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截至上周一，已有195只股票跌破凈資產，滬深300指數市盈率已經降至14.2倍。而2005年5月20日，道瓊斯、日經225平均市盈率18倍、17倍，2004年底標普500平均市盈率19倍，A股市場市盈率已低于國外成熟股市。若考慮全流通補償后，A股平均市盈率有望再降20%左右，目前很多A股應該很具吸引力。但上周五，滬深股市再創六年以來新低。
從2004年4月調整至今，滬指跌幅達40.78%，在14個月的持續下跌中，滬深股市鮮有象
樣的反彈出現，這在A股市場的歷史上是“絕無僅有”的。此前，投資者把A股市場下跌原因，主要歸為價值回歸、股市擴容、股權分置等。但回顧一年來國家出臺的各種行業政策后，筆者感到1783點以來的持續調整另有“深層次背景”，即國家產業政策大調整。
原材料、外貿、房地產調控制約相關產業
隨著我國國民經濟持續快速發展，對能源、資源的需求快速增長，原材料進口依賴程度逐年提高，加劇了我國經濟增長的能源約束，制約了國內經濟的進一步增長。而對資源的掠奪換來的外貿出口，也使國際原材料的價格爆漲，國內企業早已不堪重負，這種粗放型增長代價巨大。比如：我國只有賣出八億件襯衫才能進口一架空客380。由于原材料供給受制于人，這種經濟增長模式并不“安全”。同時，全球原材料等資源是有限的，更決定了粗放式經濟增長難以持久。此外，截至2005年3月，我國外匯儲備已達6591億美元，過高的外匯儲備也面臨著很大風險。
我國過快的外貿增長，使中國陷入到對美、歐貿易摩擦紛爭之中，如今美國對華貿易赤字遠遠大于對日貿易赤字，我國今年所面臨的形式恰似上世紀80年代前半期的日本，如果不設法改變現狀，將出現對中國而言的“廣場協定”。在“廣場協定”簽署后，日本經濟停止增長了10年。近年來，美、歐、日一直在借助各方力量，對人民幣升值施加壓力。雖然我國一直拖延匯率調整的時間，但人民幣升值只是時間的早晚。
目前我國經濟高度依賴外部，使得任何一種外部沖擊都會給國內經濟造成影響。在這種背景下，像美國和日本1973年那樣進行產業升級，促進我國產業結構調整是必然的。
近幾年的宏觀調控，也經歷了從市場調控、行政調控，直到通過稅收方式調控的轉變。從今年以來頻征出口關稅（見下表），已經折射我國外貿政策出現質變：1、一些大量消耗能源、資源、嚴重污染環境的產品出口逐年增加，加劇了煤電油運緊張的矛盾，也加大了國內資源和環境壓力，抑制高耗能、高污染、資源性產品的出口是今后的趨勢；2、我國外貿政策已從單純追求擴大出口和外貿順差，轉向統籌內需外需、追求外貿效益的方向，支持和培育具有自主知識產權和自主品牌的商品出口，提高出口商品附加值。此外，氧化鋁加工貿易企業關稅優惠可能取消，電解鋁出口關稅可能由5%上調至20%；國家還可能出臺禁止鋼鐵產品、磷礦石、稀土原礦加工貿易的措施。
為了抑制房地產價格過快上漲，也給人民幣匯率調整贏得時間，今年國家對房地產市場進行強勢調控大力整頓。2005年3月、4月，央行先是調整了住房信貸政策，隨后提高商業房貸逾期罰息水平；5月11日，建設部等七部委推出了《關于做好穩定住房價格工作的意見》，從2005年6月1日起，國家將對個人購房不足2年即轉手交易的行為加大稅收調控力度；今后“炒地”行為、轉讓“期房”行為都將受到限制。以外，開征房地產稅已成定局。據傳，管理層6月以后還將出臺新的房地產調控政策。
行業政策影響估值
發改委正研究新的藥品降價方案，降價藥品涉及22個品種，即將出臺的降價方案將是歷次藥品降價幅度最高，此次降價品種全部是醫保目錄上的品種，有6個是今年剛剛進入醫保目錄的新品種，有16個品種為抗感染藥物，遴選品種的降幅平均高達60%以上，最大降幅將達到93%。隨著能源、原材料價格上漲，國家對環境的保護力度不斷加強，制藥行業成本進一步加大，藥品降價將進一步吞食醫藥上市公司的利潤。此外，有關部門正在研究石油資源稅改革，類似資源稅改革可能擴大到其他礦產資源領域，對資源類公司的估值壓力很大。另外，汽車消費稅的調整也在醞釀中。
近幾年，績差、虧損股都處于價值回歸過程中，市場的亮點主要集中在“藍籌股”上。國家產業政策、外貿政策的變化，對相關行業及其上下游行業的影響很大。比如：房地產調控，涉及鋼鐵、建筑、石化、建材、水泥等行業；再如：紡織品、有色金屬，則涉及到紡織、采礦、能源、交通運輸、航運等行業。行業基本面的變化，必將使機構對這些股票重新估值，動搖了多數價位偏高的藍籌股基石，特別是逆市上漲的二線藍籌股。而一連串產業、外貿政策的調整，波及到的行業非常廣，也使很多行業持股風險變大。
產業調整陣痛難消
因此，2004年4月以來的調整，是在我國產業政策大調整背景下產生的，是A股市場對過去幾年國內經濟過熱的一次集中釋放。值得注意的是，產業結構調整帶來的陣痛不是短期的，我國產業升級也很難在短期內完成。而我國產業政策、外貿政策還會不斷調整，使各行業的不確定因素增加，目前要選出行業瑕疵少的公司太難了，這降低了機構的持股信心。最新數據，1至4月，全國規模以上工業實現利潤同比增長幅度為15.6%，大大低于去年同期為45.7%。石油煉焦、交通運輸、化纖、建材、電力行業4月利潤，分別下降66.4%、下降52%、40%、37%、28.5%，已經給出了預警信號。
在A股市場中，大部分藍籌股都屬周期性行業，受國家宏觀調整影響很大。雖然產業結構調整中，應該有些行業因此收益，但目前還未找到這樣的行業。在上述背景下，多數藍籌股的調整壓力仍然很大，而績差、虧損個股在技術性反彈后，也將重新回到調整之中。
盡管大家都期盼1000點至1050點，能像1997年、1998年、1999年先后三次托住大盤，但考慮到上述因素后，雖然第一次撞擊1000點至1050點將引發反彈，但筆者對反彈力度信心不足，對1000點最終能否守得住有些懷疑。
稅率變動時間 出口稅率變動情況
2004年四季度 先后取消銅、鋁和鎳等資源類產品出口退稅，禁止年產能10萬噸以下鋁冶煉廠直接進口氧化鋁。
2005年1月1日 在2004年3月16日，化肥出口退稅率下調到零后，對出口尿素加收260元/噸的暫定從量關稅。
2005年1月1日 取消對鋁以及鐵合金等產品8%的出口退稅，并且對鋁、銅和鎳征收出口稅，其中電解鋁出口加收5%的出口稅。
2005年1月1日對部分紡織品征收出口關稅，采用從量征收的方式，征收范圍包括外衣、裙子、褲子、非針織襯衫、針織襯衫、睡衣、內衣7大類148項產品，其中21項價值較高的大衣類產品為0.30元/件，其它價值較低的125項服裝產品為0.20元/件，2項服裝輔料為0.50元/千克。
2005年4月1日 取消鋼坯13%的出口退稅，長材實行10%出口退稅。
2005年5月1日 將部分鋼材的出口退稅率下調至11%。
2005年5月1日 將煤炭，鎢、錫、鋅、銻及其制品的出口退稅率下調為8%。
2005年5月1日取消稀土金屬、稀土氧化物、稀土鹽類，金屬硅，鉬礦砂及其精礦，輕重燒鎂，氟石、滑石、碳化硅，木粒、木粉、木片的出口退稅。
2005年6月1日 將黃磷出口暫定關稅稅率從10%提高到20%，將硅鐵的出口暫定關稅稅率從零提高到5%。
2005年6月1日2005年6月1日至10月31日，出口尿素取消260元/噸從量關稅，按FOB價格的30%征收暫定關稅，11月1日至12月31日按FOB價格的15%征收暫定關稅。
2005年6月1日對2005年1月1日起征收出口關稅的148種紡織品中的部分紡織服裝產品調整關稅稅率，其中：對2種產品停止征收關稅，對3種產品調低出口關稅，對74種產品調增出口關稅，新增1種征稅產品，稅率提高幅度從2.5倍到20倍不等。（來源：經濟參考報）
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