證券領域市場定位和產品策略決定發展空間

　　證券投資信托計劃與券商集合理財、證券投資基金的比較研究

　　□中國博士后特華科研工作站 李安民

　　證券投資已成為信托公司的重要投資領域之一。據不完全統計，2004年全國信托機構共有近百億元投資于證券市場。但證券投資信托產品的規模和數量并沒有隨信托業務的大步 發展而同步壯大，證券投資信托業務一直只占總信托產品的20%左右，單只信托產品的規模因各種原因而無法形成規模效應，不少信托投資公司已經漸漸開始考慮淡出證券投資信托領域，證券投資信托業務面臨空前的挑戰。

　　證券投資領域主要產品的分類

　　按照證券投資信托業務運作方式和目標客戶的不同，我們可將證券投資信托業務大致分為類似基金型的集合產品和非基金型的單一型非集合產品。

　　可以看出，兩種方式都是專家管理的財產運作方式，但非基金型單一信托業務的單對單服務具有靈活性、參與管理性和服務個性化等優點，是基金型集合信托所不能替代的，而基金型的集合信托業務管理規范、客戶基礎面廣，控制資金量大，在整個資產管理業務中所占份額也大于非基金型方式。但從目前市場的情況來看，因為非基金管理性產品的成本較高(8-10%)，募集資金也不太大，所以大多機構都重視集合式的基金型業務，并得到市場廣泛認同。

　　集合型證券投資產品的比較

　　就目前來說，集合型證券投資產品主要體現在信托投資公司推出的集合型證券投資信托計劃、證券公司推出的集合理財計劃和基金管理公司推出的證券投資基金。

　　這三種產品既有很大的雷同，也有一些細微的區別。三種集合型證券投資產品總體上看都借鑒了信托制度，吸取了信托制度中有關信托財產所有權與經營權分隔、信托財產獨立、自有財產和信托財產賬戶分離等有關保護投資者利益的規則；在投資管理上，都要求嚴格執行投資組合的制度，不得將所有集合資金全部投資于單一股票或單一公司股權；在產品的收益與風險上，都嚴格規定不得對委托人承諾產品的預期收益，或作出類似的保證。

　　但是我們應看到，在不同的監管制度下，本屬同一種業務、有著同樣目標客戶的證券投資產品，卻顯示出不同的制度安排。在產品的市場進入上，信托機構的證券投資信托計劃具有明顯的優勢。它不需要主管單位的審批實行備案制，而證券投資基金則實行審批制，券商的集合理財計劃則介于兩者之間，限制性產品實行報備制，非限制型產品實行審批制；在信息披露上，證券投資基金有嚴格的披露格式，實行強制性公開披露；而券商集合理財和證券投資信托計劃實行強制性的非公開性披露，具有很大的操作空間；在市場營銷上，證券投資基金實行規范的公募制度，證券投資信托計劃則實行私募監管，券商集合理財介于二者之間，銷售上雖可異地發售，但又不得通過公共媒體宣傳；在保證投資人資金安全上，投資基金和券商集合理財嚴格實行強制性資金托管制度，而證券投資信托計劃則并沒有強制性規定。

　　在投資標的上，也體現出很大的不同。投資基金和券商集合理財只能投資于交易所上市的金融產品，而證券投資信托計劃則除此以外還可以投資于法人股和投資基金；在投資運用上，投資基金和信托計劃可以用于同業拆借和回購，而券商集合理財不能從事回購和拆借。在制度安排上，證券投資信托產品受到外部更多的約束，并沒有享有其他同樣產品的政策安排。如證券投資信托計劃的產品不得跨地區發售，銷售總量不得超過200份合同，不能享受新股申購優惠。

　　在不同制度下，上述三種產品的風險特征也不相同。除了信托投資公司、基金管理公司開展的集合型業務具有信托特征外，證券公司開展的證券投資計劃明顯具有代理特征，它的抗風險特征、財產的獨立性就較差。如果說證券投資基金在產品的安全性、流動性、收益性、社會的美譽度等方面已漸漸為社會所接受和認知，那么信托投資公司信托計劃在產品的收益性、安全性方面顯然具有優勢，而券商集合理財產品在以上三個方面均無法體現出它的強勢。如果通過產品風險控制、信息披露和產品流動性來比較，則基金管理公司的證券投資基金競爭力最強，證券公司的集合理財計劃次之，信托投資公司的證券投資信托最次之。

　　在以上三種產品中，券商集合理財和證券投資信托的差異更小，考慮到證券公司在人才隊伍、投資管理能力、產品研發能力和營銷網絡等方面均優于信托投資公司，集合理財政策約束也較信托投資公司少，所以，我們認為，在以上兩種產品的競爭中，證券投資信托計劃的最主要競爭對手是證券公司的集合理財計劃，但證券公司的集合理財計劃的競爭力比信托公司的證券投資計劃具有競爭優勢。

　　發展證券投資信托產品的意見和建議

　　經過幾年的努力，雖然信托投資公司的證券投資信托業務已形成一定的核心客戶群，在低迷的證券市場也取得較好的投資業績，但客戶數量有限，并且業務的取得主要依賴于關系性資源，沒有形成以公司平臺為基礎的客戶來源;證券投資信托業務的創新不足，產品開發體系未能建立，專業能力不突出，產品競爭力較弱，業務停滯不前。要改變這種劣勢狀況，必須在如下幾個方面努力：

　　1.建立協同和統一的監管制度，為建立公平的市場環境創造條件。

　　國務院應協調銀監會和證監會，制定我國信托市場發展的戰略規劃，平衡和統一發展全國的信托市場。從保護投資者角度出發，銀監會應向證監會的制度看齊，協調證監會解決信托機構在開展證券投資信托業務時面對的有關開戶、交易、清算等方面的問題；證監會應給銀監會監管的機構同樣的優惠政策，避免同一產品實施不同監管制度給客戶帶來的不同風險。

　　2.完善證券投資信托的監管制度。

　　銀監會應充分認識到證券投資信托是全球范圍內信托機構必不可少的正常業務，抓緊建立健全證券投資信托的有關規章。首先應迅速制定信托機構的內部控制指引，為信托機構開展證券投資信托創造良好的公司治理環境和風險控制環境；第二，制定證券投資信托的有關系統性、全面性、標準性的規章，強制性要求信托公司建立獨立的財產第三方保管制度，促進信托產品的標準化；第三，結合分類監管，對合乎一定條件的信托公司，取消名存實亡的200份合同限制，實行證券投資信托產品的公募制度，促進證券投資信托產品的規模發展。　

　　3.信托機構加強自身經營管理的建設。

　　信托投資公司要樹立自身在證券投資領域的“理財專家”的行業形象，發揚“受人之托，爭客理財”的工作精神，提升信托機構作為“受人之托，代人理財”金融中介機構的綜合功能，不輕言放棄，通過與監管部門、公司股東、公司戰略的支持，應用戰略眼光，以后發建立的制度和人才優勢作為參與競爭的立足點，建立嚴格的投資風險控制制度、投資評級制度、投資組合制度，進行“搶客理財”。

　　4.信托投資公司必須根據自身的特點，進行產品的市場細分。

　　通過對這一龐大的市場進行細分，借鑒基金及券商集合理財等產品成功經驗，強化自己產品收益結構可以分解，投資范圍更廣的優勢，改進自己的弱項，充分發揮信托產品機制靈活、創新能力強的優勢，確立自身獨特性，保證自身在這一細分市場的相對競爭優勢，在此前提下，通過創新性的差異化產品贏得市場份額。

　　針對現階段證券公司、基金管理公司、投資理財業務集中在風險較高的股票市場，低風險收益型的證券投資領域還是一個空白,三板市場和海外市場也是空白，信托投資公司應突出自身特色，系統推出各種收益型信托品種。

　　利用經營范圍廣，投資組合選擇大的特點，謀求投資者收益來源的多樣化。目前信托是唯一可以跨越貨幣市場、證券市場和實業市場的金融機構，投資標的廣泛。證券投資信托不能將投資組合范圍局限在公募基金的投資范圍，還應根據市場需求，形成更大投資組合。

　　在產品的設計上，可以利用目前證券投資信托原創性地開發出的結構化證券投資產品，增強產品的收益性和流動性，保證投資人本金的安全。如通過信托產品的內部結構化安排控制風險，對信托產品進行結構化設計，將收益人分為一般收益人和優先收益人兩個級別，從產品本身來保障部分收益人的本金及收益安全。

　　充分借鑒基金產品的設計和運作模式，引入多方監督機制、建立開放和贖回機制以及完善信息披露機制等，規范運作。如深圳國際信托投資公司的赤子之心(中國)集合資金信托就采用了四方監督的機制，引入投資顧問、資金托管人、股票托管人等第三方，以防范基金經理人的道德風險、確保客戶資金絕對安全。

　　創新還可以體現在管理費的計提方面。信托產品采取與經營業績掛鉤的費用提取方式，受托人設立了一個高于同期銀行存款利率的預期收益率標準，如果到期實際收益率低于預期收益率，受托人不收取管理費用，高于預期收益率，受托人按照一定的比例與委托人分成，這種激勵與約束相一致的管理方式無疑有利于降低受托人的道德風險，這一點與目前證券投資基金的固定收費方式形成了鮮明的對比。

　　5.制訂明確的市場進入和競爭策略。

　　根據產品的風險定位，鎖定目標客戶，實施差異化競爭策略，同時結合各自的特點，共享產品開發和銷售平臺，強化相互間的合作深度。信托機構在營銷過程中應充分利用審批靈活和投資組合范圍廣的特點，加強和基金管理公司的合作。基金公司和證券公司應利用信托產品的審批優勢，進行產品的二次開發和銷售。