導讀：

　　2016年初，我們對全年市場的展望為“寬幅震蕩”。1季度熔斷導致A股市場出現“股災”3.0，也印證了我們的判斷。隨后全球性黑天鵝事件不斷，但熔斷之后A股平穩上行。

　　2016年，北京和聚投資策略偏謹慎， 旗下產品凈值整體表現穩健。年初股災期間，產品凈值回撤較小，但隨后市場震蕩反彈過程中，凈值向上彈性略弱于同期市場。全年看，小虧，但下跌幅度小于各市場指數。

　　展望2017年，我們態度是比較積極的，判斷市場環境將好于2016年。雖然我們對宏觀經濟仍然謹慎，且存在國外特朗普新政、國內通貨膨脹兩大風險因素。但整體看，目前A股相對其他大類資產處在流動性、監管環境都顯著友好的時間窗口。

　　我們將由2016年的防守，逐步轉向2017年更加積極的策略。我們認為明年市場的機會還是來自基本面修復的周期股以及重估的價值股領域。短期非周期價值股受益于外圍流動性寬松，估值修復性行情可能延續。

　　一. 2017年市場先抑后揚，我們謹慎樂觀

　　2016 年上半年我們曾提出，一輪牛市需要滿足三個條件：一是市場經歷了較長時間的大幅調整、二是利率處于下行通道中或維持低位、三是經濟在可預期的時間內觸底。站在目前的時點看明年，需要分析當前的市場所處的經濟周期、政策周期，以及市場自身運行的周期。整體上，我們認為明年A股市場很可能將進入到一個比較良好的態勢中，市場整體可能呈現出先抑后揚的走勢。

　　(1)國內經濟周期，2017年中期可能見底。宏觀經濟考察三駕馬車。投資端，2015年末開始的房地產市場去庫存，結果導致房價大幅上行以及房地產投資維持高位增長。截至2016年9月末，貢獻前三季度經濟增速約1個百分點。伴隨10月限購限貸政策出臺、中央經濟工作會議定調房地產回歸本質，預計地產投資將出現下行。消費端，中國的汽車消費與整個限額以上消費增速是高度相關的，2015年10月以來的小排量購置稅減免政策年末到期，導致今年的車消費的高增速，但大概率透支了未來消費需求。進出口方面，2017年全球經濟貿易環境受美國新政影響，將面臨很大的不確定性。綜上，2016年的一系列刺激政策使得經濟觸底的時點延后，經濟真正見底有可能在明年年中出現。

　　(2)國外經濟環境，特朗普新政不確定性需要關注。特 朗普對外經濟政策以貿易保護主義為核心，倡導制造業回流，主張認定中國為匯率操縱國，擬對中國進口商品征收45%懲罰性關稅等。若上述政策落地，將使中國的外需受到重挫，同時加速資本流出，經濟下行壓力加大，拐點可能進一步延后。另一個角度看，如果極端事件沒有發生，部分外貿出口型企業或能從人民幣貶值中 受益。

　　(3)目前A股的外圍流動性環境相對友好，但需警惕通脹引發的貨幣政策轉向。過去幾年貨幣持續超發背景下，大類資產配置需求預計2017年仍會持續強勢。其一，目前的A股相較于今年大幅上漲的房地產、大宗商品等大類資產是相對更有吸 引力的。其二，政策加強，整個金融體系去杠桿背景下，A股市場自身去杠桿已經率先進入后半程，如場外配資大部分清理干凈，場內兩融余額已較2015年高位減半等。因此目前A股市場面臨的外圍流動性環境、政策環境相對友好。2017年影響市場流動性的重要變量來自通脹。未來推升通脹的因素包括美版4萬億刺激使大宗商品價格繼續上行，中美貿易摩擦導致的成本推動型通脹，以及人民幣兌美元貶值帶來的進口輸入型通脹等。目前國內 的貨幣政策，在短期資金市場持續去杠桿，使得利率上行等同于加息。穩健的貨幣政策在邊際上已出現收緊，如果未來通脹引發國內貨幣政策大轉向，或直接 扼殺明 年可能出現的行情。

　　(4)A股目前系統性風險已經大部分釋放。2016年雖黑天鵝不斷，如英國脫歐、特朗普當選、意大利憲法公決、美聯儲加息等悉數落地，但A股市場處亂不驚，整體呈現震蕩小幅向上的格局。表明經歷了自2015年下半年以來的三輪下跌后，市場系統性風險已經大部分釋放，再出現大幅向下的風險已經不大。從估值的角度看，目前上證綜指15倍市盈率已處于歷史上相對合理的水平。從過去大的市場周期看，A股市場也呈現出底部逐級抬升的過程。此外，A股市場3000點下方還存在中國特色的維穩力量，包括政策層面的禁售、限售令，以及國家隊萬億資金入市，都彰顯了監管層在確保不發生系統性金融風險方面的能力。

　　二。挖掘成長，兼顧周期

　　基于前面的分析，2017年市場整體可能呈現出前低后高的震蕩上行走勢。我們將逐步由防守轉為進攻。未來的投資機會，分大類看，有如下幾個方面：

　　(1)成長股領域。目前整體估值水平仍然偏高，但其中也不乏優質品種估值已回落至合理區間，震蕩的市場里，總會有一批成長股會走出獨立行情。短期內，整體可能還面臨一定調整，可把握調整后的中長期布局機會。我們認為未來確定性較高的增長機會來自行業景氣度向上的領域：其一，PPP相關的環保、基建領域。當前宏觀大背景下，政策驅動、自身盈利模式落地是驅動板塊向上的主要因素。其二，受益于信息技術及消費模式變化的TMT領域，包括物聯網、大數據、VR等等；其三，高端裝備制造業，受益于技術領先優勢，如軌道交通；其四，軍工板塊，尤其是軍民融合等細分領域，明年軍工可能迎來比較大的政策支持，此外特朗普新政可能引發的軍備需求提升也是因素之一。其五，新能源汽車領域，國家十三五新興產業規劃再次重申2020年產銷200萬輛目標，政策驅動促產銷規模增長，目前看尤其是上游電池原材料細分領域的機會比較大。

　　(2)周期股領域， 包括上游資源類品種、中游機械設備，以及化工、建筑類板塊等，在經濟見底之前大概率仍然會處在震蕩狀態，并可能在經濟出現明顯向下后，面臨一定幅度的調整。但如果明年中期經濟能夠真正見底，在反彈預期推動下，一些基本面修復、已經發生供給側改革的周期行業將會出現一輪大級別的反彈行情。這里面重點看好上 游的有色，以及中游的化工、機械等領域，而在供需關系影響下，行業也會出現差異，例如上游煤炭可能好于鋼鐵。

　　(3)價值股領域， 我們相對看好藍籌板塊可能存在的系統性重估機會，包括金融及大消費板塊等。像白酒、乳業、汽車、家電等今年都有一定的行情。短期受益于外圍流動性充裕，一些非周期性的藍籌股還有望延續估值修復性行情。但若明年中期能出現經濟觸底的周期性拐點，后續市場風格大概率還將由價值股向成長品種、基本面修復的周期行業。

　　除此之外，一些新的領域，包括港股、衍生品等也將繼續成為北京和聚投資重要的凈值突破點。

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