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伴隨著第一批股權(quán)分置試點(diǎn)公司的改革成功地劃上句號，第二批的42家試點(diǎn)公司又重裝登場，和第一次的試點(diǎn)相比，第二次的試點(diǎn)公司涵蓋了大型中央企業(yè)、地方國企和民營企業(yè)，既有大型藍(lán)籌公司，也包括中小企業(yè)板民營公司，規(guī)模更大，代表性更強(qiáng)，充分說明了股權(quán)分置改革，已經(jīng)向縱深發(fā)展。
方案沒有最好，只有更好
在借鑒了第一批4家股權(quán)分置試點(diǎn)公司改革經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，第二批42家公司，其改革方案更加趨于多元化。但其本質(zhì)都是圍繞一個原則：既要讓非流通股股東滿意，又要讓流通股股東得到實(shí)惠。但魚與熊掌不能兼得:給流通股股東的對價支付多了,控制權(quán)就被削弱了;要掌握控制權(quán),就得少支付對價。這也正是每次試點(diǎn)改革不可避免的一道難題：流通股股東與非流通股股東之間的博弈還在激烈地上演。
從試點(diǎn)公布的情況來看，有兩層含義：其一，監(jiān)管部門對股權(quán)分置改革相當(dāng)重視，否則，不會有如此之多的試點(diǎn)出臺；其二，寶鋼股份、長江電力等公司參與試點(diǎn)，說明證監(jiān)會與國資委兩大部委已經(jīng)達(dá)成一定的共識。
與第一次試點(diǎn)方案不同，本次試點(diǎn)花樣翻新。主要改革方案包括以下四類：縮股、權(quán)證、送股或者多種結(jié)合。各公司根據(jù)自己的特點(diǎn)，采取不同的方案。
對于出臺的股權(quán)分置試點(diǎn)草案，各方的反應(yīng)也有很大差異。就大藍(lán)籌股之一的長江電力而言，22日從基金公司傳來消息稱，長江電力初步定的方案為每10股送1股派2份權(quán)證，每股行權(quán)價格6元，該權(quán)利將由流通股股東決定是否自行出資購買；此外，長江電力集團(tuán)表示，當(dāng)長江電力價格低于7.35元時，非流通股股東將有權(quán)回購。對于該方案，部分基金經(jīng)理認(rèn)為長江電力直接送1股顯得偏少，但由于該方案還采用了一系列資本運(yùn)作手段來提高公司預(yù)期收益，流通股股東實(shí)際獲得的補(bǔ)償，通過測算，可能相當(dāng)于每10股送2.5股的水平。另一基金公司投資總監(jiān)則表示，不用弄什么花樣，送股就好了，按照測算，長江電力在10送2股以下，肯定要投否決票，至少送2.5至3股可以談判，但按照目前長江電力的方案，估計(jì)談判比較難。針對長江電力的第一方案，各基金管理公司已召開緊急會議，對長江電力的方案進(jìn)行討論。據(jù)悉，不少基金公司的方案討論會，成為對長江電力股權(quán)分置改革方案的“討伐會”。
另一藍(lán)籌股寶鋼股份的股權(quán)分置改革方案的討論版一出現(xiàn)，就引發(fā)了市場人士對此的大討論，而方案中含有的權(quán)證部分內(nèi)容更是市場各方分歧的焦點(diǎn)所在。專家表示，權(quán)證方案初次出現(xiàn)，其內(nèi)涵和優(yōu)劣要被市場和機(jī)構(gòu)所接受還需要時間。寶鋼的方案為，每10股送1股＋2份認(rèn)購權(quán)證＋5份認(rèn)沽權(quán)證。目前不少市場人士認(rèn)為，該方案過于復(fù)雜，且對流通股股東并不利，中小投資者難以很好地理解操作細(xì)則，可行性不高。此外，該方案對流通股股東的補(bǔ)償仍嫌不足。
首先，10送1股，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場和股東預(yù)期；其次，2份認(rèn)購權(quán)證，等于是告訴股東，一旦獲得此項(xiàng)權(quán)證，必須賣掉所持股份，參與認(rèn)購，造成股價大幅下跌。在剛剛完成增發(fā)不久，還要股東增加投資，進(jìn)一步造成恐慌下跌；第三，5份認(rèn)沽權(quán)證，在前兩條共同作用下，股價大跌以后，認(rèn)沽權(quán)證的作用開始顯現(xiàn)，當(dāng)股價大幅跌破行權(quán)價之后，大股東仍然要支付大筆的現(xiàn)金。
中信證券在“股權(quán)分置改革投資者溝通會”上，公布了初步擬定的預(yù)案，引發(fā)了在場機(jī)構(gòu)投資者及散戶的強(qiáng)烈不滿。一位機(jī)構(gòu)投資者代表表示，2.1倍市凈率明顯過高。非流通股股東僅損失5%的股權(quán)，便換回了手中大部分非流通股的流通權(quán)。一位機(jī)構(gòu)投資者代表提出，去年中信證券要約收購廣發(fā)證券時，提出的收購價僅為其市凈率的1.2倍左右，中信證券的市凈率憑什么這么高？
對吉林敖東來說，縮股后，非流通股股份減少，會提升公司的財務(wù)質(zhì)量，每股收益、每股凈資產(chǎn)都會相應(yīng)提高，可以提升公司的整體投資價值，從而使流通股股東的持股價值得到提升。對于市場而言，沒有擴(kuò)容壓力，不需要增加資金來承接。因此，該方案整體來看優(yōu)勢明顯，值得提倡和推廣。
一直為市場廣泛關(guān)注的10家中小企業(yè)板試點(diǎn)公司的股權(quán)分置改革方案近日露出端倪。記者了解到,正與投資者溝通中的10家試點(diǎn)公司的初步方案總體較為優(yōu)惠,送股方案成為主流,而流通股股東每10股獲得的股份,對價多數(shù)在3股以上。
在這10家公司中,除海特高新選擇縮股模式、永新股份選擇送股加權(quán)證方式外,其他中小板試點(diǎn)公司大多選擇了由非流通股股東向流通股股東支付一定數(shù)量股份的送股模式。在與投資者的交流中,這種簡單、明了的對價支付模式受到了流通股股東的普遍歡迎。
權(quán)證是否把簡單的東西復(fù)雜化
權(quán)證又稱為認(rèn)股權(quán)證、認(rèn)股證或“窩輪”,是一種股票期權(quán)，是發(fā)行人與持有者之間的一種契約,持有人在約定的時間有權(quán)以約定的價格購買或賣出標(biāo)的資產(chǎn)。
權(quán)證方案相比而言更為市場化，更能充分平衡市場參與者之間的利益。比較兩種方案，分類表決方式是在事前討價還價，此時流通股股東和非流通股股東都無法得知股權(quán)分置解決之后股票的市場價格如何，因此雙方都傾向于為自己估計(jì)一個較高的損失值，這就會達(dá)不成協(xié)議或拖長協(xié)商時間；而權(quán)證是用事后的辦法，在確定保護(hù)價之后，不管事后股價漲成什么樣或跌成什么樣，持有權(quán)證的流通股東的利益在確定保護(hù)價時鎖定了最低值，在行權(quán)時都可以按保護(hù)價補(bǔ)足。
金信證券研究所副所長楊興君表示，在抵消風(fēng)險的同時，權(quán)證也很好地解決了大型國企大股東控制權(quán)的問題。北京首放策略分析師郎凌云認(rèn)為，監(jiān)管層推出權(quán)證的目的，是基于部分設(shè)計(jì)方案需要用到“看跌”期權(quán)，也就是認(rèn)沽權(quán)證。實(shí)際上，通過權(quán)證來解決股權(quán)分置，對于非流通股股東來說也是一個激勵。最終只有流通后股價不會大幅下跌，甚至出現(xiàn)上漲才會出現(xiàn)雙贏。雖然監(jiān)管層推出權(quán)證業(yè)務(wù)的初衷是好的，但如果沒有讓公眾投資者很好地認(rèn)識到權(quán)證業(yè)務(wù)的操作流程以及模式，在目前短期股指尚處于短期高位的時候，難免會造成投資者先落袋為安的心理變化，這無疑會與管理層堅(jiān)定市場信心的想法背道而馳。
市場人士水皮曾質(zhì)疑，“如果大股東不想減持，那么認(rèn)購權(quán)證豈不等于廢紙，股民期待中的補(bǔ)償豈不落空？”水皮表示，以送股為體現(xiàn)的對價實(shí)際是對過去獲利的一種返回，是一種曲線補(bǔ)償。而權(quán)證卻是真正的對價，對價的后果誰也不能預(yù)料。還有人擔(dān)心，如果上市公司發(fā)行權(quán)證僅僅是為了響應(yīng)股權(quán)試點(diǎn)，僅僅是為了配股圈錢的需要，并沒有從市場購買權(quán)證的意圖，權(quán)證可能一文不值。
送股多少才合理
送股多少才算合理，這一問題在主要流通股股東基金公司與試點(diǎn)上市公司之間成為矛盾的焦點(diǎn)。某基金公司投資總監(jiān)表示，不管上市公司采用何種方式，最后都要落實(shí)在支付對價上，如果送股比例低于2，就很難說機(jī)構(gòu)投資者是否能通過了。從第一批試點(diǎn)的情況看，30%的對價（10送3）可以算是一個比較基準(zhǔn)，對價在20%--60%之間都是可能的，這都完全取決于上市公司的質(zhì)量。除了個別具有壟斷性優(yōu)勢的上市公司，20%可能算是機(jī)構(gòu)對于上市公司支付對價的底線。
“送多了虧了大股東，送少了，流通股股東不買賬，所以我們現(xiàn)在都很積極地和流通股股東溝通，聽聽大家的意見。”北京一位長期研究股權(quán)分置的投資顧問表示，“從第一批試點(diǎn)情況看，市場預(yù)期似乎都停留在10送3，10送3以下的就很難通過了。”
據(jù)銀河證券相關(guān)人士分析，10：4對價將使市場指數(shù)有15%左右漲幅，符合廣大投資者期盼，通過股權(quán)分置改革扭轉(zhuǎn)連年下跌的市場走勢，恢復(fù)投資者信心，促進(jìn)市場穩(wěn)步攀升的預(yù)期。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，滬深兩市有1300多家上市公司，市值最大的100家上市公司占據(jù)了總市值的53%，這百家公司主要是國有大中型企業(yè)，平均國有及國有法人股持股比例達(dá)到64%，遠(yuǎn)高于A股平均51%的控股比例。按10：4支付流通對價后，國有股東持股比例仍高達(dá)58%，其絕對控制地位不變。這一比例也使得控股股東在股權(quán)分置改革完成后，具有通過股票市場減持的較大潛力，有機(jī)會通過二級市場減持分享改革的成果。（來源：經(jīng)濟(jì)參考報）
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