加息所顯現(xiàn)的政策走向

　　巴曙松

　　中國人民銀行決定，從2004年10月29日起上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率并放寬人民幣貸款利率浮動(dòng)區(qū)間和允許人民幣存款利率下浮。金融機(jī)構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，由現(xiàn)行的1.98%提高到2.25%，一年期貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn)，由現(xiàn)行的5.31%提高到5.58%。其他各檔次存、貸款利率也相應(yīng)調(diào)整，中長期上調(diào)幅度大于短期。同時(shí)，進(jìn) 一步放寬金融機(jī)構(gòu)貸款利率浮動(dòng)區(qū)間。金融機(jī)構(gòu)(不含城鄉(xiāng)信用社)的貸款利率原則上不再設(shè)定上限，貸款利率下浮幅度不變，貸款利率下限仍為基準(zhǔn)利率的0.9倍。對(duì)金融競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境尚不完善的城鄉(xiāng)信用社貸款利率仍實(shí)行上限管理，最高上浮系數(shù)為貸款基準(zhǔn)利率的2.3倍，貸款利率下浮幅度不變。以調(diào)整后的一年期貸款基準(zhǔn)利率(5.58%)為例，城鄉(xiāng)信用社可以在5.02%～12.83%的區(qū)間內(nèi)自主確定貸款利率。允許存款利率下浮，即所有存款類金融機(jī)構(gòu)對(duì)其吸收的人民幣存款利率，可在不超過各檔次存款基準(zhǔn)利率的范圍內(nèi)浮動(dòng)。存款利率不能上浮。

　　從利率走勢(shì)看，這是中國九年來的首次加息。在中國已經(jīng)充分融入到國際市場(chǎng)的背景下，此次加息所帶來的市場(chǎng)影響，已經(jīng)不再僅僅局限在中國國內(nèi)。中國加息的消息公布后，國際金融市場(chǎng)和原材料市場(chǎng)一度出現(xiàn)大幅震蕩。從中國的金融政策看，此次加息顯現(xiàn)出的政策走向值得深入分析。

　　加息意味著宏觀調(diào)控開始從“行政管制主導(dǎo)”轉(zhuǎn)向“市場(chǎng)調(diào)節(jié)主導(dǎo)”

　　以“管住土地、管緊信貸”為主要政策線索，從2004年4月份開始的宏觀調(diào)控帶有明顯的行政色彩，這在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境下有其必然性，同時(shí)也具有見效快的優(yōu)點(diǎn)。但是，采用行政性的手段也有明顯的缺陷，例如導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱的體制性缺陷并沒有根除，建立在管制和審批基礎(chǔ)上的宏觀緊縮往往隨著時(shí)間的推移在地方政府的游說下效力會(huì)逐步下降。這也是前一段宏觀調(diào)控的成果還是階段性的、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一些突出矛盾雖有所緩解但基礎(chǔ)還不穩(wěn)固的一個(gè)重要原因。

　　那么，究竟應(yīng)當(dāng)如何使得宏觀調(diào)控取得的成果鞏固下來并使宏觀調(diào)控的基礎(chǔ)更加穩(wěn)固呢？根本的還是需要回到體制改革，回到市場(chǎng)化的參數(shù)調(diào)節(jié)上來。

　　市場(chǎng)化的參數(shù)調(diào)節(jié)，代表性的就是利率和匯率。偏離均衡水平的利率，特別是負(fù)利率，必然在投資管制放松之后導(dǎo)致投資的反彈，也必然會(huì)導(dǎo)致資金的體外循環(huán)。加息顯然有利于抑制這些負(fù)面影響。

　　從理論上分析，利率調(diào)整之后，匯率形成機(jī)制的調(diào)整也凸現(xiàn)其必要性。匯率的調(diào)整涉及到對(duì)外部門與對(duì)內(nèi)部門、經(jīng)濟(jì)外向程度較高的地區(qū)與外向程度較低的地區(qū)的利益調(diào)整與平衡問題。然而，無論是匯率和利率的調(diào)整，其目的都不應(yīng)是為穩(wěn)定而穩(wěn)定，而應(yīng)當(dāng)是促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)持續(xù)增長，促進(jìn)對(duì)內(nèi)部門與對(duì)外部門、金融部門與產(chǎn)業(yè)部門發(fā)展的相對(duì)均衡。在利率和匯率的調(diào)整過程中，利率和匯率水平的重估與利率匯率形成機(jī)制的改革，必然需要相伴而行。

　　加息意味著宏觀調(diào)控回到市場(chǎng)化改革的軌道

　　此次利率的調(diào)整，同時(shí)也伴隨著利率的市場(chǎng)化改革，這意味著宏觀調(diào)控開始回到市場(chǎng)化改革的軌道上來。實(shí)際上，針對(duì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱的體制性缺陷進(jìn)行相應(yīng)的改革，是鞏固宏觀調(diào)控成果、促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不斷完善的根本途徑。上一次宏觀調(diào)控結(jié)束時(shí)所推進(jìn)的外匯、外貿(mào)、財(cái)稅體制改革，到現(xiàn)在我們的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行還在受益。

　　從發(fā)展方向看，利率改革將進(jìn)一步邁向“貸款利率上不封頂，存款利率下不封底”的更大的靈活機(jī)制，金融機(jī)構(gòu)的自主定價(jià)能力不斷增強(qiáng)。與簡單采用行政手段審批特定高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的貸款相比，運(yùn)用市場(chǎng)化的手法，區(qū)別性地采用不同的利率水平，無疑是更為有效的方式。

　　加息意味著中國可能進(jìn)入新一輪升息周期

　　這既是中國經(jīng)濟(jì)增長的客觀要求，也在一定程度上受到美國利率走勢(shì)的影響。金融市場(chǎng)對(duì)于未來利率的上升趨勢(shì)要有充分的認(rèn)識(shí)和把握，相應(yīng)調(diào)整自身的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

　　關(guān)于加息的爭(zhēng)論顯示央行調(diào)控行為的市場(chǎng)化

　　此次加息調(diào)整較好地引導(dǎo)了市場(chǎng)的預(yù)期，同時(shí)根據(jù)金融市場(chǎng)走向，差異化地調(diào)整了不同期限的利息水平，顯示了央行調(diào)控行為的市場(chǎng)化。實(shí)際上，市場(chǎng)化的調(diào)控行為對(duì)于市場(chǎng)主體來說，可預(yù)見性、可分析性相對(duì)提高，市場(chǎng)不再僅僅需要關(guān)注官員的只言片語，而要更多地把握金融市場(chǎng)本身的走向。

　　加息將引發(fā)金融市場(chǎng)格局的調(diào)整

　　加息對(duì)于證券市場(chǎng)的總體影響是不確定的。從基調(diào)看，加息具有緊縮作用，對(duì)證券市場(chǎng)是一種利空；但是，加息同時(shí)也是確認(rèn)經(jīng)濟(jì)增長的強(qiáng)勁和潛在通脹壓力的強(qiáng)大，這對(duì)于證券市場(chǎng)也有積極作用。同時(shí)，加息對(duì)不同的行業(yè)所形成的影響不一樣。例如，銀行業(yè)無疑會(huì)得益，加息有利于銀行擴(kuò)大儲(chǔ)蓄資源。而房地產(chǎn)行業(yè)等會(huì)受到明顯的負(fù)面影響，特別是嚴(yán)重依賴銀行貸款的房地產(chǎn)公司將增加經(jīng)營成本。

　　加息政策正在奠定2005年的經(jīng)濟(jì)增長基調(diào)

　　在公布加息之前，10月22日，國家統(tǒng)計(jì)局公布了2004年前三個(gè)季度的國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相關(guān)數(shù)據(jù)。從這些經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的數(shù)據(jù)走勢(shì)看，2004年全年的宏觀經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行基本上沒有大的懸念，走勢(shì)和格局也已經(jīng)相對(duì)清晰。當(dāng)前最為重要的任務(wù)之一，應(yīng)當(dāng)是在前三個(gè)季度運(yùn)行狀況的基礎(chǔ)上，探討第四季度應(yīng)當(dāng)采取哪些相應(yīng)的政策舉措，從而為2005年的經(jīng)濟(jì)增長創(chuàng)造更為有利的條件。特別是考慮到中國的宏觀政策通常有1～3個(gè)季度的時(shí)滯效應(yīng)，前三個(gè)季度的發(fā)展趨勢(shì)以及第四季度的政策走向，都在一定程度上反映出2005年經(jīng)濟(jì)增長格局。

　　考慮到2004年4月份以來已經(jīng)確立的經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)步回落趨勢(shì)，在加息的同時(shí)，適當(dāng)放松信貸的必要性也在提高。在中國金融市場(chǎng)運(yùn)行中，信貸緊縮對(duì)于下一步的經(jīng)濟(jì)增長有較強(qiáng)的解釋能力，因此，第四季度的信貸投放基調(diào)對(duì)于2005年的增長格局有一定的影響。2003年前三個(gè)季度人民幣貸款增加2.47萬億元；2004年前三個(gè)季度人民幣貸款增加1.79萬億元，按可比口徑較2003年同期少增6697億元。同比多增1.1萬億元。與2004年新增貸款2.6萬億元的目標(biāo)相比，前三季度的信貸控制有過緊之嫌。由于當(dāng)前商業(yè)銀行的貸款行為模式傾向于年初多貸、年末少貸，第四季度的信貸收縮可能會(huì)更為強(qiáng)烈。因此，在加息的同時(shí)，有必要在第四季度適度放松信貸的控制，在可以接受的范圍內(nèi)增大信貸特別是短期信貸的投放，避免2005年的經(jīng)濟(jì)增長會(huì)因?yàn)?004年下半年過于嚴(yán)厲的信貸緊縮出現(xiàn)明顯的下滑。

　　實(shí)際上，從宏觀調(diào)控角度看，信貸投放不應(yīng)過分拘泥于預(yù)定的計(jì)劃目標(biāo)，現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)增長趨勢(shì)以及物價(jià)和就業(yè)狀況等才是宏觀政策的關(guān)鍵目標(biāo)。

　　(責(zé)任編輯　　張 林)