只投資行業老大 私募基金凱雷的中國投資之道

　　盡管總部位于上海陸家嘴的太平洋保險集團仍然保持沉默，世界上最大型私募基金公司之一的凱雷投資(Carlyle Group)聯合美國第三大保險公司保德信(Prudential Financial)4億美元入股太平洋人壽24.9%，在2004年末基本塵埃落定。

　　這是一筆雙贏的買賣。太保集團從2000年將產險和壽險業務分家開始，為大力發展的壽險業務尋覓了4年的戰略投資者，如今終于情定凱雷；而對于凱雷投資而言，入股太保壽險 不但使其有機會分享中國壽險市場蛋糕，也為其在未來太保集團上市道路上預埋先手，進退自如。

　　“作為機構投資者，凱雷就是要趕在太保上市前先謀求進入。”上海銀基擔保有限公司投資銀行部總監肖俊杰認為，凱雷的選擇并無懸念。

　　凱雷投資上海首席代表羅一表示：“2年前凱雷肯定想不到自己的收購部(buyout)能夠在中國收購。我們在中國做的主要是風險創業投資，估計未來5年內收購部會有更多機會，但我們現在還是相當謹慎，因為中國還沒有形成收購文化。”然而，在太平洋和凱雷長達兩年的分合故事里，雙方在股權問題上的分歧最后由太平洋方面讓步，達成了妥協。這意味著私募基金在中國的大捷。

　　　入股太平洋人壽　　

　　對于這筆股權性投資而言，目前唯一的問題就是等待保監會的批準。肖俊杰判斷，應該不會再出現什么變數。楊向東曾坦承，這是凱雷對保險業務的第一次投資。事實上，凱雷投資的確長期一直將風險資金投向中國的制造業及高科技行業。

　　而此前根據波士頓咨詢(BCG)最新發布的研究報告，未來四年內，中國壽險的保費總額將以年復合增長率20%的速度增長，到2008年時將達到8300億元人民幣(約1000億美元)。在依照WTO規定，保險業向外資開放達到期限的今天，中國潛在的巨大壽險市場顯然是私募基金不能錯過的蛋糕。

　　肖俊杰指出，中國人壽海外上市后，“股神”巴菲特已定向持有5%的流通股，2004年11月其代理人訪華，還與中國人壽總裁王憲章交換過意見。而太平洋保險集團在產壽分離后，為了早日上市，也早已放出風聲要引入外資股東，在摩根大通等國際投行的撮合下，尋找能夠給壽險業務帶來良好公司治理經驗的合作伙伴。

　　太平洋保險接觸過荷蘭國際集團(ING)、澳大利亞安寶集團(AMP)等有著保險業背景的投資方，但因為包括股權及其他原因先后告吹。而凱雷正是在2003年，因為交易顧問高盛方面的撮合，和太平洋保險開始了長達兩年的戀愛。

　　事實上，和凱雷相遇時的太平洋保險，剛剛經歷過2002年的增資擴股，募集到的資金總額達57.34億元，資金對于太保并不是問題。然而，壽險業務因為此前定下了引入外資股東的既定方針，母公司太保集團并未為其補充資本金。

　　然而，在2004年8月27日的“全國壽險公司償付能力監管研討會”上，保監會卻給包括太平洋人壽在內的三家壽險公司打出了“償付能力不足”的紅燈，適時補充資本金問題一下子再次引起關注。

　　此前，太保集團和凱雷談判的關鍵分歧在于，凱雷希望直接參股25%，而不希望看到太保集團上市后通過注入資金的方式稀釋凱雷在太平洋人壽里的股權比例。保監會的紅燈無疑加速了太保向凱雷的妥協，而對于凱雷這樣的私募基金來說，只要能夠入股太平洋人壽，只要可以加速太保上市步伐，獲利并不遙遠。很快，又一個外資伙伴美國大財團保德信的引入，為私募基金凱雷未來的退出鋪好了路，這才在圣誕節前成就了2004年中國最大宗私募案。

　　楊向東2004年11月時曾向媒體暗示，有些大項目的收購已近尾聲。羅一相信，真正的吸引力不在控制權，而是要和管理層合作，使公司發展起來，從中獲益。

　　只投資行業老大　　

　　邁克爾摩爾的《華氏911》通過揭露布什家族和拉登家族在凱雷投資里千絲萬縷的聯系，使凱雷投資一下子名聲大噪。事實上，在創業投資界掌管著184億美元的凱雷投資一直有著“總統俱樂部”的稱號，其亞洲顧問委員會主席就是曾擔任過美國駐華使節的老布什。過去10年間，凱雷的投資回報在扣除管理費前高達年均36%。

　　曾把攜程網送到納斯達克上市的這家豪門正迅速拓展著自己的中國業務。2004年4月，凱雷在上海成立辦事處，首席代表羅一到任。9月，凱雷只用了100天時間就拍板決定投資聚眾傳媒1500萬美元，為其2005年到納斯達克上市推波助瀾。

　　“2年前你肯定想不到在中國收購。”羅一介紹，凱雷的業務有三個方面：收購、風險創業投資和房地產投資。其中，以徐工科技和太平洋保險為代表的戰略收購是凱雷目前最看重的業務。

　　羅一表示，凱雷并不是在尋找那些有重組機會的公司，而是基本希望收購對象的資產質量非常好。事實也證明了這一點，凱雷對中國本土投資對象的選擇，不僅僅包括出口導向型公司，更包括在中國有著良好市場地位的公司。盡管徐工科技(000425)于2004年12月27日發布公告就凱雷的杠桿收購說法作出澄清，事實上羅一在12月初的亞洲創業投資論壇上已經證實，這并不是謠言。

　　作為凱雷看中的新興投資對象，經營樓宇視頻的聚眾傳媒董事長虞鋒向表示，與接觸徐工科技、太平洋保險的收購(buyout)部門不同，接觸聚眾的是凱雷風險創業投資部門。這一部門的投資方向在于高科技成長型企業。

　　虞鋒承認，他在凱雷之前也接觸過相當多的風險投資公司。但和凱雷方面由董事總經理祖文萃帶領的團隊接觸后，他發現“凱雷不是問我們哪天能上市，而是問我們是否能做得扎實”。

　　虞鋒認為，與其他風險投資機構相比，凱雷一方面財大氣粗，一方面內部討論決策流程比較迅速，而且更看重長遠戰略而不是短期套現，更關心聚眾能否成為第一名。“他們的態度是，即使早上市三個月，如果企業不是很好，也沒什么意思。”事實上，凱雷董事總經理祖文萃在接受《南方都市報》采訪時已經承認了這一點，“凱雷中國戰略核心只有兩個：一是創業項目，一是國有企業改制的項目。凱雷不可能投資小公司，我們一定要投資行業里的老大�！�

　　凱雷的現實困境　　

　　也算是行業中的老大，徐工集團工程機械有限公司和凱雷的接觸至今已經將近1年。作為目前中國工程機械行業首家營業收入超過100億元的大型集團，江蘇省早在2002年就已計劃將徐工集團改制。而在凱雷和徐工集團的談判中，凱雷首次引入中國的杠桿收購方式在現實中遇到了瓶頸。

　　杠桿收購的含義就是在收購中用被收購方資產和未來收益作抵押以籌集部分資金。對于徐工科技而言，則需凱雷以收購的徐工資產和未來收益向銀行提供擔保，以求融資。

　　“在中國收購一般需要兩年時間，需要很多步驟，融資確實是我們必須面對的最大問題。”羅一表示，很多中資銀行對管理層收購或普通收購不是特別熟悉，外資銀行由于跨界限制不方便參與，“我們不能坐等法規變化，中國的公司比歐美的發展更快�！�

　　對于以凱雷為代表的私募基金來說，收購股權只是開始，只有通過對收購后的企業進行重組，未來轉手賣出，才能獲得巨大的利益。然而凱雷在收購徐工科技一案時遇到的融資瓶頸正是大多數外資私募基金在中國的現實困境。

　　“我們希望能買到回程票�！眮喬�企業投資管理有限公司的董事總經理金柏西表示，私募基金在中國非常希望看到銀行能提供更多貸款或者現實解決方案，“做好一個交易，只是完成了旅程的一半，通過我們和被收購公司的管理層對公司的調整，可以給股東以更大回報。然后你需要的是一個退出機制，就像在其他市場上實現的那樣。這就是回程的車票。”羅一解釋說，現實的情況是“一個交易談到了最后，銀行可能會退出，不愿意最終提供融資�！倍鴮τ谥袊�企業的出資額一般在8000萬美元到1億美元之間的凱雷投資來說，拖延時間必然會使交易變得復雜。

　　現實使得包括凱雷在內的外國私募基金的目光更集中于高科技企業。羅一表示，投資聚眾傳媒1500萬美元的一個理由，就是它的股權結構相對簡單，而凱雷完全可以利用其在全球擁有眾多控股企業的優勢推動其發展。

　　盡管凱雷投資聯合保德信向太平洋保險一舉投下4億美元巨資，又對助推高科技企業在美上市躍躍欲試，摩根大通亞洲投資基金的合伙人路明仍然對于中國業務的開展表示謹慎。

　　“中國還沒有形成收購文化，一切還剛剛起步。”他表示，希望未來的5年內會有更多機會出現。