|
十一期國債2.98%的招標利率明顯低于大多數(shù)投資者的預(yù)期，這種結(jié)果顯示出市場寬松的資金面，也似乎預(yù)示市場對短期品種具有強烈的購買熱情，國債市場暖意融融；但是在隨后的交易日中，交易所國債出現(xiàn)了明顯回調(diào)，似乎債市壓力猶存。兩種相互矛盾的市場跡象使投資者不禁產(chǎn)生了兩個問題：十一期國債的發(fā)行定價是否體現(xiàn)了主流機構(gòu)的市場判斷?十一期國債能否成為短期品種的定價標尺?
對于第一個問題，國債招標結(jié)果必然是投標機構(gòu)對新債市場定價和投標策略博弈的共同結(jié)果。在定價方面，十一期國債發(fā)行期間正值市場基本面出現(xiàn)利好消息(如當期CPI增速下降、財政部表示明年減少國債發(fā)行規(guī)模等)，從利率變動預(yù)期和債券供應(yīng)兩方面刺激債市企穩(wěn)。同時，回購利率急速下降以及央行票據(jù)招標利率走低都從同一個方向強化了債市的利好色彩。
這種利好必然使新債發(fā)行定價出現(xiàn)下調(diào)，但是下調(diào)的幅度仍將受到二級市場制約。所以當時的新債定價在考慮手續(xù)費和繳款日期等因素后，應(yīng)當高于剩余期限只有1.5年的國債0405，否則替代效應(yīng)必然使新債上市后價格下跌。但是招標結(jié)果顯示，即使通過收益率計算調(diào)整后，其收益水平仍然未能高于0405，招標結(jié)果偏離了市場。
由此看來，必然是招標博弈策略引發(fā)了上述偏離。根據(jù)投標規(guī)則，除了準確預(yù)測中標區(qū)域以外，在債券熱銷的時候，只有通過降低投標點位才能獲得足額中標量，并且享受較高的加權(quán)中標利率。而且采取低投策略的投標者越少，其對加權(quán)利率拉低的作用越小；反之，如果大家都采取低投策略，就形成了所謂的合成謬誤，沒有人能夠享受到投標與中標間的差額，反而大大拉低了整個中標結(jié)果。本次投標統(tǒng)計結(jié)果顯示機構(gòu)中標區(qū)間在2.72%到3.03%之間，其中標上限才剛剛與剩余期限兩年以下的品種二級市場收益率持平，顯示市場普遍采取了低投策略。結(jié)合中標排名，可以發(fā)現(xiàn)擬上市銀行、部分券商排名靠前，聯(lián)想到部分銀行的上市意愿，短期必然提高資產(chǎn)流動性和安全性，確保短期經(jīng)營目標，同時券商為爭奪承銷排名必然要加大中標量，上述因素都是調(diào)低投標策略的動機。十一期國債是今年最后一期國債，眾多非市場的因素左右了投標策略最終導(dǎo)致中標收益率偏離市場。所以，十一期債的招標結(jié)果不能全面顯示主流機構(gòu)的市場判斷。
在上述分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合國債二級市場走勢就可以為第二個問題找到答案。短期資金的投資熱情必然表現(xiàn)在對二級市場收益水平的認可和放大的成交量兩方面。近期短期品種價格未能持續(xù)走強；另外，即使在回調(diào)以后，二級市場短期品種成交量也沒有出現(xiàn)持續(xù)放大，顯示投資者對收益率報謹慎態(tài)度。由此判斷十一期債很難成為市場短期品種的新標尺，也可以進一步推斷，債市的中期方向要在剔除年底種種非市場因素后，隨基本面的形勢而明朗。上海證券報銀河證券馮琛
| 
