■張銳

　　 最近幾年在亞洲國家經(jīng)濟(jì)“雁形”陣容中一直走在前面的越南經(jīng)濟(jì)，正在遭遇一場十分嚴(yán)峻的金融危機(jī)考驗(yàn)。伴隨著各項(xiàng)金融數(shù)據(jù)的惡化，越南政府被動(dòng)地調(diào)低了經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)；與此同時(shí)，越南金融市場的劇烈動(dòng)蕩和危機(jī)的蔓延也引發(fā)了人們對亞洲經(jīng)濟(jì)前景的種種猜測和擔(dān)憂。

　　經(jīng)濟(jì)生態(tài)險(xiǎn)象環(huán)生

　　 受到長達(dá)２２年全面“革新開放”政策刺激和激勵(lì)的越南經(jīng)濟(jì)，不僅實(shí)現(xiàn)了國內(nèi)生產(chǎn)總值的快速擴(kuò)張（２００７年越南ＧＤＰ增長率高達(dá)８．４８％），而且成功擠入新興市場經(jīng)濟(jì)體的顯眼位置（越南已經(jīng)被看成是僅次于“金磚四國”的第五個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體）。然而，正當(dāng)國際社會看好越南的時(shí)候，一場輻射越南經(jīng)濟(jì)各個(gè)角落的金融危機(jī)不期而至。

　　 ——通脹高企。從今年１月份起，越南的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（ＣＰＩ）增幅就高達(dá)１２．６％，２月份為１５．７％，５月份，ＣＰＩ增幅加速上升到２５．２％，創(chuàng)出１９９２年以來的最高水平。其中核心ＣＰＩ指數(shù)在今年前五個(gè)月上漲了３．９％。

　　 ——本幣狂貶。盡管美元兌各主要貨幣今年依然較弱，但兌越南盾卻升了１．４％。資料顯示，外匯市場上越南盾一年離岸遠(yuǎn)期匯率狂跌４０％。也就是說，市場對越南盾的預(yù)期是，在一年里會貶值４０％。高盛報(bào)告指出，在惡性通脹下，目前越南盾仍高估，未來還有下跌空間。德意志銀行預(yù)測，今后幾個(gè)月，越南盾還將貶值３０％以上。

　　 ——股市暴挫。２００７年，越南股市榮膺“全球最牛股市”稱號，如今卻在創(chuàng)造著又一項(xiàng)新紀(jì)錄：年內(nèi)迄今，越南基準(zhǔn)ＶＮ指數(shù)累計(jì)跌幅達(dá)５８％，高居全球之首，市值損失７６億美元。截至６月４日收盤，越南股市已經(jīng)收出了連續(xù)第２０根陰線，為歷史所罕見。

　　 ——逆差加劇。由于國際能源、建材和化肥價(jià)格上漲，截至今年５月，越南實(shí)際貿(mào)易逆差已高達(dá)１４４億美元，是去年同期的４倍。盡管過去幾年資金持續(xù)流入使越南外匯儲備大幅增加，但仍低于越南的外債總額。據(jù)世界銀行測算，越南今年的外債規(guī)模將達(dá)到２４０億美元，占ＧＤＰ的３０．２％。為此，惠譽(yù)等三大國際評級機(jī)構(gòu)已經(jīng)將越南外債的前景評級從“穩(wěn)定”調(diào)低至“負(fù)面”。基于各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)已經(jīng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)而且還有繼續(xù)惡化的可能，越南政府將今年的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期由９％降至７％，明顯低于２００７年８．４８％和今年一季度７．４％的水平。

　　國際“熱錢”惹的禍？

　　 對于越南經(jīng)濟(jì)危局的解讀，不少觀察人士將其歸因?yàn)閲�際資本或者“熱錢”之所為。如在國際市場原油價(jià)格一路高漲的背景下，外資成為了傳遞通脹的罪魁禍?zhǔn)祝辉�先為追求越南盾升值目�?biāo)而涌入的熱錢直接吹大了越南國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的泡沫，而在如今越南盾發(fā)生狂貶的背景下，熱錢又迅速抽身而逃，進(jìn)而引發(fā)了資產(chǎn)價(jià)格泡沫的破裂等。不過，在國際投機(jī)資本和“熱錢”于越南國內(nèi)肆意妄為的背后，我們可以發(fā)現(xiàn)更多的深層誘因。

　　 注重速度、“超印趕中”是最近幾年越南政府的最主要經(jīng)濟(jì)思維。在這種激進(jìn)的思想主導(dǎo)下，越南貨幣政策得到了前所未有的放松。資料顯示，２００６年越南的Ｍ２（廣義貨幣）增長３４％，２００７年又增長４６％，國內(nèi)貸款余額２００６年上升２９％，２００７年上升５４％。寬松的貨幣政策一方面導(dǎo)致了流動(dòng)性泛濫，另一方面導(dǎo)致了固定資產(chǎn)投資的迅猛增長。無論是從貨幣供給還是從原材料需求方面，通貨膨脹都具備了現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。

　　 問題的關(guān)鍵在于，越南宏觀經(jīng)濟(jì)政策對關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的反應(yīng)極度遲鈍。該國ＣＰＩ上行趨勢形成于２００７年初，惡化于２００８年初，但在國際通脹和商品暴漲的大背景下，越南當(dāng)局對其ＣＰＩ看似“溫和”的走高卻毫無防備。一年的時(shí)間內(nèi)，越南國內(nèi)基準(zhǔn)利率沒有進(jìn)行任何對應(yīng)調(diào)整，通脹最后如脫韁之馬肆意狂奔。

　　 不僅如此，為了維持經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度，在國內(nèi)資金供給和外匯儲備十分有限的情況下，越南在幾年前就制定了號稱“最激進(jìn)”的吸引外資政策，其在２００６年加入世貿(mào)組織后就開始放開資本項(xiàng)目的外資直接投資，外資持有上市公司股票的上限也放寬到４９％。隨后外資如潮水般涌向越南。值得關(guān)注的是，外資進(jìn)入越南之后的最近兩年，正是該國資產(chǎn)價(jià)格飛速上漲的時(shí)期。如越南股市總市值從原來的１０億美元迅速膨脹至２００億美元，指數(shù)從１２０點(diǎn)大漲至１２００多點(diǎn)；胡志明市的房屋價(jià)格從每平方米２００多美元上漲到６００多美元。由于越南國民資本積累有限，因此推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲的主要是外來資本。特別是，在越南資本賬戶開放的條件下，前期介入的外來資本不僅得以從容脫身，還利用后期通脹惡化的局面，在外匯市場反手做空越南盾來放大利潤。越南政府的管制措施僅僅是在泡沫已經(jīng)顯化并行將破裂前夕，倉促出臺房產(chǎn)交易稅和股票收益稅，這反而助推了泡沫的破裂。

　　 觀察發(fā)現(xiàn)，外資在越南經(jīng)濟(jì)增長中扮演了十分重要的角色。據(jù)越南計(jì)劃投資部的統(tǒng)計(jì)，２００７年外資在越南國民經(jīng)濟(jì)中的份額已占社會總投資的１５．８％，占出口額的１９．８％，越南經(jīng)濟(jì)已經(jīng)染上了十分明顯的外資依賴癥。然而，盡管外資支撐起了越南經(jīng)濟(jì)增長的龐大身軀，卻并沒有改變越南進(jìn)口增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于出口增長的外貿(mào)局面，相反，為了支持經(jīng)濟(jì)的快速增長，越南必須吸引更多的資本進(jìn)入，其國際經(jīng)常項(xiàng)目收支不斷惡化，逆差日益放大。

　　 為了維持資本內(nèi)流，越南貨幣當(dāng)局又不得不維持本幣高匯率，特別是為了防止越南盾對美元的貶值，越南央行不斷在外匯市場上大量購買美元，賣出越南盾。如此對沖操作既進(jìn)一步加劇了國內(nèi)的流動(dòng)性，同時(shí)也將越南盾推向了萬劫不復(fù)的深淵。

　　亞洲遭遇“蝴蝶效應(yīng)”？

　　 外界普遍擔(dān)心越南危機(jī)引發(fā)的金融動(dòng)蕩可能蔓延至其他東盟國家，甚至成為第二次“亞洲金融危機(jī)”的導(dǎo)火索。摩根斯坦利甚至發(fā)表專項(xiàng)研究報(bào)告稱，越南正面臨一場“貨幣危機(jī)”并且可能重演亞洲金融風(fēng)暴。

　　 的確，稍稍認(rèn)真觀察，我們發(fā)現(xiàn)越南當(dāng)前的金融市場有著與１９９７年亞洲金融危機(jī)的中心——泰國非常相似的情況。一方面，越南今年的經(jīng)常賬目赤字將占ＧＤＰ的５％，而在１９９７年亞洲金融危機(jī)時(shí)，泰國經(jīng)常賬目赤字占ＧＤＰ的比例為６．５％。另一方面，與當(dāng)年以索羅斯為首的投機(jī)者押注泰銖匯率過高而最終使泰銖重挫４５％相似，越南盾如今也存在同樣的可能結(jié)果。據(jù)悉，越南國內(nèi)連一般的百姓都在狂拋本幣而吃進(jìn)美元和黃金，如果這種情況不能得到遏止，越南盾最終很難不失守。

　　 不過，在筆者看來，越南金融危機(jī)引致如同１９９７年亞洲國家整體經(jīng)濟(jì)危機(jī)的可能性依然很小，至少目前下這種結(jié)論還為時(shí)過早。一個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)背景是，越南作為亞洲經(jīng)濟(jì)圈中的一個(gè)小國，其經(jīng)濟(jì)規(guī)模比起１９９７年金融危機(jī)時(shí)的泰國要小得多，所以其本幣下跌對周邊國家影響力不大。因此，越南的經(jīng)濟(jì)危機(jī)只能是亞洲國家或是東南亞地區(qū)局部的階段性個(gè)案。

　　 幸運(yùn)的是，越南同１９９７年的泰國有一個(gè)最大的不同，就是貨幣不可以自由兌換。目前越南實(shí)施的是經(jīng)常項(xiàng)目下的可自由兌換，非經(jīng)常項(xiàng)目下實(shí)行申請兌換。也就是說，國際熱錢進(jìn)入和流出越南，都需要一個(gè)漫長的過程。這就給了越南政府一個(gè)關(guān)上防火門的機(jī)會。

　　 拋開越南看其亞洲周邊國家，在經(jīng)歷了１９９７年的亞洲金融風(fēng)暴后，亞洲各國金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)控制能力已有大幅度提高，特別是東南亞各國在經(jīng)常性項(xiàng)目上保持多年的大幅度盈余，各國的外債水平普遍較低，其本身就具備了對越南經(jīng)濟(jì)危機(jī)的抗逆能力。不僅如此，最近１０年，亞洲各經(jīng)濟(jì)體一直都在尋求區(qū)域內(nèi)的救助與合作機(jī)制。２０００年，東盟１０國與中日韓共同簽署了建立區(qū)域性貨幣互換網(wǎng)絡(luò)的協(xié)議，即《清邁協(xié)議》。作為清邁協(xié)議的延伸，今年５月，東盟與中日韓發(fā)表《馬德里聲明》，宣布將出資８００億美元建立共同外匯儲備基金。這項(xiàng)基金建立，本身就提供了一個(gè)多邊框架，同時(shí)也使人們可以預(yù)期，一旦亞洲某個(gè)國家或地區(qū)爆發(fā)金融危機(jī)，東盟和中日韓可以聯(lián)手應(yīng)對。而越南的貨幣危機(jī)無疑將加速該基金正式成立的進(jìn)程。

　　帶給中國的影響與啟示

　　 當(dāng)１０年前幾乎所有的亞洲國家沒有逃脫泰國傳遞出的區(qū)域金融危機(jī)時(shí)，中國卻在承諾人民幣不貶值的前提下成功地將一場金融災(zāi)難抵御于國門之外。然而，當(dāng)如今越南又刮金融風(fēng)暴時(shí)，中國能否再次從容應(yīng)對就充滿了懸念。

　　 客觀地分析，與１９９７年亞洲金融危機(jī)時(shí)相比，中國今天所須應(yīng)對的金融與外貿(mào)環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了根本性變化。那時(shí)，中國匯率還沒有進(jìn)行改革，熱錢也幾乎看不見蹤影。而如今，中國經(jīng)常項(xiàng)目已經(jīng)完全放開，資本項(xiàng)目也有許多空子可鉆。人民幣匯率彈性越來越大，豪賭人民幣升值的國際投機(jī)基金數(shù)量不小。中國經(jīng)濟(jì)、金融已經(jīng)與亞洲、世界緊密聯(lián)系在一起了。在這種復(fù)雜的背景下，一旦亞洲任何一個(gè)國家發(fā)生金融危機(jī)，中國決不會毫發(fā)無損。

　　 從目前來看，越南金融危機(jī)對中國的影響主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是向中國輸入通脹，二是撤離越南的“熱錢”可能會流入中國。不過，在筆者看來，以上兩種對中國的影響都是十分有限的，目前并沒有形成越南向中國傳遞金融危機(jī)的成熟條件和可能。

　　 資料表明，盡管越南是中國在亞洲的主要貿(mào)易伙伴，但越南同中國的貿(mào)易量并不大。中國商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，２００８年一季度中國對外貿(mào)易進(jìn)出口總額為５７０３．８億美元，其中對越南５１．５億美元，僅占０．９％。如此之小的貿(mào)易規(guī)模即便能夠構(gòu)成通貨膨脹的傳遞，但很難形成具有滲透力的力量。不僅如此，盡管中國成為國際“熱錢”進(jìn)攻的主要目標(biāo)，但中國對外開放的政策布局歷來謹(jǐn)慎和周全，對資金進(jìn)出管理非常嚴(yán)格，“熱錢”很難找到像越南那樣的流入通道。更加重要的是，與越南經(jīng)濟(jì)狀況全面惡化完全不同，中國經(jīng)濟(jì)整體趨好的方向并沒有改變；另外，中國政府及早對國內(nèi)通脹的預(yù)防和控制已經(jīng)取得明顯的成效，年內(nèi)將通脹增速控制在６％左右已有勝算。基于此，即便越南金融危機(jī)繼續(xù)惡化并不可避免地傳染給其他亞洲國家，中國仍有強(qiáng)大的免疫和防控能力。

　　 當(dāng)然，總體樂觀的態(tài)度并不能代表我們完全沒有隱憂。目前，人民幣處于加速升值的通道之中，國內(nèi)股市和房地產(chǎn)市場經(jīng)過大幅調(diào)整后已經(jīng)顯露出明顯的投資價(jià)值，在這種情況下，國際投機(jī)資本勢必以同中國外匯管理政策博弈的姿態(tài)多渠道滲透進(jìn)來。最新資料顯示，今年４月除去當(dāng)月外商直接投資及外貿(mào)順差外，中國外匯儲備已經(jīng)有高達(dá)５０１億美元的資金“來路不明”。由于“熱錢”主要是短期套利，一旦得手并大規(guī)模撤離勢必對中國的金融形成巨大的沖擊風(fēng)險(xiǎn)。為此，中國宏觀管理政策應(yīng)當(dāng)特別凸現(xiàn)以下幾方面的功能：

　　 ——嚴(yán)防通貨膨脹，但調(diào)控手段可以改善。今年以來中央銀行已經(jīng)５次提高準(zhǔn)備金率，但實(shí)踐效果并不理想；同時(shí)由于人民幣升值過快，持續(xù)提高利率的空間受限。建議在儲蓄利率仍為負(fù)的情況下實(shí)行保值儲蓄的方法。這種形式既有利于吸收流動(dòng)性，又不會對人民幣升值形成壓力。

　　 ——堅(jiān)持“不到合適的時(shí)機(jī)，資本項(xiàng)目就不放開”。即只有當(dāng)我國金融體系已經(jīng)相當(dāng)健全，才能夠進(jìn)一步放開資本項(xiàng)目，而且這個(gè)過程只能是一個(gè)漸進(jìn)的過程。

　　 ——堅(jiān)持人民幣升值的小幅漸進(jìn)過程，而且升值的幅度應(yīng)該處于可控的范圍內(nèi)。