基本結論

　　2012年的A股市場可謂一波三折，上半年兩度沖高回落，隨后陷入長達5個月的單邊下跌，直至12月份滬深300急速反彈17.91%，方令全年以陽線收尾。截至12月31日，滬深300年度漲7.55%，中證500漲0.28%，中小板指下跌1.38%，創業板指跌2.14%，國債指數上漲3.35%。盡管依靠最后一個月的反彈得以翻紅，但難掩A股全年缺乏賺錢效應的尷尬。

　　全年累計漲跌幅來看，投連險的收益狀況優于中小盤指數但跑輸滬深300。據國金證券統計，176個投連賬戶全年上漲3.28個百分點；分類來看，以配置固定收益類資產為主要投資策略的偏債型投連賬戶在整年的債券小牛市中受益，平均回報率為3.96%，跑贏國債指數及偏股型投連賬戶，而以權益類資產為主要投資標的的偏股型投連險賬戶則被跌多漲少的股市拖累，全年累計漲幅2.65%。從全年4個季度分別來看，偏股型賬戶在市場上漲環境中未能追上指數，在下跌期間則相對指數表現出抗跌性。相較而言，偏債型投連賬戶在市場的大起大落中展現出收益平穩的優勢。

　　44個股票型投連賬戶年度收益34漲10跌，平均收益率2.96%。23個混合偏股型賬戶16漲7跌，年度平均收益3.41%，在偏股型各類賬戶中拔得頭籌。以跟蹤指數為主要投資策略的7個股票-指數型賬戶受股指直接影響多數月份表現落后于其他類型賬戶，但在最后一個月隨市場急漲實現了“逆襲”，全年平均收益2.25%，6漲1跌。18個靈活配置型賬戶14漲4跌，年平均回報率1.07%。

　　40個運作滿一年的債券型賬戶中除2個賬戶之外全數上漲，平均收益率為4.91%，在投連賬戶所有類型中領先；各賬戶間業績差距不大，多集中于3%~6%收益區間。20個貨幣型投連賬戶全年全部實現正收益，平均漲幅3.73%。相比之下，偏債型投連險中的混合偏債類型由于可適當配置權益類資產，受到市場多個月下行的影響而漲幅滯后，24個賬戶中20漲4跌，平均絕對回報率為2.58%。

　　從保險公司2012年的管理業績來看，華泰、瑞泰、泰康和中意人壽的綜合實力在29家公司中較為突出，此外中美聯泰大都會、建信人壽、中國平安[微博]、光大永明等也名列前茅。這些績優保險公司在過去一年的復雜行情中為投資者成功實現了資產保值增值。

　　在近一年、近兩年和近三年考察時段中各類投連險賬戶的標準差和下行風險指標均不同程度優于同期滬深300指數水平，總體表現出較好的風控能力。結合收益與風險考察各類賬戶的風險調整后收益水平(即夏普比率)，可以看出在持續長達近三年的熊市影響下，無論是各類偏股型投連賬戶還是可適當配置權益類資產的混合偏債型賬戶，由于風險敞口較大，近兩年、近三年的夏普比率均值均為負數。

　　第一部分：2012年度投連險賬戶業績回顧

　　參與本次報告的一共有29家公司的176個投連賬戶(本報告僅限于我們所掌握的在投資標的和資產配置比例方面信息完整并且設立期限超過1年的賬戶，附表亦按此規則)。圖表9～17是各類賬戶的具體收益情況，以下分析主要針對圖表9～17展開，在計算賬戶收益率時統一采用賣出價。

　　2012年的A股市場可謂一波三折，上半年兩度沖高回落走出“M”型，隨后陷入長達5個月的單邊下跌，直至12月份滬深300急速反彈17.91%，方令全年以陽線收尾。截至12月31日，滬深300指數年度絕對漲幅7.55%，中證500指數微漲0.28%，中小板指下跌1.38%，創業板指跌2.14%，國債指數上漲3.35%。盡管依靠最后一個月的反彈得以翻紅，但難掩A股全年缺乏賺錢效應的尷尬。

　　從圖表1顯示的全年累計漲跌幅來看，投連險的收益狀況優于中小盤指數但跑輸滬深300。可見，想要在尾盤急漲行情中搶在市場前面絕非易事。據國金證券統計，176個投連賬戶全年上漲3.28個百分點；分類來看，以配置固定收益類資產為主要投資策略的偏債型(含混合偏債型、債券型)投連賬戶在整年的債券小牛市中受益，平均回報率為3.96%，跑贏國債指數及偏股型(含指數型、股票型、混合偏股型、靈活配置型)投連賬戶，而以權益類資產為主要投資標的的偏股型投連險賬戶則被跌多漲少的股市拖累，全年累計漲幅2.65%。“債熱股冷”的2012年市場直接導致投連險偏債型全年表現優于偏股型賬戶。

　　圖表1：2012年度各指數與投連險漲跌對比

來源：國金證券研究所

　　國金證券將偏股型、偏債型投連賬戶作進一步分類。具體來看，偏股型當中的股票型投連賬戶運作滿一年的共44個，年平均收益為2.96%，23個混合偏股型賬戶年平均漲3.41%，股票-指數型賬戶7個賬戶平均上漲2.25%，18個靈活配置型年均收益1.07%。偏債型賬戶方面，在債市穩步走高的大環境下，債券型40個投連賬戶平均年度上漲4.91%，20個貨幣型賬戶全年取得正收益3.73%，24個混合偏債型賬戶上漲2.58%。

　　下圖展示了2012年4個季度各賬戶與滬深300漲跌幅對比。可看出，偏股型賬戶在市場上漲環境中未能追上指數，在下跌期間則相對指數表現出抗跌性。其中，股票-指數型收益波動幅度最大，在一季度和四季度指數上漲階段表現出明顯優勢，但在三季度市場探底時其跌幅也最為嚴重。相較而言，偏債型投連賬戶因其大部分資產投資于固定收益市場，在2012年4個季度市場的大起大落中展現出收益平穩的優勢。

　　圖表2：偏股型投連賬戶2012年各季度收益比較

來源：國金證券研究所

　　圖表3：偏債型投連賬戶2012年各季度收益比較

來源：國金證券研究所

　　接下來進一步聚焦偏股型賬戶細分類別的具體表現。由于2012年A股市場以風險釋放為主導，年內持續6個月單邊下跌，且板塊熱點機會寥寥、個股業績難以為繼，權益類資產投資難以大幅盈利，投連險偏股型賬戶的股票型、股票-指數型、混合偏股型和靈活配置型的全年累計漲幅均不超過4個百分點，但相比公私募基金和券商集合理財產品等資產管理業務，這一收益實際尚可。

　　44個運行超過一年的股票型投連賬戶年度收益34漲10跌，平均收益率2.96%。年度漲幅超過10%的依次為平安養老-進取(12.88%)、平安人壽[微博]-精選權益(11.26%)、光大永明-進取型(10.42%)這3個賬戶。此外瑞泰人壽-進取型(9.56%)、建信人壽-主動積極型(9.13%)這2個賬戶也成績不錯。

　　23個運行超過一年的混合偏股型賬戶16漲7跌，年度平均收益3.41%，在偏股型各類賬戶中拔得頭籌。具體賬戶方面，太平人壽-智選動力增長賬戶以20.35%的年度收益領先于全體投連險賬戶，在混合偏股型排名中超過第二名10個百分點。縱觀該賬戶全年表現，制勝原理在于緊跟市場反彈、嚴控下行風險：在一、二季度市場具備趨勢性機會時分別斬獲8.56%、4.76%的漲幅，在指數暴跌5.11%的11月份僅損失0.19%，牢牢守住了此前獲利。除此之外，漲幅在10%左右的還有華泰人壽-平衡型(10.34%)和華泰人壽-進取型(9.87%)。

　　以跟蹤指數為主要投資策略的7個股票-指數型賬戶受股指直接影響，全年多數月份表現落后于其他類型賬戶，但在最后一個月隨市場急漲實現了“逆襲”，全年平均收益2.25%，6漲1跌。唯一戰勝指數的是招商信諾-成長型賬戶，全年漲幅7.95%。

　　18個運行超過一年的靈活配置型賬戶14漲4跌，年平均回報率1.07%。泰康人壽-積極成長型全年累計上漲16.75%遙遙領先。該產品僅在12月份漲幅就達到11.64%，盡管并非當月領先，但因此前熊市中損失不大，故而在全年排名中脫穎而出。

　　2012年股市的融資不暢令債市走出了一波“慢牛”行情，全年上證國債指數上漲3.35%。投連險方面，84只固定收益類投連賬戶平均年收益3.96%跑贏債指，相比偏股型賬戶亦具備一定優勢，在全年以下行市場主導的環境中總體收益保持穩健。

　　40個運作滿一年的債券型賬戶中除2個賬戶之外全數上漲，平均收益率為4.91%，在投連賬戶所有類型中領先。各賬戶間業績差距不大，多集中于3%~6%收益區間。海康人壽-穩健型(11.52%)是該類型中唯一漲幅超過10個百分點的賬戶，另外生命人壽、泰康人壽、中意人壽等公司的債券型賬戶亦整體表現較好。

　　20個運作滿一年的貨幣型投連賬戶全年全部實現正收益，平均漲幅3.73%。貨幣型賬戶間收益率相差不大，僅有泰康人壽-貨幣避險型(6.06%)這1個賬戶憑借在過去一年中多個月的領先，累計漲幅超過了5%。

　　相比之下，偏債型投連險中的混合偏債類型由于可適當配置權益類資產，在2012年受到市場多個月下行的影響而漲幅滯后。24個價格披露規則的賬戶中20漲4跌，平均絕對回報率為2.58%。漲幅最高的是瑞泰人壽-平衡型(9.36%)，此外國泰人壽-平衡型(6.47%)以及中意人壽-增長(6.11%)這2個賬戶漲幅超過5%，均排名前五。

　　從圖表4可以看出，近一年各類型賬戶由于在12月份市場急漲中未能跟上腳步，導致全年絕對漲幅落后大盤。而在近兩年、近三年持續低迷的投資環境中，投連險偏股型賬戶相對指數較為抗跌，偏債型當中的債券型、貨幣型賬戶則憑借較低風險敞口，保持長期以來穩定的正向收益。

　　來源：國金證券研究所

　　從保險公司2012年的管理業績角度分析，國金證券依照各公司所管理賬戶在各自類型中的排名比例算出其簡單平均排名情況(按百分位升序排列)，另將各公司所管賬戶中分類排名前1/3者的佼佼者所占比例進行排序(公司管理賬戶數量低于3只的予以剔除)。兩種排列結果各取前10家公司，如圖表6、7所示，一定程度顯示了公司整體的投資管理能力：

　　來源：國金證券研究所

　　從平均排名角度看，華泰人壽位居第1，其管理的混合偏股類型賬戶華泰-平衡型、華泰-進取型在2012年均獲得10%左右的漲幅，定位混合偏債型的華泰-穩健型賬戶也取得了接近5%的收益。管理13個賬戶的瑞泰人壽排名第2，且在前1/3占比排名中名列第1，共有9個賬戶在各自類別排名中占據前1/3，綜合實力不俗。位居第3的是管理9個賬戶的泰康人壽。隨后的還有國泰人壽、中美聯大都會、中意人壽等，簡單平均排名均低于50%，在保險公司同業中具備競爭優勢。

　　從排名前1/3賬戶占比角度，瑞泰、泰康和華泰依舊占據前三甲，第4名則是掌管5個賬戶的中意人壽，該公司在平均排名榜單上同樣躋身前10，在29家公司中可謂表現上佳。中意人壽的5個賬戶中有2只混合偏債型和2只債券型，在更適合固定收益投資的2012年展露出收益穩定的優勢及出色的整體投資管理能力；在分類型各自比較中，中意人壽-增長在24只混合偏債型賬戶中位列第4，中意人壽-穩健和中意人壽-安逸穩健在40只債券型賬戶中分別位列第8、第10，取得了較理想的風險收益配比效果。同樣在兩類排名中均躋身前10的還有中美聯泰大都會、建信人壽、中國平安、光大永明等保險公司，在過去一年的復雜行情中為投資者成功實現了資產保值增值。

　　第二部分：中長期投連險賬戶風險收益特征分析

　　以下對設立期限較長賬戶過去一年、兩年、三年這三個統計區間的風險收益指標進行統計，綜合考察投連險賬戶對市場的適應能力以及風險控制能力。圖表9～15包含各類賬戶的具體風險收益指標明細，以下分析主要針對圖表9～15展開，在計算賬戶收益率時統一采用賣出價。

　　如圖表7顯示，從風險控制角度，在近一年、近兩年和近三年考察時段中各類投連險賬戶的標準差和下行風險指標均不同程度優于同期滬深300指數水平，總體表現出較好的風控能力。結合收益與風險考察各類賬戶的風險調整后收益水平(即夏普比率)，可以看出在持續長達近三年的熊市影響下，無論是各類偏股型投連賬戶還是可適當配置權益類資產的混合偏債型賬戶，由于風險敞口較大，近兩年、近三年的夏普比率均值均為負數。以下分類別考察投連賬戶的風險調整后收益情況：

　　在44個運作滿一年的股票型賬戶中，共有22個賬戶在近一年夏普比率為正值，反映出約半數賬戶抓住了12月份的反彈機會實現了年收益翻紅。而在最近兩年的風險調整后收益水平指標考察中，43個運作滿兩年的股票型賬戶均為負數。追溯至過去三年，在40個運作滿三年的股票型賬戶中，僅有匯豐人壽-進取型這1個賬戶夏普比率取得正值。

　　股票-指數型賬戶共有7只運作超過一年，在近一年的夏普比率平均值小于零。共有5個賬戶的風險調整后收益為正。在近兩年、近三年期間該類賬戶跟隨股市下行，夏普比率全數為負值。

　　23個運作滿一年的混合偏股型賬戶最近一年的夏普比率平均為零，共有11個賬戶的這一指標為正。其中年度收益率排名第1的太平人壽-智選動力增長的夏普比率為2.21遙遙領先，反映了該賬戶的風險收益配比情況在同業中具備優勢。在過去兩年、過去三年期限的風險調整后收益水平考察中，無一賬戶指標為正。

　　在18個運作滿一年的靈活配置類賬戶中，近一年夏普比率實現正值的有11個。在過去兩年、過去三年考察期內的16個賬戶風險調整后收益水平均小于零。

　　在24個運作滿一年的混合偏債型賬戶中，共15個在近一年的風險調整后收益為正。其中風險收益配比最佳的是華泰人壽-穩健型賬戶(2%)，且該賬戶也是混合偏債型中唯一在近兩年和近三年內夏普比率均為正值的賬戶。

　　來源：國金證券研究所