近日，由銀監(jiān)會以“特急文件”形式下發(fā)的“54號文”——《關于進一步加強房地產(chǎn)信貸管理的通知》一度被信托業(yè)內人士形容為“定時炸彈”，包括“房地產(chǎn)信托計劃將被叫停和封殺”、“房地產(chǎn)開發(fā)商通過信托融資的渠道基本被‘堵死’”等在內的負面言論層出不窮。

　　那么，“54號文”的下發(fā)是否真得能讓尚在“搖籃”中成長的房地產(chǎn)信托“夭折”？房地產(chǎn)開發(fā)商未來的融資渠道又是否更加艱難呢？

　　都是宏觀調控惹的“禍”

　　對于此次“54號文”的下發(fā)，信托業(yè)人士普遍認為，該文件是對去年9月下發(fā)的“212號文”的補充和強化。在“54號文”中要求，信托公司開辦房地產(chǎn)貸款業(yè)務，或以投資附加回購承諾等方式間接發(fā)放房地產(chǎn)貸款，要嚴格執(zhí)行《關于加強信托投資公司部分業(yè)務風險提示的通知》(即“212號文”)有關規(guī)定，嚴禁向項目資本金比例達不到35%(不含經(jīng)濟適用房)、“四證”不齊等不符合貸款條件的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)發(fā)放貸款。

　　而更多的信托業(yè)人士則認為，“54號文”的下發(fā)是當前房地產(chǎn)宏觀調控的一部分，旨在控制有上升趨勢的房地產(chǎn)信托，在銀行收緊信貸之后出現(xiàn)“井噴”現(xiàn)象。事實上，“54號文”的下發(fā)并非偶然，根據(jù)此前央行發(fā)布的一份貨幣報告顯示，目前，整個房地產(chǎn)信貸增長過快。如果這種增長仍在繼續(xù)，央行將不排除再次采取加息等政策予以控制。而就在今年8月1日，國家發(fā)改委、國土資源部、國家環(huán)保總局、國家安全監(jiān)管總局、中國銀監(jiān)會等5部委剛剛聯(lián)合下發(fā)特急通知——《新開工項目清理工作指導意見》(以下簡稱《意見》)，要求各地在產(chǎn)業(yè)政策、項目審核、土地審批、環(huán)境評價、信貸政策等方面，對今年上半年總投資1億元以上的新開工項目逐項進行全面清理，堅決遏制固定資產(chǎn)投資和新開工項目過快增長。

　　從“212號文”到5部委的《意見》，再到“54號文”，這一系列文件的下發(fā)毫無疑問都是為了抑制當前過熱的固定房地產(chǎn)投資。盡管有數(shù)字顯示，截止到2005年底，房地產(chǎn)信托融資不超過500億元，與商業(yè)銀行全年5萬多億元的信貸支持(其中，開發(fā)貸款余額3.07萬億元，個人按揭住房貸款1.84萬億元，公積金貸款2848億人民幣)相比甚為懸殊。但在整個宏觀調控的大環(huán)境下，房地產(chǎn)信托注定也是難逃監(jiān)管。

　　再提單一信托 預言快速增長

　　而“54號文”的下發(fā)是否會給信托公司，以及房地產(chǎn)開發(fā)商帶來“滅頂之災”呢？

　　據(jù)了解，目前，除了像聯(lián)華國際、安信信托等個別公司將房地產(chǎn)信托作為主營業(yè)務外，大多數(shù)信托公司只是將房地產(chǎn)信托作為業(yè)務的重要組成部分，業(yè)務量所占份額基本上不超過1/4，還未占到半壁江山。由此可見，“54號文”并不會在很大范圍內“瓦解”信托公司。而美國萬通投資銀行首席經(jīng)濟學家孫飛認為，那些“畏懼”政策的信托公司，只能說其信托業(yè)務的創(chuàng)新能力是很匱乏的。信托的創(chuàng)新空間是無限的，其優(yōu)勢就在于本身所具有的極大靈活性、變通性、彈性空間和政策規(guī)避性。因此，雖然“54號文”的下發(fā)再次提高了融資門檻，但對于創(chuàng)新能力強的信托公司來說，將會有新的業(yè)務模式出現(xiàn)以適應市場的變化。

　　同時，由于“54號文”與“212號文”只對集合信托這一模式予以進一步規(guī)范，并沒有對單一信托進行限制。孫飛表示，單一信托實際上一直是信托公司最主流的產(chǎn)品，規(guī)模巨大，在當前政策環(huán)境下，突破“54號文”限制的單一信托未來將有一個更快速的增長，而單一信托的快速增長會培養(yǎng)大量對房地產(chǎn)感興趣的機構投資者。孫飛認為，“54號文”將有可能改變房地產(chǎn)信托的結構，在REITS尚未發(fā)行的情況下，單一信托有望成為房地產(chǎn)信托的主流。

　　而在談到“54號文”對房地產(chǎn)開發(fā)商的影響時，房地產(chǎn)業(yè)內人士普遍認為，由于此前開發(fā)商通過信托融資所需要具備的條件就已經(jīng)非常苛刻，再加上目前也多是一些大的品牌地產(chǎn)商在進行房地產(chǎn)信托融資，因此文件的出臺不會給房地產(chǎn)行業(yè)帶來什么大的震動。只是，更嚴格的房地產(chǎn)信托政策將帶來房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的再一次“洗牌”。房地產(chǎn)信托融資渠道的收緊，將使大批中小企業(yè)很難獲得新的融資，從而只能等待被收購或兼并。

　　孫飛表示，包括大連萬達、萬科、首創(chuàng)、北辰等在內，目前中國已經(jīng)有不低于100家的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)有足夠的實力可以運作組合融資模式，即“商業(yè)銀行+房地產(chǎn)信托+REITS+上市”的組合模式。其中，商業(yè)銀行為主渠道，房地產(chǎn)信托作為補充，REITS則為創(chuàng)新；在進入國際資本市場后，則大力使用國際金融機構、私募機構的資金進行融資。

　　而在問及上市是否會成為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)未來的主流趨勢時，孫飛表示，上市在國內、國際資本市場上會成為房地產(chǎn)金融優(yōu)化的主要模式，但不會成為主流趨勢，REITS才是中國房地產(chǎn)金融發(fā)展的最高端目標。

　　未來仍將有信托優(yōu)化政策出臺

　　早在“212號文”下發(fā)之時，信托業(yè)就有人士認為，“房地產(chǎn)信托遭遇監(jiān)管風暴，已經(jīng)名存實亡”。此次“54號文”下發(fā)同樣也出現(xiàn)了類似情況，甚至更加嚴峻的言論。然而，一直關注中國房地產(chǎn)信托發(fā)展的經(jīng)濟學家孫飛卻很不認同信托業(yè)內關于“房地產(chǎn)信托將會叫停”的觀點。孫飛認為，在過去的幾年里，房地產(chǎn)直接融資市場是非常欠缺的。從幾種融資渠道來看，證券市場去年無所作為，基本喪失了融資功能。債券市場也是低落的，保險業(yè)更不可能進入房地產(chǎn)市場。雖然信托為房地產(chǎn)做出了一定的貢獻，但公開披露的房地產(chǎn)集合資金信托計劃僅僅200億元左右，加上未公開的房地產(chǎn)單一信托，全部加起來不足500億元。中國房地產(chǎn)直接金融市場包括信托、證券、保險市場，僅僅只有商業(yè)銀行的1%。

　　在孫飛看來，中國房地產(chǎn)信托有著廣闊的發(fā)展空間，“54號文”的下發(fā)就像一把“雙刃劍”，一方面再次提高開發(fā)商通過信托融資的門檻；另一方面也使信托公司對房地產(chǎn)融資的風險意識加強，從而穩(wěn)健發(fā)展。由于目前中國的信托市場仍存在道德風險，有些信托公司甚至擅自挪用資金等。因此，“54號文”的下發(fā)也有利于信托公司提高自身的信譽，以獲得利益最大化。

　　在接受采訪時，孫飛呼吁信托業(yè)內人士不要一出政策就認為是“叫停”或“封殺”。孫飛認為，“54號文”的下發(fā)是為了規(guī)范和保護房地產(chǎn)信托的發(fā)展，絕不是“叫停”。盡管目前房地產(chǎn)信托發(fā)展的大環(huán)境，特別是其中REITS發(fā)展的條件尚不成熟，但并不代表銀監(jiān)會

　　孫飛表示，未來中國房地產(chǎn)融資市場必須建立以信托為融資主線，以REITS為最高端目標的多元化、國際化的融資模式。

　　新樓市鏈接

　　單一信托——是相對于集合信托而言的。在單一信托的基本運作流程中，單一委托人為了某種目的或需求，把財產(chǎn)交付給信托公司。在一定期限內，信托公司可以根據(jù)客戶的意愿，按照信托法規(guī)的要求，以自己的名義對信托財產(chǎn)進行封閉運行和單獨管理。與集合信托不同的是，單一信托的委托人一般為單個擁有成熟心態(tài)且具有更強勢力量的個體，而集合信托則有不超過200份的私募限制。