國城鄉居民儲蓄存款月末余額為62195億元，增長了6.2%，增幅比上年底低5.4個百分點。今年上半年儲蓄存款累計增加3487億元，比去年同期少增加2317億元。居民的剩余資金大量地分流到基金、債券、購買住房等支出中去了。
居民儲蓄分流，本來是政府擴大內需夢寐以求的事情，但是近幾個月來城鄉居民儲蓄的分流，并非是擴大內需的結果，而是因為國內居民儲蓄利率的長期偏低大大打擊了居民的儲蓄意愿，從而使得居民的儲蓄分流到一些收益高的地方去了。尤其是從國內居民的儲蓄存款結構來看，活期的比重為什么會高達50%以上，就是因為國內居民隨時準備把儲蓄存款流向收入較高的地方。還有，居民手中大量的錢開始流向房地產，這不僅抬高了商品房價格，也吹大了房地產業的泡沫。日本與中國香港的經驗表明，房地產泡沫的吹大對宏觀調控帶來的不利影響決不可小視。
可以說，如果居民儲蓄存款的利率過低，甚至于出現負利率，不僅僅打擊了居民儲蓄存款的意愿，更為重要的是，可能迫使銀行信貸收縮(由于銀行存款缺乏而使得銀行信貸資金不足)，從而出現實際所需要的固定資產投資逐漸下降的現象，整個社會經濟增長放緩。同時，居民一旦預期負利率水平會進一步擴大，就很有可能出現存款人到銀行擠兌并搶購消費品，從而爆發銀行危機。歷史上不少國家銀行危機的爆發，基本上都是銀行擠兌的結果。因此，鑒于物價水平高漲、個人儲蓄存款出現負利率，如果不調整利率，后患無窮。
有的文章指出，國內銀行個人儲蓄存款利率的上升，就是一次社會財富的分配，就是一種“劫貧濟富”，其理由是對整個居民人口來說，居民的收益以工資性收益而非資本性收益為主，由于國內居民儲蓄大多數集中在少數富人手中，如果銀行加息，得益的只能是擁有國內大多數財富的富人。國內有多少富人，他們手中掌握了多少財富，這是一個很難計算清楚的問題，但有一點十分明確：即銀行儲蓄存款是國內居民擁有財富最為普遍、最為便利的方式。上海的一項調查統計表明，上海有90%以上的民眾希望加息，特別是在目前國內好的投資渠道十分缺乏的情況下，個人銀行儲蓄仍然是最好的投資方式。利率的變化直接涉及到廣大民眾，而有關部門希望通過對利率的管制來把金融資源分配到它所希望發展的地方，這樣的做法不僅破壞了市場的價格機制，而且通過無形的財富轉移損害了廣大民眾的利益。受到損害最大的是國內廣大的中下層民眾，因為，利率上升的最大受益者應該是廣大的銀行儲戶，是家家戶戶的普通民眾。
總之，就目前的經濟形勢來看，加息早已是勢在必行的事情了。越早變化，越能把握住有利時機。可以說，一旦金融市場的利率能夠隨經濟形勢而變化，金融市場的價格機制就能形成，這樣宏觀調控的一切問題也就將迎刃而解。
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