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2001年11月15日華能電力將上網發行，由于其采用的是一種累計投標區間競價的發行方式，所以對于許多投資者而言，首先可能會考慮一個問題，就是應該填多少的價格參與投標競價。但實際上由于散戶在競價問題上是沒有發言權的，只有基金、戰略投資者的投標才有可能影響主承銷與發行人的決定。因此雖然該股極有可能出現低于申報上限的發行價，而對于大多數投資人來說，要么就不申購，申購就報上限，這是非戰略投資者無奈的選擇。在明確了申購價格的問題之后，擺在大多數投資者面前的是，是否要參加這樣一只國企業大盤股
的申購，這是一個比價格更有意義的問題，因為在此之前國企大盤股已經打破了新股不敗的神話。這也是本文要討論的一個核心問題。而如果把這個問題量化來解決，實際上這是一個風險收益比的問題。
那么該股一級市場存在的的套利空間有多大呢？
首先我們要對一級市場的申購資金總量有一個了解，進而測算該股可能的中簽率。根據不久前公布的北京華聯的申購情況分析，目前仍堅守在一級市場的申購資金大約有4000億左右，如果這其中有一半的資金參加此次申購，那么就是2000億。而該股此次雖然是發行2.5億的流通股，但要扣除戰略投資者的部分，留給廣大散戶的不會超過2個億，在此假設的基礎上，如果按申報價的上限計算該股的申購市值約為16億，那么2000億申購16億的結果是，中簽率大約在0.8%的水平。如果申購資金更多，或者戰略投資者的胃口更大，那么中簽率將會更低，估計極限低位大約在0.3%。
其次，涉及收益率的另一指標是該上市首日的漲幅，根據該股招股說明書的資料分析，該股是一家電力企業，目前的收入還算比較穩定，2000年有0.47元的每股收益，2001年有0.29元的半年收益，鑒于其總股本已達近60億，所以此次增發對其業績的攤薄作用不大。也就是說，靜態地看該股在未來兩年內仍然有可能維持較高的每股收益。但是如果從發展的眼光看這家企業，我們發現，這是一家熱電廠，不論是從節能，還是從環保的角度說，它都不能與水電事業相媲美。特別是三峽這樣的大型水電工程上馬以后，對熱電廠的影響不容忽視。所以從成長性的角度分析該公司，其股票價值就要大打折扣了。此外值得注意的是，該股同時在香港和紐約上市，其在香港的股價只有4港元多一些，這一定價極為客觀的反應出理智的投資者對這樣一家公司投資價值的認同度。而現在其在境內的發行價就達到7元以上水平，可以說這一價格對于以投資心態面對股市的投資者留下的想象空間相對較小。
當然在國內證券市場的股票定價還必須考慮其做為籌碼的投機價值，那么這只股票是否據備較高的籌碼價值呢？從其招股說明書可知，該股流通盤2.5億、發行價7塊多、有境外上市股、歷年分紅均為小額現金分紅等等，這一些基本面的情況顯然與市場投機喜好存在較大出入，所以即使從籌碼的角度理解該股，我們也很難對其上市的定位表示樂觀。因此我們認為該股的首日漲幅大約在15%左右，結合上述對中簽率的預測，那么其最終的首日套利空間大約在0.01%至0.005%之間。
接著我們談一下該股的申購風險又在哪里呢？如前所述，該股的基本情況不容我們對其二級市場的定位表示樂觀，因此該股最大的風險就在于其有沒有可能在上市首日跌破發行價，我們認為如果該股的中簽率在1%以下，則首日跌破發行價的可能較小。但是有一種情況例外，那就是如果在其上市之時二級市場的情況發生重大變故，具體地說，如果滬指屆時已經運行在1500點下方，那么該股跌破發行價的風險很大。而對于一級市場的參與者而言，由于其無法承擔任何風險，因此這種跌破發行價，不論跌幅是多少，其風險的傷害度都是最大的 ，故對該股上市時二級市場行情的研判應該是此次申購問題風險控制的核心所在。
鑒于此我們認為，在華能電力的申購上，一級市場風險與收益的對稱性已經開始體現出來，因為該股雖然有跌破發行價的風險，但是由于其相比中簽率可能比同期其它新股要高，因此假若大盤出現反轉走勢，該股的套利收入也會比較可觀。
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