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和訊網(wǎng)-《證券市場周刊》特供
單元信托型交易基金結(jié)構(gòu)簡單，費(fèi)用較低，由于絕對忠實(shí)于基礎(chǔ)指數(shù)，缺乏管理上的靈活性。開放基金型交易基金采取抽樣復(fù)制或優(yōu)化復(fù)制的方法來仿真指數(shù)，更接近于數(shù)量化選股的投資組合
□ 高潮生/文
上市交易基金根據(jù)結(jié)構(gòu)形態(tài)與運(yùn)作方式的不同，可以分為三大類：單元信托型、開放基金型、授予信托型。雖然三者都集結(jié)在上市交易基金的旗幟之下，但在諸多方面卻存在著巨大差異。一家交易基金選擇何種結(jié)構(gòu)形式，完全取決于基金的市場需求、基金發(fā)起公司的目標(biāo)以及基金所依賴的指數(shù)特性和地位等若干因素。在目前國際市場中，狹義的交易基金只包括前兩類，而廣義的交易基金則泛指所有這三種類型。
第一類是單元信托型(Unit Investment Trusts)。這是最傳統(tǒng)的交易基金類型，因結(jié)構(gòu)組成十分接近于單元投資信托方式而得名。它之所以被認(rèn)為是最傳統(tǒng)的交易基金，是因?yàn)樵趪H市場中占有主導(dǎo)地位，同時(shí)也是歷史最悠久的三大交易基金均可歸入這一范疇，即“3Q基金”、“蜘蛛基金”和“鉆石基金”。
這類交易基金在運(yùn)作和管理上采用指數(shù)完全復(fù)制(Fully Replicated)方式，在組成上絕對忠實(shí)于基礎(chǔ)指數(shù)。其宗旨不是超越指數(shù)表現(xiàn)，而是追求與指數(shù)間的最小追蹤誤差。由于其結(jié)構(gòu)組成亦步亦趨地追隨基礎(chǔ)指數(shù)，因此也被稱之為“無人管理”的基金。基金托管商并不負(fù)責(zé)個(gè)股的遴選及權(quán)重的決定，只是在指數(shù)成份股變化時(shí)，及時(shí)做出相應(yīng)的調(diào)整。
單元信托型交易基金的另一優(yōu)勢是費(fèi)用較低。由于不需要專門的投資公司來負(fù)責(zé)管理，也無須建立董事會(huì)，因此其管理費(fèi)用低于其他類型的交易基金。美國股票交易所在 1993 年推出“蜘蛛基金”時(shí)之所以選用了這一方式，就在于它汲取了“多倫多指數(shù)參與股份”和“超級股份”基金費(fèi)用過高、結(jié)構(gòu)復(fù)雜而敗走麥城的教訓(xùn)，盡可能地降低費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)。
這種方式通常只適用于那些久負(fù)盛名、深具市場影響力的傳統(tǒng)指數(shù)，因?yàn)樗鼈兊慕Y(jié)構(gòu)特點(diǎn)和市場聲譽(yù)有利于完全復(fù)制，也省去了必要的宣傳和推廣費(fèi)用。客觀地講，單元信托方式的低成本與低費(fèi)用特點(diǎn)，對于交易基金的問世起到了舉足輕重的作用。沒有這一顯著優(yōu)勢，當(dāng)年交易基金作為新生事物恐怕根本就沒有破土而出的機(jī)會(huì)。
但這一基金類型也有其局限性，使它漸漸失去了往日的光彩，今天并不為眾多新型交易基金所采用。除了新型指數(shù)都不具有傳統(tǒng)指數(shù)的知名度和影響力之外，最大的問題在于它缺乏基金管理上的靈活性。例如它必須絕對忠實(shí)于基礎(chǔ)指數(shù)，托管商必須按指數(shù)比重持有指數(shù)的全部成份股，基金持有股票所發(fā)放的股息，都必須以現(xiàn)金形式累積起來，每季度或每半年發(fā)放一次，無法進(jìn)行股息的重新投資。這樣，現(xiàn)金的閑置勢必造成交易基金與基礎(chǔ)指數(shù)之間的追蹤誤差。
第二類為開放基金型(Open-End Funds)。這是目前最流行的交易基金類型，由投資管理公司負(fù)責(zé)管理和運(yùn)作，而投資公司又必須按1940年投資公司法注冊。最早的開放基金型交易基金為 1996 年上市的“網(wǎng)股基金”(WEBS)，新近推出的交易基金大多采取這一方式。在實(shí)際運(yùn)作中，它們不是利用簡單直觀的完全復(fù)制形式，而是采取抽樣復(fù)制(Sampling)或優(yōu)化復(fù)制(optimisation)的方法來仿真指數(shù)。
運(yùn)用數(shù)量統(tǒng)計(jì)的方法，遴選少數(shù)成份股以達(dá)到與基礎(chǔ)指數(shù)同等的代表性，這就是指數(shù)優(yōu)化復(fù)制的基本思路。它賦予了基金經(jīng)理高度的靈活性和機(jī)動(dòng)性，使他們可以在指數(shù)界定的范圍內(nèi)，選出部分最具代表性而且流動(dòng)性優(yōu)良的成份股，照貓畫虎地建立投資組合，讓其業(yè)績表現(xiàn)和價(jià)格波動(dòng)都能反映出指數(shù)的原貌。此外，基金經(jīng)理還可以使用衍生產(chǎn)品或是出借股票；基礎(chǔ)股票發(fā)放的現(xiàn)金股息也可以立即重新投入到基金中。這些優(yōu)越性都克服了單元信托型交易基金過于呆板、墨守成規(guī)的弱點(diǎn)。
誠然，成份股的刪減及其權(quán)重上的差異，再加上靈活多樣的交易手段和管理方式，這些都會(huì)給這類交易基金帶來較高的追蹤誤差，使其表現(xiàn)顯著有別于基礎(chǔ)指數(shù)。不過它依然可為大多數(shù)投資人所認(rèn)同并接受。原因之一是這些基金的基礎(chǔ)指數(shù)往往都是些涉世不深的新型指數(shù)，投資人對其缺乏了解和認(rèn)知。所以他們根本無從察覺交易基金是否出現(xiàn)了行為上的“不軌”或“異端”。原因之二是這些技術(shù)手段在正確使用時(shí)確實(shí)能夠?yàn)榛饚眍~外收益，令市場指數(shù)望塵莫及。對于這類交易基金，基金經(jīng)理追求的是自由度和靈活性，投資人也并不在意它的“離經(jīng)叛道”，二者之間的默契與融洽就促成了其如火如荼的發(fā)展勢頭。
此類交易基金的建立方式在過去兩年中出現(xiàn)了質(zhì)變的種種跡象。它不再忠實(shí)于常規(guī)的股市指數(shù)，而是更接近于數(shù)量化選股的投資組合，因而也被稱之為“準(zhǔn)選股式”(Quasi-Active)交易基金。最明顯的例子就是2003年5月推出的、以強(qiáng)勢資產(chǎn)管理公司(PowerShare)的投資智能指數(shù) (Intellidex) 為基礎(chǔ)的交易基金。
(作者為美國晨星公司研究部主管)
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