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深圳悟空投資管理有限公司董事長鮑際剛

　　新浪財經迅 4月23日消息，由中國證券報主辦、國信證券協辦的“2017中證金牛投資分享會”在深圳舉行，深圳悟空投資管理有限公司董事長鮑際剛出席會議并發表主題演講。

　　鮑際剛指出，全球經濟被逐步平穩的經濟周期可能在未來帶來更大的周期性波動。并指出，對于投資管理的要求，一方面我們要站在全球市場，我們還要去關心量化技術，整個公司的組織管理架構對投資的影響。

　　以下為演講實錄：

　　大家好！我用高熵態投資展開今天的演講，我用“熵”這個名詞來表達我們對現實世界的度量、刻畫、理解和認識。我又加了一個“高熵態”，也就是說現實世界呈現的是高復雜度、多維度和高速度的狀態，我用這樣一個狀態對現實世界和投資市場、經濟系統的理解，來展開我們對投資的討論。

　　投資還是要有一個框架，這個框架是在全球范圍內討論經濟問題，畢竟經濟系統是全球性的。目前對A股的投資，如果只在國內討論A股，我覺得完整性、準確性和預見性可能會差一些。08年次貸危機以后，到發達市場、發達國家用持續QE來解決經濟中的問題，中國用四萬億解決經濟中的問題，從08年到去年，總的來看全球經濟是逐步走穩的過程。但這個走穩的過程中蘊含著一個更大的矛盾，而這個根本性的矛盾來源于經濟中心本身是有內蘊的，而這個被逐步平穩的經濟周期可能在未來帶來更大的周期性波動，這是我們擔心的一個問題。

　　過去十年逐步走穩的經濟里面，當時我們面臨經濟問題時，用各種手段把經濟托入平穩的狀態，但其實會對資源投入帶來更多的矛盾展現。一方面是紅利衰竭，人口紅利的問題、資本紅利的問題、貿易紅利的問題，現在有一個指標叫做全球貿易深度，貿易深度從08年開始就已經在往下走，加上網絡的紅利，這幾個紅利是壓制全球經濟狀況的一個大問題，現在問題暴露的越來越突出，不是越來越能解決。還有地緣政治的沖突、目前去全球化的趨勢，加上中美對抗和歐元解體風險，今天是法國大選日，其實這些問題對全球經濟的影響都非常重大。宗教和民族沖突，全球范圍內貧富差距的拉大，對全球經濟的影響都是重大的，這些問題不能根本性解決，對全球經濟的影響非常大。人工智能高速發展，對人類社會的滲透，擠壓前所未有。

　　這個指標是全球經濟復蘇的同步性進一步提高，共振向上，幾個大的經濟體，經濟同步性更加趨于一致，而這種趨于一致的經濟狀況，我們會看到中國今天所面臨的整體經濟狀況，包括我們對房地產，對貨幣總量、央行資產負債表，包括現在正在進行的監管，其實都會影響到全球的經濟狀況。去年或者再早一點，全球大宗商品的上漲，瑞銀報告總結出唯一的根本原因就是中國的需求拉動，如果今天我們面臨收縮的情況，會把這種情況迅速反饋到全球市場，而全球市場的經濟狀況又會反饋給我們國內，這種反饋機制對未來經濟的影響也是重大的。而在這里面，同步性指標跟蹤會看得更清楚一些，中國目前進行的一些狀況，會很快反饋到全球市場中。

　　這是美國市場的指數，信心指數等調查類“軟數據”創新高，但真實宏觀指標等“硬數據”基本處于邊際減弱的狀態。

　　這是美國的信貸數據，未來我們的情況可能跟它的情況會有重疊，而這兩個疊加未來對全球經濟市場和金融市場會有重大影響。

　　如果按照麥肯錫的統計，全球債務占GDP比重達到300%的上限，而全球主要央行的資產負債表的規模占GDP的比例接近40%，也就是說中國和美國的比例都比較高了，這是過去從來沒有過的，兩個國家都面臨縮短的問題，宏觀緊縮對整個經濟、對整個金融市場的影響都是重大的。

　　這是關于流動性討論的問題，這是美國市場的數據，美國市場的數據基本上可以看到短期的情況，十年期和兩年期利差的狀況，大家對未來經濟基本是不看好的，遠期不看好經濟的情況。

　　我們是做量化投資的，尤其關注美國市場量化交易的變化，現在有接近9000億美元的規模，規模還在增長，更加重要的是主動管理資產規模減少，而被動管理資產規模增加，被動管理規模增加的部分不斷加入量化策略，不斷淘汰基金經理主觀的東西，不斷加入深度學習、人工智能、量化系數，在被動資產管理里不斷增加這些資產和管理技術，這對市場影響是重大的，而且成為市場最重要的邊際交易者。投資寬度和跨市場交易速度都非常大，美國市場在很長一段時間上漲的過程當中，大概看不到超級恐慌的狀況，這跟計算機的交易是有直接關系的，量化策略一旦模型確定以后，輕易人不去干預這個東西，而且大部分是黑箱交易，這個市場特征逐漸顯示出來，這跟我們后面談到的人工智能有直接關系。

　　這是美國大選后黃金走勢圖，我們去年主要使用宏觀對沖策略，用避險資產來對沖風險資產，避險資產主要是黃金，我們跟蹤黃金的走勢，看到特朗普當選那一天黃金價格出現逆轉，這也說明美國市場量化策略占的比例，現在的狀況跟過去已經不同了。

　　另外，跟大家溝通一下對人工智能的理解，我們做量化，非常關心這個問題。一方面，深度學習算法高速發展，在算法高度進展之后，不斷的有資本投入到這個市場，去年大部分風險資本都投入到人工智能領域，人工智能技術的進步是很巨大的。算法、大數據和計算能力、計算成本的迅速下降，對人工智能的推動速度是巨大的，計算價格相當于六年前現在大概跌了90%。這是我們看到的數據，一季度美國的大公司在季報電話會議上提到“人工智能”的頻率迅速上升。

　　我覺得人工智能跟互聯網時代有很大不同，互聯網時代更多的是系統工程，人工智能是在各個細分領域可以快速、分散、廣譜性滲入，人工智能可以在很多領域、很多公司、很多層面分散使用，底層技術能力非常強。同時它又不同于互聯網的to C學習，不依賴于C端的條件下，在B端快速崛起、應用，B端的落地切實提高了生產力，B端愿意為此付費。但重要的問題是人工智能在每一個企業里效率的提升不僅僅是10%的改變，很有可能是百分之百的改變，所以企業主更愿意使用這樣的技術來提升效率，尤其投資領域更是這樣的情況。

　　這是AI在各個細分領域快速應用的情況，視頻、安防、機器識別迅速發展，運用速度、擴展和總量都有非常快速的進展。

　　從2001年開始，那個時候美國的大市值公司或者全球的大市值公司，都在能源等企業上，2016年排在頂層的全球大市值公司都是蘋果、微軟、亞馬遜、谷歌、Facebook、阿里、騰訊。從這個角度來看，人工智能這個趨勢非常快速。A股市場有一個問題，假如白酒類上市公司的總量真的到頂端的時候，也許在局部、個體的角度看，這是一個價值投資，但站在全局看，我倒覺得是很危險的東西，整個社會、國家的進步應該依賴于科技的發展，跟上這種趨勢是非常重要的。

　　我們是研究網絡的，對網絡的認識是我們最重要的手段。其實網絡就是系統論、復雜度、高維化，這是我們討論的基礎。中國經濟過去幾十年大量的投資，很多經濟學家都在說這樣大量的高投資增長方式是不可持續的，而我們看到大量的投資形成的網絡價值對經濟的影響是巨大的，包括投資本身、現在的狀況以及對未來經濟持續性的影響都是巨大的。能源網絡建設、電站、節點、電網等建設深入到城市，深入到鄉鎮，一直到行政村。所謂人流網絡是跟人相關的，高鐵網、城市的城鐵網、高速公司網、航空網的建設，對城市的發展和城市的布局影響巨大。物流網絡、信息網絡、資金網絡，網絡不斷發展，不斷壯大。在全球范圍比較，中國的網絡條件如果覆蓋了14億人口的話，在全球范圍是獨一無二的，沒有哪一個國家、哪一個區域、哪一個群體能像我們這樣做到全覆蓋的程度。

　　熵控網絡，講一些例子可以說得更清楚，比如網絡效率的提升、節點、邊的數量，如果沒有互聯網技術的發展，就沒有滴滴和摩拜，因為已經有那么多節點在那里了，但如何把它們形成邊、形成反饋，網絡化加速了創新，組合爆炸概率提升，網絡外部性創造新的需求。門店迅速擴張，使得移動互聯、智能手機迅速延伸到每一個中國人的手中，縣級以下的城市，迅速跨越了筆記本和桌面這樣的終端互聯網時代，直接進入移動互聯網時代，這跟印度的情況是一樣的，互聯網所帶來的時間節約的效率是巨大的。最近三、四線城市房地產的發展，以及農民工從一線城市回歸到三、四線城市，對整個中國的影響是巨大的。

　　過去經濟學基本上是短缺經濟學，沿著短缺的狀況去發展，在網絡經濟學時代，很多情況是完全不一樣的，現在更多是對時間效率的改變。

　　這是我們的投資框架，我們討論高熵態特征，基本是高維度的，目前A股市場就是這樣一個狀況，經濟已經是高維度、大尺度、高通量、高速度、多層次的情況，A股數量不斷增加，流通速度不斷改變，同時我們必須要站在更高的層次和更高維度討論A股市場，討論經濟系統，討論所有方面的問題，而討論對于投資人來說是一個巨大的挑戰，我們討論高熵態特征時其實對A股市場有很大的影響。

　　這是我們熵控網絡的理論架構，不在這里討論。

　　這是我們寫了一本書，我們對經濟系統、股市系統、現實世界，用熵控網絡這樣一個名詞，來表達我們思維方式系統論的思想體系，包括我們在A股的投資，包括我們制定的很多量化指標。投資研究需要覆蓋人、貨幣、基本面，這三個方面對A股市場形成重大影響。

　　一方面現在幾個重要的利率，7天回購利率、10天期國債利率和目前市場上的理財利率，其實都在上行階段，而這個上行階段，包括美國加息周期的逐漸展開，對未來中國利率的向上遷移，對未來的市場，尤其是權益類市場，還是構成重大的影響。另一側是風險偏好進一步提升短期看有很大壓力。

　　作為公司來說，對于投資管理的要求，一方面我們要站在全球市場，悟空的投資架構是從中觀出發，過去我們在熊市使用的策略基本上是行業集中、股票分散，一方面我們通過行業集中的方式提高投資效率，另一方面是股票分散，我們在每個行業都不只是買一家公司，A股大一點市值的公司，估值相對便宜一點，流動性比較好，但彈性差一點，而小市值公司的估值比較貴，但成長速度快，彈性比較大，有的時候我們會進行綜合考慮。利用行業集中的方式提高投資效率，利用股票分散的方式降低風險，把風險分散掉，盡可能避免單一公司對產品凈值構成重大影響。討論行業的宏觀特征和國內的宏觀經濟特征，還要上升到全球市場的特征，目前我們還要去關心量化技術，整個公司的組織管理架構對投資的影響。這對投資的深度、寬度和投資決策的速度都有重大影響，我們一方面依靠基金經理長周期管理經驗和敏銳洞察力、研究團隊的研究能力和覆蓋能力，再加上計算機大數據分析能力合機器學習能力，再加上人與計算機結合的模式，對A股市場、全球市場進行研究的覆蓋。悟空還有一個全球海外宏觀對沖基金，這是開了一個窗口，幫助我們認識全球市場的狀況，而全球市場的狀況對A股市場是有重大影響的，尤其在最新的技術、最新的科技、最新的潮流方面，A股經常會形成一些映射，而這種映射在A股市場往往會泡沫化，或者形成一種假的映射，其實很多技術還是逐漸會滲透到A股市場里面，比如人工智能。

　　以上是我今天交流的看法，主要是悟空的分析框架、思維方式以及對A股市場短期的想法。謝謝大家！